快手 (1024 HK) 预计 FY22E 开局稳健

来自彭博的更多报告：RESP CMBR <GO>和 http://www.cmbi.com.hk2022 年 3 月 30 日快手 (1024 HK)预计 FY22E 开局良好快手 21 年第 4 季度表现乐观，DAU/rev 同比增长 19%/35%（高于市场共识 1%/6%），盈利好于预期。展望未来，尽管宏观疲软和疫情复苏，1Q22E 的用户指标和货币化都将实现稳健增长。我们预测其在 22 年 1 季度的 DAU/rev 同比分别为 15%/22%，这得益于强劲的交通季节性以及春节和奥运促销活动。广告和电子商务势头将继续（22 年第一季度广告同比增长 31%，电子商务 GMV 同比增长 40%）。调整。预计 1Q22E 的 OPM 为 -20%，S&M/rev 比率较低，GPM 有所改善。我们重申对公司在 22 财年的弹性增长、份额收益和亏损收窄的信心。我们在 22-23 财年将其营收小幅上调 3%/3%，利润率为 0-4 个百分点，以反映更好的利润率前景。维持 SOTP 的目标价 136 港元。 2.7 倍 FY22E P/S 估值具有吸引力。4Q21 全面击败。21 年第 4 季度同比增长 35%，高于共识/我们的预期 6%/7%，归因于强大的广告和电子商务。非美国通用会计准则净亏损（人民币 36 亿元）超过预期的 -39 亿元。按细分市场划分，直播同比增长 11%（好于预期），高于行业平均水平。广告同比增长 56%（我们估计同比增长 51%），这得益于强大的电子商务广告和品牌广告（21 财年同比增长 > 150%）。电子商务表现良好（其他版本40% YoY)，其中闭环葵店贡献了 2021 年 12 月总 GMV 的 99%，4Q21 的重复购买率同比增长 5 个百分点。尽管宏观和流行病具有挑战性，但 1Q22E 稳健。鉴于流量季节性很强，我们预计 22 年 1 季度 DAU 同比增长 15%，花费的时间增加，这得益于：1）春节和奥运促销以及 2）结构调整。尽管存在多重不利因素，但 22 年第一季度的收入仍将稳健增长（预计同比增长 22%）。我们预测 1Q22E 的广告收入同比增长 31%，主要是：1）非电子商务广告的广告负载增加以抵消 eCPM 下降；2）冬奥效应的品牌扩张； 3) 扎实的电子商务广告。电子商务势头将在 1Q22E 继续，预测 GMV 同比增长 40%，采用率上升。我们期望它的 adj。 22 年第一季度 OPM 为 -20%。弹性增长，22 财年亏损收窄。正如我们在预告中所说，快手将在 FY22E 的所有细分市场中实现弹性增长，其中广告和电子商务将继续获得份额（预测广告/ecommerce rev 32%/37% YoY)。同时，它将缩减其运营支出（例如海外市场的 S&M）以缩小亏损。我们预计未来的利润率前景会更好，经过调整。 22 财年 NPM 为 -15%，GPM 同比增长 1 个百分点。维持买入。我们将 FY22-23E rev 预测上调 3-3%，并将利润率上调 0-4 个百分点，以反映更好的成本控制。维持目标价136 港元。收益摘要目标价 136 港元(之前的目标价 HK$136)上涨/下跌 73.2%现价 HK$78.5收入（百万元） 58,776 81,082 98,614 118,281 137,795同比增长(%)50.237.921.619.916.5调整。净利润（百万） (7,863) (18,852) (14,509) (6,804) 884调整。每股收益（人民币） NA (4.3) (3.3) (1.5) 0.2同比增长(%)呐呐呐呐呐呐呐共识每股收益(人民币)不适用 不适用 (3.4) (0.8) 1.6市盈率 (x)呐呐呐呐呐呐呐P/S (x) 4.6 3.3 2.7 2.3 2.0产率 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0净负债率(%)净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源：公司数据、彭博、招银国际估计请阅读最后的分析师认证和重要披露页1招银国际环球市场|股票研究 |公司更新买入（维持）(YE 12 月 31 日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E中国互联网行业黄苏菲(852) 3900 0889徐奕迅(852) 3900 0849股票数据市值上限（百万港元） 320,339平均 3 个月 t/o(百万港元)2,179.2 52w 高/低 (HK$) 287.8/ 54.7 已发行股份总数(百万)3,494 资料来源：彭博股权结构腾讯5Y资本晨兴资料来源：彭博20.9%16.1%10.8%分享表现绝对相对1个月-18.3%-13.2%3个月-6.4%1.6%6个月-13.1%-1.7%资料来源：彭博12 个月价格表现资料来源：彭博审计师：普华永道相关报告1. 弹性增长与收窄未来的损失 – 2022 年 1 月 17 日2. 专注于提高效率 – 2021 年 11 月 24 日3. 中国互联网：拥抱监管新常态 – 2021 年 11 月 8 日 2022 年 3 月 30 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2图 1：CMBI 估计与共识百万人民币，12月-YEFY22E招银国际FY23EFY24EFY22E共识FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入98,614118,281137,795101,530125,852146,295-2.9%-6.0%-5.8%毛利42,68755,07768,95844,91560,84174,394-5.0%-9.5%-7.3%营业利润(19,627)(12,331)(5,023)(20,391)(9,393)251不适用不适用不适用调整。净利(14,509)(6,804)884(12,150)(1,453)14,995不适用不适用-94.1%调整。