受疫情影响2020上半年业绩短期承压，“内生+外延”战略持续发展，未来增长可期

远大医药（512） 更新报告 买入 2020年8月13日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 资料来源: 公司资料, 第一上海预测 资料来源: 彭博 截止12月31日财政年度2018A 2019A 2020E 2021E 2022E收入（百万港元）5,958 6,591 7,377 8,983 11,044 变动（%）24.9%10.6%11.9%21.8%22.9%净利润(百万港元）713 1,151 1,383 1,710 2,173 每股摊薄收益（港仙）26.50 34.42 38.96 48.18 61.22 变动（%）37.2%29.9%13.2%23.7%27.1%市盈率@7.59港元(倍)27.36 21.61 18.54 14.99 11.80派息（港仙）8.60 9.60 10.87 13.44 17.08息率（%）1.1%1.3%1.4%1.8%2.2%34567892019-08-122019-08-222019-09-032019-09-132019-09-252019-10-092019-10-212019-10-312019-11-122019-11-222019-12-042019-12-162019-12-302020-01-102020-01-222020-02-052020-02-172020-02-272020-03-102020-03-202020-04-012020-04-152020-04-272020-05-112020-05-212020-06-022020-06-122020-06-242020-07-082020-07-202020-07-302020-08-11港币丁燊 852-25321956 ivy.ding@firstshanghai.com.hk 曲佳宜 852-25321597 coco.qu@firstshanghai.com.hk 但玉翠 852-25321956 tracy.dan@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 医药 股价 7.59港元 目标价 9.40港元 （+23.8%） 股票代码 0512 已发行股本 35.50亿股 市值 269.41亿港元 52周高/低 8.99港元/3.83港元 每股净现值 2.74港元 主要股东 中国远大集团（56.30%） 受疫情影响 2020 上半年业绩短期承压，“内生+外延”战略持续发展，未来增长可期  受疫情影响 2020 上半年业绩短期承压：公司 2020 年上半年收入同比下降9.2%至 32.56 亿港币（撇除汇率影响同比下降 4.9%）。毛利率较去年同期略微下降 0.7pp 至 62.7%。疫情导致差旅、学术推广等活动暂停，销售费用大幅下降 24.1%至 9.56 亿港币，销售费用率同比下降 5.8pp 至 29.3%，管理费用率略微上升0.3pp至9.5%。归母净利润大幅增长31.4%至7.19亿港币（撇除汇率影响同比增长38.3%），净利润率大幅提升6.8pp至22.1%。每股摊薄盈利同比增长28.6%至21.27港仙。  产品结构持续优化，非处方药维持高速增长：期内，疫情所致医院门诊量大幅下降，医药制剂板块、心脑血管急救以及五官科分别实现收入人民币19.02 亿元（-4.9%）、6.65 亿元（+2.2%）及 10.40 亿元（-11.3%）。其中，受益于电商及 OTC 零售渠道放量，核心眼科药瑞珠同比增长 34.2%至9346 万人民币。除此，公司深耕高壁垒的介入治疗领域，中国首款支架再狭窄及小血管病变双适应症的创新冠脉介入治疗球囊 RESTORE 入院进展顺利，肾透析药物涂层球囊 APERTO 亦在中国获批上市，我们预计 2020 全年有望贡献销售8000万元。  坚持内外兼修战略，引入高瓴、中信产业基金等战投，助力长期布局：经过多年内生及外延布局，公司收获国内外多个高壁垒创新品种，期内公司加速并购整合：1）入股美国 OncoSec 并获其肿瘤免疫治疗产品在中国及其他38 个亚洲区独家销售权；2）入股台湾全福生技并获其全球首创干眼症新药中国独家销售权；3）入股上海行深生物并获其治疗结直肠癌的全球创新水泡性口炎溶瘤病毒产品VSV-GPM的全球独家权益；4）入股拨云生物并获眼科全球创新产品 CBT-001 在大中华地区的独家生产及商业化权利，授权范围包括翼状胬肉在内的所有适应症。近日，公司通过配售引入高瓴、中信产业基金等战投，我们认为公司将持续优质且高效的外延并购，丰富现有产品线，加强肿瘤精准治疗及免疫领域布局，未来增长可期。  提升目标价至 9.40 港元，买入评级：尽管受疫情影响，公司短期经营受冲击，但随着 RESTORE、APERTO入院进展顺利，销售放量，以及原有产品销售恢复，我们认为公司自明年起有望恢复高增长。