2021年年报点评：业绩符合预期，产品出海与应用拓展未来可期

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中际联合（605305）：业绩符合预期，产品出海与应用拓展未来可期 ——2021年年报点评 2022年4月16日 推荐/维持 中际联合 公司报告 财务要点：公司发布2021年年报，实现营业收入8.83亿元，同比增长29.64%；实现归母净利润2.32亿元，同比增长25.17%，符合此前市场一致预期。 高空升降设备贡献主要增量，综合毛利率有所下滑，研发投入大幅增加。收入增速方面，公司高空升降设备实现营收6.39亿元，同比增长40.62%，高空作业服务实现营收2527万元，同比增长103.33%。成本方面，公司直接材料成本占产品成本的70%以上，2021年由于原材料价格上涨较快，导致公司主营业务综合毛利率同期下降2.71pct，未来原材料价格若能回落，毛利率将逐渐恢复至原水平。研发投入方面，2021年研发费用5665万，同比增长68.84%，公司聚焦研发设计环节，通过产品结构、工艺和材料的优化改进等方式，有效降低和控制产品生产成本。 风机大型化趋势确定，公司高毛利塔筒升降机产品渗透率快速提升。塔筒升降机为公司核心产品，由于风机大型化是实现风电平价上网的必要手段，随着风机塔筒高度的不断增加，高空作业危险性也随之增加，利好提升作业安全性和有利于增效降本的塔筒升降机的需求，其在新装机市场市占率从不足30%上升至目前接近50%。公司作为高空安全设备龙头公司，顺应行业趋势，其高毛利的塔筒升降机对收入的贡献有望得到进一步提升。 海外市场与应用场景拓展齐发力，驱动公司打开长期天花板。公司加速进军海外市场，2021年实现收入1.49亿元，占主营业务收入17.01%，同比提升5.42pct，后续公司将持续在资质认证、产品质量和售后服务等方面发力，积极拓展海外客户。公司非风电行业实现营收169万，同比增长353.94%，产品已经拓展至电网、通信、畜牧和建筑等领域的应用，虽然目前该部分收入贡献较小，但目前公司正积极组建研发、市场、销售人员在其它相关领域进行探索，进一步扩大公司产品应用范围，为公司未来的持续发展开辟新市场。 公司盈利预测及投资评级：基于我们对公司海外市场与终端应用场景开拓前景的看好，维持“推荐”评级。我们预计公司2022-2024年净利润分别为3.04、3.91和5亿元，对应EPS分别为2.77、3.56和4.54元。当前股价对应2022-2024年PE值分别为19、15和12倍。 风险提示：风电行业发展不及预期、产品下游应用开拓不及预期、公司海外业务扩张不及预期、中美关系恶化、市场竞争加剧 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 681.01 882.84 1,111.39 1,411.41 1,792.50 增长率（%） 26.33% 29.64% 25.89% 26.99% 27.00% 归母净利润（百万元） 185.12 231.71 304.32 391.23 499.87 增长率（%） 30.57% 25.17% 31.34% 28.56% 27.77% 净资产收益率（%） 20.22% 11.25% 13.33% 15.18% 16.92% 每股收益(元) 2.24 2.30 2.77 3.56 4.54 公司简介： 中际联合是国内领先的高空安全作业设备及服务解决方案提供商。公司研发和生产的塔筒升降机、免爬器和助爬器等产品已覆盖全球前15家风机制造商中的13家，在国内风电领域市场占有率超过60%，且海外业绩增速亮眼。 资料来源：公司公告、WIND 未来3-6个月重大事项提示： 2022-04-26 2021年年报业绩发布会， 2022-04-28 2022年一季报披露， 2022-05-06 4950万股原股东限售股解禁， 2022-05-09 召开股东大会。 交易数据 52周股价区间（元） 124.35-39.12 总市值（亿元） 57.56 流通市值（亿元） 14.39 总股本/流通A股（万股） 11,000/11,000 流通B股/H股（万股） -/- 52周日均换手率 5.88 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：洪一 0755-82832082 hongy i@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516110001 研究助理：祁岩 010-66554018 qiy an-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480121090016 -28.4%71.6%171 .6%4/156/158/1510/1512/152/154/15中际联合 沪深300 PE 23.36 22.75 18.92 14.71 11.52 PB 4.72 2.79 2.52 2.23 1.95 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2 东兴证券公司报告 中际联合（605305）：业绩符合预期，产品出海与应用拓展未来可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 1131 2277 2736 2860 3280 营业收入 681 883 1111 1411 1792 货币资金 564 1591 