每股收益（人民币）(3.28)(1.54)0.20(3.4)(0.8)1.6不适用不适用-87.2%毛利率43.3%46.6%50.0%48.2%52.4%50.9%-4.9 个百分点-5.8 个百分点-0.8ppts营业利润率-19.9%-10.4%-3.6%-19.4%-7.6%0.2%-0.5个百分点-2.8 个百分点-3.8 个百分点调整。净利润率-14.7%-5.8%0.6%-14.2%-3.6%10.2%-0.5个百分点-2.2 个百分点-9.6 个百分点资料来源：CMBIGM 估计，彭博图 2：盈利修正百万人民币，12月-YEFY22E新的FY23EFY24EFY22E老的FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入98,614118,281137,79596,052114,462不适用2.7%3.3%不适用毛利42,68755,07768,95841,27650,588不适用3.4%8.9%不适用营业利润(19,627)(12,331)(5,023)(19,418)(16,933)不适用不适用不适用不适用调整。净利(14,509)(6,804)884(14,573)(11,631)不适用不适用不适用不适用调整。每股收益（人民币）(3.28)(1.54)0.20(3.30)(2.63)不适用不适用不适用不适用毛利率43.3%46.6%50.0%43.0%44.2%不适用 0.3个百分点 2.4个百分点不适用营业利润率-19.9%-10.4%-3.6%-20.2%-14.8%不适用 0.3个百分点 4.4个百分点不适用调整。净利润率-14.7%-5.8%0.6%-15.2%-10.2%不适用 0.5个百分点 4.4个百分点不适用资料来源：CMBIGM 估计图 3：4Q21 财务预览百万人民币1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第四季度1Q212Q213Q214Q21环比同比共识差异 %招银国际差异 %收入12,45812,86315,35718,09917,01919,13920,49324,43019%35%23,1206%22,8887%营业利润(5,026)(2,540)(1,377)(1,378)(7,292)(7,215)(7,404)(5,790)呐呐(6,282) 不适用(4,081) 不适用净利(30,492)(37,599)(29,280)(19,264)(57,751)(7,036)(7,087)(6,203)呐呐(6,265) 不适用(4,828) 不适用调整。净利(4,345)(1,938)(876)(704)(4,918)(4,770)(4,822)(3,569)呐呐(3,922) 不适用(3,757) 不适用利润 （％）毛利率34.2%34.5%43.1%47.0%41.1%43.8%41.5%41.5%41.1%42.0%营业利润率-40.3%-19.7%-9.0%-7.6%-42.8%-37.7%-36.1%-23.7%-17.8%-17.8%调整。净利润率-34.9%-15.1%-5.7%-3.9%-28.9%-24.9%-23.5%-14.6%-16.4%-16.4%生长 （％）收入（同比）不适用不适用50.7%52.7%36.6%48.8%33.4%35.0%26.5%49.0%收入（环比）5.1%3.2%19.4%17.9%-6.0%12.5%7.1%19.2%11.7%19.6%营业利润不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用调整。净利不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计图 4：21 年第四季度收入明细百万人民币1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第四季度1Q212Q213Q214Q21环比同比总收入12,45812,86315,35718,09917,01919,13920,49324,43019%35%网络营销服务3,2733,8896,1818,5118,5589,96210,90913,23621%56%直播9,0098,3407,9607,9007,2507,1937,7248,82714%12%其他服务1766341,2151,6881,2111,9831,8602,36727%40%资料来源：公司数据 2022 年 3 月 30 日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 5：估值业务（百万人民币）'22E Rev 或 GMV方法多种的估值赌注价值直播32,199电动汽车/销售2.0x64,398100%64,398广告56,262电动汽车/销售3.5 倍196,917100%196,917电子商务905,462P/GMV0.2x194,674100%194,674企业价值455,990（ ） 净现金31,093股权价值487,082外汇0.81估值（百万港元）601,336目标价（港元）基于 SOTP136资料来源：公司数据，CMBIGM 估计 2022 年 3 月 30 日4请阅读最后一页的分析师认证和重要披露财务摘要 损益表现金流概括YE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24EYE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入58,77681,08298,614118,281137,795净收入(117,201)(79,102)(19,195)(11,686)(3,990)直播33,20930,99532,19933,03933,313数据分析3,2072,8013,8015,0006,224网络营销服务其他服务21,8553,71242,6657,42156,26210,15272,06513,17688,21716,265厕所的变化其他5,410110,8734,63260,1314,0324,6863,4674,8832,8164,875销货成本(