请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：18.65 分析师：汪磊 执业证书编号：S0740521070002 电话：021-20315185 Email：wanglei01@r.qlzq.com.cn 联系人：郑汉林 Email：zhenghl@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 815 流通股本(百万股股) 815 市价(元) 18.65 市值(百万元) 15,206 流通市值(百万元) 15,206 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 7,481 11,777 12,165 12,664 13,905 增长率yoy% 21.45% 57.41% 3.30% 4.10% 9.80% 净利润（百万元） 1,057 1,163 1,477 1,685 1,949 增长率yoy% 15.87% 10.01% 26.93% 14.12% 15.63% 每股收益（元） 1.30 1.43 1.81 2.07 2.39 每股现金流量 2.40 1.08 4.74 1.48 6.90 净资产收益率 13% 11% 12% 13% 13% P/E 14.4 13.1 10.3 9.0 7.8 P/B 2.0 1.5 1.4 1.2 1.0 备注：股价取自2022年04月01日。 投资要点  事件：公司发布2021年年报，2021年，公司实现营业收入117.77亿元，同比增长57.41%；实现归母净利润11.63亿元，同比增长10.01%；实现扣非归母净利润11.24亿元，同比增长10.17%。  点评：  固废业务订单增加，各项子业务配合拉动公司业绩增长。据公司年报，2021年实现固废业务收入65.68亿元，占公司主营业务收入的57.27%，同比增长62.62%。在“十四五”战略规划及环保日渐受到重视的背景下，需求端规模扩大，公司加大业务拓展力度，固废处理的业务规模不断增长。2021年公司新增生活垃圾焚烧发电项目处理规模共8300吨/日，部分有机废弃物处理项目及南海工业危废处理项目投产。另外，子业务中农业及工业垃圾处理的营业收入分别增长了658%和232%，不仅限于垃圾焚烧的业务，公司不断加强信息化、智能化技术的应用，同步发展多种固废处理模式，协同效应和产能利用率进一步提升。但由于新投产项目产能利用率不足，成本占比相对更高的原因，固废业务净利润增长幅度低于该板块营业收入增长幅度。  围绕固废业务拓展纵横一体化，有效发掘利润增长点。公司抓住国家及地方建设“无废城市”的机遇，坚定执行“大固废”战略，探索新的业务协同发展模式，积极进行业务拓展。纵向方面，公司将拓展重点放在焚烧发电的前端环卫业务和其他市政服务，立足于垃圾焚烧发电项目所在地，与项目形成有效经营管理协同，提高业务运营效率并形成新的利润增长点；横向方面，公司总结各类污染源处理经验，重点在垃圾焚烧发电项目所在地拓展相关业务，利用各类固废污染源形成资源协同，有效刺激利润增长，截至年报披露日，签订和落地各类处理项目规模合计超700吨/日。公司通过纵横一体化拓展，有效扩大了市场规模，提升了业务协同能力和盈利能力。  能源业务规模扩大，天然气价格高涨出现购销差价倒挂，净利增长不及预期。据公司年报，2021年实现能源业务收入33.58亿元，占公司主营业务收入的29.28%，同比增长79.19%，天然气销售量达9.87亿方，同比增加57.18%，创历史新高。但能源业务净利大幅下降73%，主要原因是公司的天然气综合采购成本不断攀升，而受限于限价政策，导致大用户在第三季度开始出现购、销差价倒挂现象，天然气业务净利润下半年出现亏损，能源板块盈利能力同比大幅下降。公司积极完善气源供应体系，拓展燃气相关业务，已取得了积极进展，3月起部分气量已经实施协议采购，天然气销售均价有所提升，购销差价倒挂现象有望改善。同时，公司还积极拓展其它相关业务，如燃气工程、保险销售等，提升利润空间，以期在今年年内实现能源业务盈亏平衡。  轻资产经营模式+智慧化平台建设，供水排水业务成为新业绩增长点。据公司年报，2021年实现供水业务收入9.84亿元，占公司主营业务收入的8.58%，同比增长7.75%；排水业务收入5.59亿元，占公司主营业务收入的4.88%，同比增长36.38%。供水业务主营业务收入增长的主要原因是疫情影响降低，工商业售水、供水工程安装业务恢复到疫情前水平；排水业务主营业务收入增长的主要原因是新增大沥工业废水管网及泵站运营收入（含补确认以往年度），报告期内公司积极推进建设金沙城北污水处理厂（二期）等4个扩建项目（总规模8万方/日），预计将于2022年陆续投产，排水业务规模不断扩大。公司积极落实降本增效举措，开展供水排水系统的智慧化建设，加上雨水管网运营等服务具有轻资产特性，供水排水业务已然形成了新的利润增长点。  维持“增持”评级：公司三大业务板块并驾齐驱，固废板块贡献业绩基本盘，供水排水板块形成新增长点，能源板块有望实现盈亏平衡。公司以固废业务为中心延伸布局，同时进行经营业务多元化，有效发挥协同效应并使经营现金流更稳定。考虑到垃圾焚烧发电项目投产驱动收入增长，而公司燃气板块由于天然气价格走高导致 受天然气供需影响短期内业绩承压，固废业务持续增长未来可期 瀚蓝环境(600323.SH)/环保 证券研究报告/公司点评 2022年04月04日 [Table_Industry] -40%-30%-20%-10%0%10%2021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-04瀚蓝环境 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 盈利下降，我们对公司收入和业绩进行了调整。