业绩符合预期，产品结构持续优化

事件：公司发布2021年报。2021年公司实现营收64.1亿，同增25.1%；归母净利润20.3 亿元，同增29.5%，业绩符合业绩预告数据，预收款环比大涨。单季度来看，Q4公司实现营 收10.7亿元，同增15.8%，实现归母净利润3.3亿元，同增30.4%，经营活动产生的现金流 量达25.8亿元，同增48.5%，合同负债达20.7亿元，同增88.6%，现金流情况良好。同时， 公司2022年收入保底目标75亿元（同增17.0%），力争80亿元（同增24.8%）；净利润保 底22.5亿元（同增10.8%），力争23.5亿元（同增15.8%）。 特A+类占比提升，省内省外双轮驱动。分产品来看，公司特A+类/特A类产品实现收入 41.7/17.1亿元，同增35.7/14.1%，特A+类占比65.1%，同比提升4.7pct，产品矩阵持续优 化。分地区来看，淮安、南京大区稳步增长，产品结构持续提升；苏南和苏中地区快速增长， 营收同增32.5/32.9%；在省外市场2021年公司实现收入4.5亿元，同增36.1%，全国化布局 加快。另外，2021年公司净增加经销商103家，其中省内净增15家，以培育高端市场，省内 外净增88家，省外经销商数高启体现了公司对全国化发展的高度重视。 产品结构带动盈利能力提升。毛利率方面，公司2021年毛利率74.6%，同增3.5pcts，其中 Q4毛利率明显提升，为83.7%，主要系产品高端化趋势明显，国缘四开在苏南市场势能已成， 同时V系列也快速增长，产品结构不断优化。费用率方面，公司全年销售/管理费分别为 15.1/4.0%，分别同比下降2.0pct/0.4pct。同时，2021年投资净收益1.2亿元，占营业利润的 比例为4.5%。若剔除投资收益影响，公司净利润19.4亿元，同增44.2%，净利率31.7%， 同比提升1.1pct。 产品结构不断优化，省内市场持续深耕。2022年，是公司“十四五”战略规划纵深推进之年， 也是实现营收超百亿目标承上启下之年。根据市场形势及2021年经营绩效情况，公司确定2022 年营收目标75亿元，争取80亿元；净利润目标22.5亿元，争取23.5亿元。产品端，2021 年公司针对国缘四开提价、产品换新上市，根据我们春节期间对江苏市场的走访，四开和对开 在省内动销旺盛，夯实公司基本盘。另外，V系列涨价幅度明显，V9树品牌形象，V6做战略 储备，V3战术放量，承接省内消费升级，为公司营收提供新的增量。市场端，江苏省内主流 价格带朝500元发力，市场潜力大，苏酒双龙头有望竞合发展，省外以长三角为核心推动全国 化进程，点状突破提高省外拓展效率。展望未来，随着公司主力产品的区域拓张和高端V系列 的迭代升级，我们看好公司“十四五”战略规划如期实现。 盈利预测及投资建议：我们预测2022-2023年归母净利润为23.6/28.5亿元，同增16.5/20.6%， 引入2024年归母净利润预测为33.2亿元，目前股价对应2022-2024年PE分别为23/19/17 倍。公司产品结构较优，在省内市场占有率不断提升，我们看好主力产品的发展空间，给予2022 年30倍PE，对应目标价56元，维持“买入”评级。 风险提示：省内市场竞争加剧；高端产品推广不及预期；疫情影响终端动销。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）