财报点评：利空因素有望缓解，液体黄金胎放量可期

2021年受海运紧张、原材料大幅上涨等影响，利润同比有所下滑。2021年公司实现营业收入179.98亿元（同比+16.84%）；归母净利润13.13亿元（同比-11.97%）。其中Q4单季度实现营收47.53亿元（环比+3.5%），归母净利润3.11亿元（环比+4.01%）。整体业绩表现基本符合我们预期，2021年轮胎行业整体受到海运紧张及原材料涨价等因素冲击，公司全年轮胎销售毛利率水平达到19.9%。同比下滑9.45pct。 海运紧张局面有所缓解，原材料价格企稳待回落。我们判断海运紧张的情况有望在下半年开始缓解，但是从22年3月以来，海运费整体呈现了比较明显的下行趋势，上海至美东和美西的运费基准价分别下行了12%和17%，表明海运紧张的情况有所改善。原材料方面，此前市场预期高油价在22年可能带动部分原材料价格的上行，但是就目前情况来看，主要原材料天然橡胶、合成橡胶并未出现显著的价格上行，并且轮胎企业在采购过程中也会采用长协的模式来稳定成本，因此我们认为原材料在22年有望出现企稳回落的趋势，带动轮胎企业的利润水平逐步修复。 轮胎产销量持续增长，新工厂放量可期。2021年公司轮胎产量达到4540万条，同比增长6.56%；销售量达到4362万条，同比增加4.98%。轮胎产销量的增长主要在于公司越南、沈阳、潍坊工厂新产能的逐步投放，22年这些新产能将继续放量，并且公司柬埔寨工厂也将是今年最大的增长点。 液体黄金胎市场认可度有望逐步提升。液体黄金胎是公司一大亮点，液体黄金轮胎成功地解决了困扰业界多年的轮胎滚动阻力、抗湿滑性能、耐磨性能难以兼顾的“魔鬼三角”问题，使行车更加安全、节能、舒适。以油车测算，五辆安装液体黄金轮胎卡车相比原车自带轮胎百公里节油3升，液体黄金轮胎较国内一线品牌在中国重卡市场反馈最好的同类产品每年节油1.4万升/车、节油金额9.2万元/车、减排二氧化碳37.6吨；以电车测算，一辆出租车使用液体黄金轮胎百公里省电2.04度，一年可节省电费4284元。我们认为随着液体黄金胎的不断推广，其优越性将逐步被市场所接纳，带动公司盈利能力和行业地位的提升。 投资建议：由于原材料价格高企，下调22年盈利预测，新增24年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润18/30/32亿元，EPS=0.59/0.96/1.06元，当前股价对应PE=17/10/9x，维持“买入”评级。 风险提示：海运情况缓解不达预期；原材料价格上涨；新产能投放不达预期； 液体黄金胎市场推广不达预期等。 盈利预测和财务指标 2021年增收不增利，主要系原材料成本高企、海运紧张等因素导致。2021年公司实现营业收入179.98亿元（同比+16.84%）；归母净利润13.13亿元（同比-11.97%）。其中Q4单季度实现营收47.53亿元（环比+3.5%），归母净利润3.11亿元（环比+4.01%）。整体业绩表现基本符合我们预期，2021年轮胎行业整体受到海运紧张及原材料涨价等因素冲击，公司全年轮胎销售毛利率水平达到19.9%。 同比下滑9.45pct。 图1：赛轮轮胎营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：赛轮轮胎归母净利润及增速（单位：亿元、%） 海运紧张局面有所缓解，原材料价格企稳待回落。我们判断海运紧张的情况有望在下半年开始缓解，但是从22年3月以来，海运费整体呈现了比较明显的下行趋势，上海至美东和美西的运费基准价分别下行了12%和17%，表明海运紧张的情况有所改善。原材料方面，此前市场预期高油价在22年可能带动部分原材料价格的上行，但是就目前情况来看，主要原材料天然橡胶、合成橡胶并未出现显著的价格上行，并且轮胎企业在采购过程中也会采用长协的模式来稳定成本，因此我们认为原材料在22年有望出现企稳回落的趋势，带动轮胎企业的利润水平逐步修复。 图3：上海至美国海运费基准价（美元/40英尺集装箱） 图4：天然橡胶价格走势（元/吨） 图5：合成橡胶价格走势（元/吨） 图6：炭黑价格走势（元/吨） 图7：橡胶助剂价格走势（元/吨） 轮胎产销量持续增长，新工厂放量可期。2021年公司轮胎产量达到4540万条，同比增长6.56%；销售量达到4362万条，同比增加4.98%。轮胎产销量的增长主要在于公司越南、沈阳、潍坊工厂新产能的逐步投放，22年这些新产能将继续放量，并且公司柬埔寨工厂也将是今年最大的增长点。 图8：公司轮胎产销量（万条） 液体黄金胎市场认可度有望逐步提升。公司利用世界首创“化学炼胶”技术制备的新材料，自主研发出了低碳绿色轮胎产品-液体黄金轮胎。液体黄金轮胎成功地解决了困扰业界多年的轮胎滚动阻力、抗湿滑性能、耐磨性能难以兼顾的“魔鬼三角”问题，使行车更加安全、节能、舒适。同时，液体黄金轮胎在原材料选用、生产制造、产品使用和循环再利用的全生命周期内实现了绿色、低碳和可持续发展。 液体黄金轮胎百公里综合油耗较国际一线品牌在中国重卡市场反馈最好的同类产品低18.26%，较国内一线品牌在中国重卡市场反馈最好的同类产品低16.56%，较国内一线品牌在配套市场的主销同类产品低11.24%；液体黄金轮胎平均温度比前述三类产品分别低5.4℃、5.1℃和15.71℃（在同等驾驶条件下，轮胎的温度更低，意味着轮胎的使用寿命更长）。卓越的节油性能可带来巨大的经济效益和社会效益，根据上述实车测试数据，按照油价6.5元/升、每节省1升油减少2.66公斤二氧化碳排放、每年行驶20万公里测算，液体黄金轮胎较国内一线品牌在中国重卡市场反馈最好的同类产品每年节油1.4万升/车、节油金额9.2万元/车、减排二氧化碳37.6吨。 测试结果显示液体黄金轮胎百公里耗电较其原配套轮胎降低12.26%（对应省电2.04度）。按照深圳出租车平均每辆一年行驶约14万公里，百公里省电2.04度、一度电1.5元计算，一辆出租车使用液体黄金轮胎一年可节省电费4,284元。2020年末，深圳新能源巡游出租车约2.1万辆，新能源网约车约6.3万辆，若这些车辆均使用液体黄金轮胎，按前述测试数据计算，则每百公里可节省约17.14万度电。 图9：液体黄金胎性能介绍 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）