889 1129 1595 营业成本 283 462 556 658 836 应收账款 197 285 350 445 565 营业税金及附加 6 5 7 8 11 其他应收款 3 2 3 3 4 营业费用 121 88 111 169 215 预付款项 6 2 3 4 6 管理费用 40 46 58 73 93 存货 177 179 221 261 332 财务费用 6 -3 -6 -3 -13 其他流动资产 6 3 3 3 3 研发费用 34 57 67 85 108 非流动资产合计 92 99 112 152 158 资产减值损失 -0.02 -0.32 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 67 66 65 91 108 投资净收益 2.46 16.97 3.00 1.00 2.00 无形资产 14 16 15 14 14 加：其他收益 22.88 25.50 23.00 23.00 23.00 其他非流动资产 1 0 1 1 1 营业利润 212 264 346 444 568 资产总计 1222 2376 2848 3012 3438 营业外收入 0.60 0.26 0.50 0.50 0.50 流动负债合计 299 305 558 427 476 营业外支出 0.07 0.16 0.20 0.20 0.20 短期借款 0 0 213 34 0 利润总额 212 264 346 445 568 应付账款 129 136 160 189 240 所得税 27 33 41 53 68 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 185 232 304 391 500 一年内到期的非流动负债 0 2 2 2 2 少数股东损益 0 0 0 0 0 非流动负债合计 8 11 1 1 1 归属母公司净利润 185 232 304 391 500 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 307 316 559 428 477 成长能力 少数股东权益 0 0 0 0 0 营业收入增长 26.33% 29.64% 25.89% 26.99% 27.00% 实收资本（或股本） 83 110 110 110 110 营业利润增长 28.75% 24.89% 30.73% 28.59% 27.79% 资本公积 321 1263 1263 1263 1263 归属于母公司净利润增长 30.57% 25.17% 31.34% 28.56% 27.77% 未分配利润 450 607 738 906 1121 获利能力 归属母公司股东权益合计 915 2060 2283 2578 2955 毛利率(%) 58.38% 47.67% 50.01% 53.39% 53.38% 负债和所有者权益 1222 2376 2847 3010 3437 净利率(%) 27.18% 26.25% 27.38% 27.72% 27.89% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 15.14% 9.75% 10.68% 12.99% 14.54% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 20.22% 11.25% 13.33% 15.18% 16.92% 经营活动现金流 183 113 172 234 296 偿债能力 净利润 185 232 304 391 500 资产负债率(%) 25% 13% 20% 14% 14% 折旧摊销 6.68 8.95 7.44 9.81 13.67 流动比率 3.78 7.47 4.91 6.70 6.89 财务费用 6 -3 -6 -3 -13 速动比率 3.19 6.88 4.51 6.09 6.19 应收帐款减少 6 -88 -65 -95 -120 营运能力 预收帐款增加 -31 0 0 0 0 总资产周转率 0.61 0.49 0.43 0.48 0.56 投资活动现金流 -7 7 -1014 276 312 应收账款周转率 3 4 3 4 4 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 5.47 6.68 7.52 8.09 8.34 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 2 17 3 1 2 每股收益(最新摊薄) 2.24 2.30 2.77 3.56 4.54 筹资活动现金流 -43 910 140 -270 -142 每股净现金流(最新摊薄) 1.61 9.37 -6.38 2.18 4.24 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 11.10 18.73 20.76 23.43 26.86 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 28 0 0 0 P/E 23.36 22.75 18.92 14.71 11.52 资本公积增加 0 942 0 0 0 P/B 4.72 2.79 2.52 2.23 1.95 现金净增加额 133 1030 -701 240 466 EV/EBITDA 16.80 15.50 14.66 10.34 7.