预计公司2022-2024年营业收入分别为121.65、126.64、139.05亿元（调整前2022、2023年分别为107.28、122.18亿元），分别同比增长3.30%、4.10%、9.80%。2022-2024年归母净利润分别为14.77、16.85、19.49亿元（调整前2022、2023年分别为16.48、19.49亿元），分别同比增长26.93%、14.12%、15.63%。预计2021-2023年EPS分别为1.81、2.07、2.39元，对应PE分别为10.3、9.0、7.8倍。  风险提示事件：政策推进不及预期；新扩产能投产不及预期；市场竞争加剧；下游行业市场需求增长缓慢。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：瀚蓝环境财务预测 来源：Wind，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金1,3073,6503,7994,529营业收入11,77712,16512,66413,905应收票据0000营业成本9,0739,1369,43510,345应收账款1,7311,6901,6581,779税金及附加80737697预付账款214137142155销售费用107109114125存货2705502,9211,271管理费用582547608723合同资产462201261359研发费用128122114125其他流动资产1,323323388498财务费用466493510492流动资产合计4,8466,3508,9098,232信用减值损失-64-15-15-15其他长期投资49515358资产减值损失-88-90-50-20长期股权投资550550550550公允价值变动收益0000固定资产5,3455,3875,4865,639投资收益73707472在建工程335435435335其他收益146146146146无形资产9,4309,78410,21010,010营业利润1,4111,7981,9652,182其他非流动资产8,7248,7488,7738,789营业外收入37373738非流动资产合计24,43324,95425,50725,381营业外支出12121212资产合计29,27831,30534,41533,613利润总额1,4361,8231,9902,208短期借款8561,7203,318335所得税250317346385应付票据7172214净利润1,1861,5061,6441,823应付账款3,1452,7412,8593,166少数股东损益23293135预收款项0229139104归属母公司净利润1,1631,4771,6131,788合同负债273219228250NOPLAT1,5711,9122,0652,230其他应付款573573573573EPS（按最新股本摊薄）1.431.811.982.19一年内到期的非流动负债1,2681,2681,2681,268其他流动负债1,4661,4601,5201,676主要财务比率流动负债合计7,5888,2289,9287,385会计年度2021E2022E2023E2024E长期借款7,9648,0147,9448,024成长能力应付债券1,0561,0561,0561,056营业收入增长率57.4%3.3%4.1%9.8%其他非流动负债2,1342,1342,1342,134EBIT增长率17.2%21.8%8.0%8.0%非流动负债合计11,15411,20411,13411,214归母公司净利润增长率10.0%26.9%9.2%10.9%负债合计18,74319,43221,06218,600获利能力归属母公司所有者权益9,90511,21312,66214,287毛利率23.0%24.9%25.5%25.6%少数股东权益631660691726净利率10.1%12.4%13.0%13.1%所有者权益合计10,53611,87313,35315,013ROE11.0%12.4%12.1%11.9%负债和股东权益29,27831,30534,41533,613ROIC12.8%13.6%12.4%14.3%偿债能力现金流量表资产负债率64.0%62.1%61.2%55.3%会计年度2021E2022E2023E2024E债务权益比126.0%119.5%117.7%85.4%经营活动现金流8783,8651,1465,513流动比率0.60.80.91.1现金收益2,5373,3293,5283,744速动比率0.60.70.60.9存货影响283-280-2,3701,650营运能力经营性应收影响-59520778-114总资产周转率0.40.40.40.4经营性应付影响418-16533263应收账款周转天数42514845其他影响-1,765774-122-30应付账款周转天数116116107105投资活动现金流-2,008-1,780-1,850-1,225存货周转天数16166673资本支出3,809-1,827-1,899-1,280每股指标（元）股权投资-51000每股收益1.431.811.982.19其他长期资产变化-5,766474955每股经营现金流1.084.741.416.76融资活动现金流1,422258854-3,558每股净资产12.1513.7515.5317.52借款增加1,2979141,527-2,903估值比率股利及利息支付-630-794-848-857P/E131099股东融资46000P/B2111其他影响709138175202E