我们调整 2020-2022 年盈利预测，提升目标价至9.40 港元，对应2021 年20 倍市盈率，较现价有23.8%的上升空间，维持买入评级。 第一上海证券有限公司 2020年8月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 主要财务报表 资料来源：公司资料，第一上海预测 损益表财务分析<港币千元>, 财务年度截至<十二月><人民币千元>, 财务年度截至<十二月>2018实际 2019实际2020预测2021预测2022预测2018实际 2019实际 2020预测2021预测2022预测收入5,958,355 6,590,635 7,377,157 8,983,284 11,044,141 盈利能力毛利3,161,514 4,041,365 4,647,609 5,704,386 7,068,250 毛利率 (%)53.06%61.32%63.00%63.50%64.00%销售及管理费用 (2,323,446) (2,852,476) (3,157,423) (3,887,960) (4,779,898) EBITDA利率 (%)21.2%29.0%27.1%26.4%26.3%其他费用(16,171) (8,305) (7,377) (8,983) (11,044) 净利率(%)12.0%17.5%18.7%19.0%19.7%营运收入821,897 1,180,584 1,482,809 1,807,442 2,277,308 其他净收入196,119 264,754 147,543 179,666 220,883 营运表现财务开支-净额(203,296) (146,502) (146,502) (146,502) (146,502) SG&A/收入(%)39.0%43.3%42.8%43.3%43.3%税前盈利814,720 1,298,836 1,483,850 1,840,606 2,351,689 实际税率 (%)18.1%17.7%18.7%18.7%18.6%所得税(147,460) (230,485) (277,624) (343,346) (436,315) 存货周转天数99112112110110应收账款天数9490909090净利润712,667 1,150,948 1,382,789 1,710,133 2,173,194 折旧及摊销243,411 465,479 368,151 387,439 407,824 财务状况EBITDA1,261,427 1,910,817 1,998,502 2,374,547 2,906,015 负债/权益0.8 0.6 0.6 0.6 0.6 增长收入/总资产0.4 0.5 0.5 0.5 0.6 总收入 (%)24.9%10.6%11.9%21.8%22.9% 总资产/股本4.844.104.304.765.40EBITDA (%)27.8%51.5%4.6%18.8%22.4% 盈利对利息倍数6.2 13.0 13.6 16.2 19.8 资产负债表现金流量表<人民币千元>, 财务年度截至<十二月><人民币千元>, 财务年度截至<十二月>2018实际 2019实际2020预测2021预测2022预测2018实际 2019实际 2020预测2021预测2022预测现金912,244 1,059,2691,878,008 2,446,579 3,649,810 税前利润883,899 1,355,973 1,633,300 2,019,946 2,566,898 应收账款1,609,311 1,698,8082,004,100 2,504,991 3,038,531 营运资金变化298,439 (349,583) 123,541 (321,143) 22,426 存货770,329 814,373882,395 1,121,376 1,308,335 其他经营性现金流320,242 435,257 505,128 514,491 529,369 其他流动资产137,168 243,873243,873243,873243,873 所得税(94,277) (137,702) (277,624) (343,346) (436,315) 总流动资产3,429,052 3,816,3235,008,376 6,316,820 8,240,549 营运现金流1,408,303 1,303,945 1,984,344 1,869,948 2,682,377 固定资产2,950,671 3,001,2853,156,884 3,329,712 3,515,715无形资产815,998 794,723913,931 1,051,021 1,208,674 资本开支(372,858) (566,038) (505,414) (530,685) (557,219) 其他非流动资产6,300,938 6,200,9766,200,976 6,200,976 6,200,976 其他投资活动 (3,682,171) 122,459 (128,018