2021年报及2022年一季报点评：龙头量增利升，长期成长无虞

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 锂电化学品 2022年04月14日 恩捷股份（002812）2021年报及2022年一季报点评 强推 （维持） 龙头量增利升，长期成长无虞 目标价：286.4元 当前价：196.3元 事项：  21年报：2021年实现收入79.8亿元，同比增长86%；归属净利润27.2亿元，同比增长144%；扣非净利25.7亿元，同比增长159%。  22年一季报：根据4月11日公司公告，公司22Q1实现归母净利润 8.65-9.5亿元，同比增长 100%-120%，扣非净利润8.35-9.2亿元，同比增长106%-127%。 评论：  21年湿法隔膜量增利升，业绩高速增长。 21年公司实现出货量超30亿平，其中Q4预计出货10.7亿平，扣非单吨净利近0.9元/平，全年湿法隔膜业务实现量增利升，全年业绩实现高增。  22Q1交付量创新高，单平净利维持高位。 1）出货量：我们预计22Q1公司出货量达11亿平左右，环比21Q4增长5000万平，月度排产3.5-4亿平，产能利用率保持高位。 2）单平净利：假设扣除Q1非隔膜业务贡献净利润0.4亿，加回1.8亿奖金计提后，22Q1单平净利约0.95元/平，环比21Q4稳步提升，主要系公司大力扩产后的规模效应逐步显现以及优秀的成本管控成效凸显所致。  行业供需偏紧，价格稳中有升。 我们判断2022-2023年全球锂电隔膜供需持续偏紧，行业价格具备支撑且有边际提价预期，根据产业反馈目前部分二线客户已实现提价，有望逐步渗透至一线大客户。  技术设备驱动降本增效，坚定执行全球化战略。 公司具备行业内领先的在线涂覆技术和一体化设备，综合提升生产效率、显著降低生产成本；公司将联合制钢所加速布局设备国产化以满足未来产能扩张需求，提升产线自动化智能化程度；公司坚定全球化路线，凭借其成本低、研发强、专利齐等优势加大拓展海外市场，目标2025年达全球50%市场占有率。  盈利预测：我们预计公司2022-2024年公司归母净利润分别为48.8/73.0/95.5亿元（2022-2023年前值为46.7/63.8亿元），当前市值对应PE 37/25/19x。考虑到公司为全球最大的湿法隔膜生产商，集规模、技术、人才、客户、设备、工艺、管理等优势于一体表现为远高于同行的盈利能力，行业地位稳固，结合行业平均估值水平及公司市场地位，给予恩捷股份2023年35x PE估值，对应股价286.4元，维持“强推”评级。  风险提示：终端需求不及预期，上游原材料价格波动。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 7982 13400 19299 24684 同比增速(%) 86.4% 67.9% 44.0% 27.9% 归母净利润(百万) 2718 4880 7299 9552 同比增速(%) 143.6% 79.6% 49.6% 30.9% 每股盈利(元) 3.05 5.47 8.18 10.71 市盈率(倍) 64 36 24 18 市净率(倍) 13 9 7 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 证券分析师：彭广春 邮箱：pengguangchun@hcyjs.com 执业编号：S0360520110001 联系人：殷晟路 邮箱：yinshenglu@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 89,240.71 已上市流通股(万股) 74,322.03 总市值(亿元) 1,751.35 流通市值(亿元) 1,458.57 资产负债率(%) 44.35 每股净资产(元) 15.44 12个月内最高/最低价 310.08/113.38 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《恩捷股份（002812）2021年业绩预告点评：21Q4量利齐升，全年业绩亮眼超预期》 2022-01-12 《恩捷股份（002812）重大事项点评：CATL大订单落地，来年需求高增确立》 2021-12-31 《恩捷股份（002812）2021Q3业绩点评：景气有望持续，业绩稳步向上》 2021-10-27 -20%42%103%165%21/0421/0621/0921/1122/0122/042021-04-14~2022-04-13恩捷股份沪深300华创证券研究所 恩捷股份（002812）2021年报及2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1833 4220 8830 18660 营业收入 7982 13400 19299 24684 应收票据 369 1111 1334 1770 营业成本 4002 6383 8987 11343 应收账款 4405 7092 9830 12081 税金及附加 37 54 77 99 预付账款 226 369 559 709 销售费用 74 107 154 173 存货 1681 2782 3984 5040 管理费用 216 335 463 568 合同资产 0 0 0 0 研发费用 409 509 675 815 其他流动资产 949 3429 5127 5146 财务费用 153 313 377 453 流动资产合计 9463 19003 29664 43406 信用减值损失 -25 -20 -20 -20 其他长期投资 9 9 9 9 资产减值损失 -11 -10 -10 -10 长期股权投资 4 4 4 4 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 10878 12508 