请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年04月05日买入易德龙（603380.SH）4Q21营收同比增长52.1%，医疗及工控需求旺盛核心观点公司研究·财报点评电子·消费电子证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002联系人：周靖翔联系人：李梓澎021-603754020755-81981181zhoujingxiang@guosen.com.cnlizipeng@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值38.64-40.57元收盘价32.60元总市值/流通市值5281/5216百万元52周最高价/最低价43.97/20.09元近3个月日均成交额43.44百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《易德龙（603380.SH）-4Q21单季营收再创新高》——2022-03-13《易德龙-603380-深度报告：精品客户精品订单，盈利能力领先的差异化EMS厂商》——2021-11-29《易德龙-603380-财报点评：聚焦泛工业领域，3Q收入创历史新高》——2021-11-02《易德龙-603380-重大事件点评：深耕新兴领域的EMS厂商，上半年业绩高增长》——2021-08-2921年归母净利润同比增长37.3%至2.27亿元，4Q21营收创单季新高。公司发布年报，21年营收17.52亿元(YoY:35.9%)，对应4Q21营收5.39亿元(YoY:52.1%,QoQ:19.2%)，创单季度历史新高；21年归母净利润2.27亿元(YoY:37.3%)，扣非后归母净利润2.10亿元(YoY:45.4%)，对应4Q21归母净利润5742万元(YoY:22.5%,QoQ:-7.4%)。业绩高增长得益于医疗、工控等领域优质客户开拓及产品种类增长，截至2021年末，公司客户数量超过270家（同比新增58家客户），生产涉及5000多种产品和60000多种原材料。21年毛利率同比提升1.58pct，公司进一步推进降本增效。21年公司毛利率27.78%(YoY:+1.58pct)，其中4Q21毛利率25.21%(YoY:+1.57pct,QoQ:-3.34pct)，毛利率同比提升得益于：1)主动进行替代料的推进及认证，在保证交期的前提下，降低原材料成本、提高客户满意度；2)通过对部分设备或产线的技术改造，生产效率得到提高。21年公司期间费用率10.68%(YoY:+0.29pct)，其中研发费用率同比提升0.34pct至4.50%。医疗电子类、工业控制类产品21年收入增速较快。分产品来看，21年通讯类营收3.07亿元(YoY:25.1%)，毛利率35.15%(YoY:+6.69pct)；工业控制类营收7.29亿元(YoY:35.7%)，毛利率24.70%(YoY:-2.72pct)，毛利率同比下滑主要系部分由客户确认承担的原材料涨价及现货采购的差价暂未收回所致；消费电子类营收1.00亿元(YoY:28.1%)，毛利率21.11%(YoY:+1.85pct)；医疗电子类营收3.31亿元(YoY:59.2%)，毛利率32.41%(YoY:+2.96pct)，增长得益于上海联影、贝克曼等客户的订单增加；汽车电子类营收2.55亿元(YoY:24.5%)，毛利率25.31%(YoY:+5.14pct)。投资建议：差异化战略定位优势凸显，维持“买入”评级。随着“电子+”趋势逐步拓宽电子产业下游空间，同时汽车、工控、医疗设备等较为高端的利基型市场开始加速国产化，我们看好公司通过精品客户、精品订单的差异化战略在EMS行业中异军突起。此外，公司“高端电子制造扩产项目”二期厂房第一阶段(5.3万平米)预计将于2022年7月投入使用，第二阶段(约12万平米)也在规划设计中，公司订单承接能力将进一步增强。我们预计公司22/23/24年归母净利润同比增长37.3%/27.6%/22.6%至3.12/3.98/4.88亿元，参考22年可比公司Wind一致预期均值17.58倍PE，给予公司22年20-21倍预期PE，目标价38.64-40.57元，维持买入评级。风险提示：需求不及预期；产能释放不及预期；客户开拓不及预期等。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,2891,7522,3132,9723,682(+/-%)25.5%35.9%32.1%28.5%23.9%净利润(百万元)166227312398488(+/-%)30.2%37.3%37.3%27.6%22.6%每股收益（元）1.031.411.932.473.02EBITMargin15.3%16.8%16.3%16.0%15.7%净资产收益率（ROE）16.9%20.3%23.1%24.1%24.2%市盈率（PE）31.523.116.913.210.8EV/EBITDA24.117.714.311.610.0市净率（PB）5.334.683.893.192.61资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及同比增速图2：公司单季度营业收入及同比增速资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及同比增速图4：公司单季度归母净利润及同比增速资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司分业务营收结构图6：公司分业务毛利率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 lVjYkWbYhYbWnUqQyQrQqQbRdN7NpNpPoMnPjMqQnRkPqQmR6MnPmMuOsOqPvPoPsR请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司综合毛利率、期间费用率、归母净利率图8：公司销售、管理、研发、财务费用率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理投资建议：随着以数字化为基础的“电子+”趋势逐步拓宽电子产业下游空间，同时汽车、工控、医疗设备等较为高端的利基型市场开始加速国产化，我们看好公司通过精品客户、精品订单的差异化战略在EMS行业中异军突起。