2021年年报点评：BC两翼齐飞，盈利改善、成长提速可期

维持增持评级。B、C同步发展，盈利改善、成长加速。小幅调整2022-2023年EPS至1.07（+0.02）、1.27（+0.01）元，给予2024年EPS预测值1.53元，维持目标价42.81元。 全年收入高增，Q4毛利率回升。2021年营收13.75亿、同比+41.1%，间接持股东鹏增厚下净利3.14亿、同比+78.9%，扣非1.52亿、同比+18.0%。单Q4营收4.20亿、同比+26.0%，净利0.88亿、同比+21.54%，扣非0.51亿、同比+17.5%，Q4毛利率同比+8.4pct至28.1%明显回升，进入成本改善阶段。拟10股派现金红利2.6元（含税），分红率20.5%加盟、团餐两翼齐飞。分渠道看：1）全年特许加盟销售11.21亿、同比+37.93%，截止2021年末加盟店3461家（新增716家、关店344家、净增372家），华东、华北、华南开店全面提速，门店平均收入同比+23%至32.39万元，单店恢复主因门店线上业务覆盖加深、中晚餐品类拓展、门店持续升级等，目前第三代店占比接近80%。2）团餐2.15亿、同比+61.4%，占比提升到15.6%，2021年团餐组织架构调整，通过客户进一步细分、打磨大单品、提高服务能力等多方面提升竞争力。 发展软实力强化，盈利改善、成长加速可期。合并武汉公司增厚加盟门店体量，建设武汉工厂强化华中供应链布局。管理端通过数字化建设提升效率，产能端上海二期投产、南京与武汉新增产能支撑内生与外延拓展。2022Q1低基数下主业盈利弹性充分，全年成长势头有望维持。 风险提示：宏观经济大幅波动、成本上升明显等。 全年收入高增亮眼 2021年全年营收13.75亿、同比+41.1%，间接持股东鹏增厚下归母净利3.14亿、同比+78.9%，扣非净利1.52亿、同比+18.0%。Q4单季度营收4.20亿、同比+26.0%，归母净利0.88亿、同比+21.54%，扣非净利0.51亿、同比+17.5%。拟10股派现金红利2.6元（含税），分红率20.5%。 图1：全年收入高增亮眼 图2：间接持股东鹏增厚利润 图3：Q4收入维持增长 加盟、团餐两翼齐飞 分渠道看：1）全年特许加盟销售11.21亿、同比+37.93%，截止2021年末加盟店3461家，拆分看新增加盟门店716家、关店344家、净372增家，分区域看华东、华北、华南全面提速。门店平均收入同比+23%至32.39万元，低基数下单店恢复明显，主因门店线上业务覆盖加深、中晚餐品类拓展、门店持续升级等，目前公司第三代店占比接近80%。2）团餐销售2.15亿、同比+61.4%，团餐占比提升到15.6%，2021年团餐组织架构调整，通过客户进一步细分、打磨大单品、提高服务能力等多方面提升竞争力。3）直营2555.48万、同比+107%，主因疫情后门店恢复，目前直营门店19家。 表1：截止2021年末加盟店3461家 表2：加盟开店提速+单店改善下恢复显著，团餐高速发展、占比进一步提升 Q4毛利率回升明显，盈利改善仍有空间 2021年全年毛利率同比-2.2pct至25.7%，预计主要系原料压力、减免退坡等，但Q4毛利率同比+8.4pct至28.1%出现明显回升，已进入成本改善阶段。全年销售费用率6.6%（+1.67pct，预计主要系营销策划投入加大、销售人员增加等），管理费用率6.8%（-0.43pct），最终扣非净利率同比-2.16pct至11.1%。 图4：盈利能力仍有提升空间 图5：销售费用率提升、管理费用率平稳 发展软实力强化，盈利改善、成长加速可期 2021年底武汉公司运行满一年后推进合并事宜，完成合并后将增厚公司加盟门店体量，并通过建设武汉工厂有望强化华中供应链布局，为后续华中业务拓展奠定基础。公司管理持续强化，通过数字化建设提升运营效率，产能端上海二期投产、南京与武汉产能在建，支撑内生与外延持续提拓展。2021Q1利润基数较低，短期看成本与费用优化下主业盈利弹性充分，全年加盟提速、团餐快跑下成长势头有望维持。 投资建议：B、C同步发展，盈利改善、成长加速。小幅调整2022-2023年EPS至1.07（+0.02）、1.27（+0.01）元，给予2024年EPS预测值1.53元，维持目标价42.81元。 风险提示：宏观经济大幅波动、成本大幅上升、并购整合不及预期等。