15398 15806 投资收益 27 10 10 10 在建工程 1753 2534 3838 4383 其他收益 134 100 100 100 无形资产 561 555 549 544 营业利润 3217 5779 8646 11314 其他非流动资产 3454 3453 3454 3453 营业外收入 6 6 5 5 非流动资产合计 16659 19063 23252 24199 营业外支出 3 3 3 3 资产合计 26122 38066 52916 67605 利润总额 3220 5782 8648 11316 短期借款 4116 5616 7616 8616 所得税 333 598 894 1169 应付票据 487 1277 2038 2358 净利润 2887 5184 7754 10147 应付账款 651 1337 1763 2155 少数股东损益 169 304 455 595 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 2718 4880 7299 9552 合同负债 762 1279 1842 2356 NOPLAT 3024 5465 8093 10554 其他应付款 60 60 60 60 EPS(摊薄)（元） 3.05 5.47 8.18 10.71 一年内到期的非流动负债 383 383 383 383 其他流动负债 475 789 1134 1450 主要财务比率 流动负债合计 6934 10741 14836 17378 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 2803 5803 8803 10803 成长能力 应付债券 413 413 413 413 营业收入增长率 86.4% 67.9% 44.0% 27.9% 其他非流动负债 1435 1435 1435 1435 EBIT增长率 124.5% 80.7% 48.1% 30.4% 非流动负债合计 4651 7651 10651 12651 归母净利润增长率 143.6% 79.6% 49.6% 30.9% 负债合计 11585 18392 25487 30029 获利能力 归属母公司所有者权益 13832 18665 25965 35517 毛利率 49.9% 52.4% 53.4% 54.0% 少数股东权益 705 1009 1464 2059 净利率 36.2% 38.7% 40.2% 41.1% 所有者权益合计 14537 19674 27429 37576 ROE 18.7% 24.8% 26.6% 25.4% 负债和股东权益 26122 38066 52916 67605 ROIC 16.7% 20.2% 20.9% 20.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 44.3% 48.3% 48.2% 44.4% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 62.9% 69.4% 68.0% 57.6% 经营活动现金流 1419 1245 5058 9334 流动比率 1.4 1.8 2.0 2.5 现金收益 3841 6433 9181 11879 速动比率 1.1 1.5 1.7 2.2 存货影响 -524 -1100 -1202 -1056 营运能力 经营性应收影响 -2101 -3562 -3140 -2829 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 -546 1476 1187 713 应收账款周转天数 152 154 158 160 其他影响 749 -2002 -968 627 应付账款周转天数 50 56 62 62 投资活动现金流 -3715 -3174 -5268 -2231 存货周转天数 128 126 136 143 资本支出 -3482 -3340 -5238 -2227 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 3.05 5.47 8.18 10.71 其他长期资产变化 -233 166 -30 -4 每股经营现金流 1.59 1.40 5.67 10.46 融资活动现金流 1613 4316 4820 2727 每股净资产 15.50 20.92 29.10 39.80 借款增加 1971 4500 5000 3000 估值比率 股利及利息支付 -388 -332 -398 -478 P/E 64 36 24 18 股东融资 41 500 1000 1500 P/B 13 9 7 5 其他影响 -11 -352 -782 -1295 EV/EBITDA 81 48 33 26 资料来源：公司公告，华创证券预测 恩捷股份（002812）2021年报及2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电力设备新能源小组团队介绍 组长、首席研究员：彭广春 同济大学工学硕士。曾任职于上汽集团技术中心动力电池系统部、安信证券研究中心，2019年新财富入围、水晶球第三，2020年加入华创证券研究所。 研究员：殷晟路 上海高级金融学院工商管理硕士。曾任职于上汽通用汽车制造规划部、西南证券研究发展中心，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：沈成宇 复旦大学经济学院金融硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王璐 新加坡南洋理工大学金融学硕士。2021年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销