敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月12日 公司研究 单季度归母净利润创历史新高，卡莫阿-卡库拉II期提前投产 ——紫金矿业（601899.SH）2022年一季报点评 增持（维持） 事件：公司于4月11日盘后发布2022年一季报，实现营收648亿元，同比增长36%；归属于上市公司股东净利润61.2亿元，同比增长144%，归属于上市公司股东扣非净利润60.4亿元，同比增长144%。 点评： 铜金锌量价齐升、铜金成本微降。2022Q1综合毛利率17.3%，同比+2.36个百分点。业绩增长源于1）量：矿产金产量13.1吨（同比+17%），矿产铜19.4万吨（同比+53%），矿产锌10.8万吨（同比+12%）。2）价：矿产铜单价5.5万元/吨（同比+11%），矿产锌1.7万元/吨（同比+38%），矿产金349元/g（同比+0.1%）。3）成本：矿产铜单位成本1.8万元/吨（同比-0.5%）；矿产金单位成本176元/g（-3.5%）；矿产锌成本单位成本7063元/吨（同比+13%）。 单季度ROE创2008Q1以来新高，经营性现金流创同期新高。2022Q1单季度ROE（摊薄）达8.19%，创2008Q1以来新高；单季度经营性现金流74亿，同比增长41.52%，创一季度同期新高。 铜矿投产进展超预期。2022Q1铜产量同比+53%，超过年度规划（同比+47%），主要系铜矿项目进展超预期。3月21日，卡莫阿-卡库拉铜矿二期年处理380万吨矿石选厂启动待料试车，比原计划提前约4个月建成投产；塞紫铜VK矿4 万吨/天的技改预计2022Q2投产，达产后新增矿产铜约3.5万吨；塞紫金佩吉铜金矿下部矿带崩落法采矿核心工程、塞紫铜JM矿崩落法工程、奥罗拉地采一期工程等一大批重大项目进展顺利。 金矿项目进展顺利，推进波格拉金矿复产。2022Q1矿产金产量同比+17%，低于年度规划（同比+26%）。公司与巴里克的合资公司BNL与巴新政府签署波格拉金矿启动协议，恩加省矿产资源公司签署生效后将顺利复产。山西紫金智能化采选改扩建项目预计2022Q2建成，达产后新增矿产金3-4吨；诺顿金田Binduli北年处理500万吨低品位矿石项目预计2022Q3建成投产，达产后新增矿产金约2.5吨；诺顿金田难处理金矿项目已开工建设，力争2022年底建成投产。 盈利预测、估值与评级：考虑金属价格持续上涨以及铜矿投产超预期，上调公司业绩预测，以2022/2023/2024年沪金均价390/385/380元/g，沪铜均价7.2/6.9/6.5万元/吨，沪锌均价2.5/2.4/2.2万元/吨为假设，2022-2024年归母净利润分别为255/285/323亿元（上调12%/12%/4%），同比增长63%/12%/13%，对应当前股价的PE分别为12/11/10倍，维持“增持”评级。 风险提示：金属价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 171,501 225,102 262,299 276,357 294,463 营业收入增长率 26.01% 31.25% 16.52% 5.36% 6.55% 净利润（百万元） 6,509 15,673 25,527 28,506 32,336 净利润增长率 51.93% 140.80% 62.87% 11.67% 13.44% EPS（元） 0.26 0.60 0.97 1.08 1.23 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.51% 22.06% 27.96% 25.45% 23.89% P/E 46 20 12 11 10 P/B 5.2 4.3 3.4 2.7 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-11 当前价：11.68元 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 263.29 总市值(亿元)： 3075.26 一年最低/最高(元)： 9.26/12.68 近3月换手率： 55.24% 股价相对走势 -36%-27%-18%-9%0%02/2106/2109/2112/21紫金矿业沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.17 38.40 37.79 绝对 6.38 23.86 22.17 资料来源：Wind 相关研报 ROE创2012年以来新高，2022年矿产铜、金产量指引增长47%和26%——紫金矿业（601899.SH）2021年年报点评（2022-03-20） 库存结转影响2021Q4利润，2022年矿产铜产量指引增长47%——紫金矿业（601899.SH）公告点评（2022-01-17） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 紫金矿业（601899.SH） 图1：公司单季度归母净利润创历史新高（亿元） 图2：公司单季度ROE（摊薄）创2007Q4以来新高 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 表1：公司单季度主要财务指标 单位：亿元 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 主营业务收入 361.62 469.80 472.91 410.68 475.02 623.61 591.12 561.27 