我们预计22-24年公司营收同比增长32.1%/28.5%/23.9%至23.13/29.72/36.82亿元，归母净利润同比增长37.3%/27.6%/22.6%至3.12/3.98/4.88亿元。参考2022年可比公司Wind一致预期均值17.58倍PE估值，我们给予公司2022年20-21倍预期PE，对应目标价为38.64-40.57元，维持“买入”评级。表1：可比公司估值比较（股价截至2022年4月1日）代码简称股价(元)EPS(元)CAGR(20-23E)PE(倍)PEG(2022E)总市值(亿元)2020A2021A/E2022E2023E2020A2021A/E2022E2023E603380易德龙32.601.031.411.932.4733.6%31.5023.1216.8713.220.5053可比公司：601231环旭电子12.220.800.851.031.2315.5%15.2814.3811.909.920.77270300735光弘科技10.860.440.510.740.9730.1%24.6821.2814.5911.220.4984000021深科技11.290.580.450.570.696.0%19.3825.0219.6616.283.29176002436兴森科技9.990.350.410.490.5918.9%28.5424.3420.5316.971.08149600745闻泰科技81.352.062.553.835.1836.0%39.4931.8721.2415.710.591014均值0.850.951.331.7321.3%25.4723.3817.5814.021.24资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理和预测注：可比公司盈利预测均基于Wind一致预期 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物239219411529653营业收入12891752231329723682应收款项285406545682855营业成本9511265166621412656存货净额165458403556765营业税金及附加65111214其他流动资产2846627496销售费用1927375062流动资产合计10121245146618592376管理费用6182113149190固定资产287439551681816研发费用5479109145182无形资产及其他2625242322财务费用0(1)(7)(11)(14)投资性房地产5171717171投资收益11810109长期股权投资00000资产减值及公允价值变动(32)(41)(33)(35)(37)资产总计13751780211326353285其他收入152000短期借款及交易性金融负债269101011营业利润192263361460564应付款项3095236117901017营业外净收支(2)(1)(2)(2)(1)其他流动负债449397128171利润总额189262360459562流动负债合计3806257189291199所得税费用2331425466长期借款及应付债券00000少数股东损益14568其他长期负债1325313846归属于母公司净利润166227312398488长期负债合计1325313846现金流量表（百万元）202020212022E2023E2024E负债合计3936507499671245净利润166227312398488少数股东权益47111521资产减值准备710301518股东权益9791123135416532020折旧摊销3541456278负债和股东权益总计13751780211326353285公允价值变动损失3241333537财务费用0(1)(7)(11)(14)关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动(4)(169)29(70)(109)每股收益1.031.411.932.473.02其它(34)(52)(27)(10)(12)每股红利0.260.330.500.620.75经营活动现金流20299422431499每股净资产6.126.968.3810.2312.50资本开支(116)(199)(219)(241)(265)ROIC35%38%40%43%44%其它投资现金流30179702711ROE17%20%23%24%24%投资活动现金流(79)(22)(149)(214)(255)毛利率26%28%28%28%28%权益性融资(0)15000EBITMargin15%17%16%16%16%负债净变化00000EBITDAMargin18%19%18%18%18%支付股利、利息(42)(53)(81)(100)(121)收入增长25%36%32%28%24%其它融资现金流13(56)110净利润增长率30%37%37%28%23%融资活动现金流(30)(94)(81)(99)(121)资产负债率29%37%36%37%39%现金净变动93(17)192118124息率0.8%1.0%1.5%1.9%2.3%货币资金的期初余额129222205397