647.71 同比增长率 37% 58% 37% 19% 31% 33% 25% 37% 36% 毛利 39.25 52.01 58.49 54.56 71.06 88.00 90.71 97.74 112.17 毛利率 10.85% 11.07% 12.37% 13.29% 14.96% 14.11% 15.35% 17.41% 17.32% 销售费用 1.52 1.78 1.46 -0.48 1.17 1.03 1.09 0.83 1.46 财务费用 4.05 5.13 5.06 3.61 4.33 3.19 3.55 3.90 3.38 管理费用 9.22 9.03 8.88 11.33 12.66 12.20 12.89 15.34 14.44 研发费用 1.13 1.38 1.23 2.08 1.30 1.87 1.83 2.70 1.77 期间费用率 4.41% 3.69% 3.51% 4.03% 4.10% 2.93% 3.28% 4.06% 3.25% 税前利润 18.10 22.85 33.01 34.50 43.51 71.19 69.71 63.53 89.11 归母净利润 10.40 13.81 21.51 19.36 25.11 41.38 46.53 43.70 61.24 净利率 2.88% 2.94% 4.55% 4.71% 5.29% 6.64% 7.87% 7.79% 9.45% 同比增长率 26% 86% 87% 51% 141% 200% 116% 126% 144% 扣非净利润 6.50 17.69 22.46 16.56 24.77 36.36 43.77 41.91 60.43 期末净资产 586 595 692 746 794 884 922 929 1015 ROE（摊薄） 2.06% 2.76% 4.19% 3.55% 4.34% 6.57% 6.78% 6.18% 8.19% 存货/销售收入 10.94% 8.88% 9.91% 11.00% 8.97% 6.65% 8.20% 8.60% 8.75% 带息负债 562.5 626.3 673.7 745.3 752.2 734.3 772.9 787.4 918.1 货币资金 78.7 98.1 75.0 119.6 157.7 175.1 136.4 142.2 233.0 资产负债率 58.06% 60.30% 59.54% 59.08% 58.29% 55.49% 54.78% 55.47% 56.56% 存货金额 158.3 166.8 187.4 180.6 170.4 165.8 193.9 193.1 226.7 自由现金流 6.5 20.6 (10.3) (13.0) 13.6 1.1 16.8 27.7 22.9 总股本（亿股） 263.29 263.29 263.29 263.29 263.29 263.29 263.29 263.29 263.29 摊薄EPS（元） 0.040 0.052 0.082 0.074 0.095 0.157 0.177 0.166 0.233 资料来源：Wind，光大证券研究所 fXeWhYLWpOpO8OaO9PsQoOoMpNlOmMsOfQmNsQaQqRsOMYpNnQNZtRyQ 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 紫金矿业（601899.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 171,501 225,102 262,299 276,357 294,463 营业成本 151,071 190,351 214,522 222,864 234,448 折旧和摊销 6,889 7,796 8,092 8,775 9,466 税金及附加 2,499 3,460 3,934 4,145 4,417 销售费用 428 412 480 506 539 管理费用 3,846 5,309 6,033 6,356 6,773 研发费用 583 771 898 946 1,008 财务费用 1,784 1,496 1,335 1,131 792 投资收益 -522 1,692 1,500 1,500 1,500 营业利润 11,240 25,087 36,816 42,359 48,473 利润总额 10,846 24,794 36,616 42,159 48,273 所得税 2,388 5,194 7,689 8,853 10,137 净利润 8,458 19,600 28,927 33,306 38,136 少数股东损益 1,949 3,927 3,400 4,800 5,800 归属母公司净利润 6,509 15,673 25,527 28,506 32,336 EPS(元) 0.26 0.60 0.97 1.08 1.23 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 14,268 26,072 30,879 40,722 45,504 净利润 6,509 15,673 25,527 28,506 32,336 折旧摊销 6,889 7,796 8,092 8,775 9,466 净营运资金增加 1,661 4,066 9,224 2,186 2,885 其他 -790 -1,462 -11,963 1,255 817 投资活动产生现金流 -29,174 -23,765 -15,457 -13,167 -12,264 净资本支出 -13,786 -20,131