2021年业绩点评：业绩符合预期，拟加大研发投入巩固技术壁垒

证券研究报告·公司点评报告·家庭电器及用品(HS) 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 思摩尔国际（06969.HK） 2021年业绩点评：业绩符合预期，拟加大研发投入巩固技术壁垒 2022年03月31日 证券分析师 张潇 执业证书：S0600521050003 yjs_zhangxiao@dwzq.com.cn 证券分析师 邹文婕 执业证书：S0600521060001 zouwj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 18.80 一年最低/最高价 15.10/61.70 市净率(倍) 6.30 港股流通市值(百万港元) 112,994.25 基础数据 每股净资产(港元) 2.98 资本负债率(%) 17.43 总股本(百万股) 6,010.33 流通股本(百万股) 6,010.33 相关研究 《思摩尔国际(06969.HK:)：2021年业绩预告点评：业绩符合我们预期，雾化技术实力奠定长期竞争力》 2022-01-25 《思摩尔国际(06969.HK:)：FEELM Air引领雾化技术革命，进一步巩固龙头地位》 2022-01-19 《思摩尔国际(06969.HK:)：2021Q3业绩点评：业绩基本符合预期，暂未收到任何MDO》 2021-10-15 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 13,755 16,570 19,957 24,511 同比（%） 37.42 20.46 20.44 22.82 归属母公司净利润（百万元） 5,287 4,402 5,954 7,047 同比（%） 120.30 -16.74 35.25 18.36 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.88 0.73 0.99 1.17 P/E（现价&最新股本摊薄） 17.36 20.85 15.42 13.02 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 业绩符合我们预期，位于此前业绩预告中枢。2021年营业收入137.55亿元，同比+37.4%；净利润52.87亿元，同比+120.30%；经调整后净利润54.43亿元，同比+39.79%。其中2021H1/H2营业收入同比分别+79.2%/+11.0%，经调整后净利润同比分别+127.5%/-4.6%；2021Q4单季经调整后净利润同比-14.9%。据沙利文报告，2021年全球雾化电子烟市场规模约93.34亿美元，公司销售额市占率提升3.9pp至22.8%。 ◼ 头部客户延续较快增长，欧洲地区增速上行。分类型看，2021年公司面向企业客户收入125.94亿元，同比+37.4%；其中第一大客户和第二大客户的收入占比分别为34%、27%，同比分别+36%、+103%。面向零售客户实现收入11.62亿元，同比+37.1%。分区域看，2021年中国大陆收入55.30亿元，同比+104.1%。剔除出口贸易商后中国大陆2021年收入占比34%（同比+12pp），2021H2降至27%。2021年海外市场整体收入82.3亿元，同比+12.7%，其中美国收入（含香港转口）50.99亿元，同比+3.04%，收入占比37.1%。欧洲、日本收入占比分别为15.3%（俄罗斯占比不超过0.1%，俄乌冲突对公司影响较小）、1.5%，同比分别+36.4%、-36.1%。 ◼ 高研发投入奠定长期竞争优势。公司2021年研发投入6.7亿元，同比+59.7%。截至2021年底，公司研发人员共1254人，其中博士及以上共101人，同比分别+47%/+215%；截至2021年末已布局7个科学研究院；累计申请专利3408件（21年新增1187件），其中发明专利1570件（21年新增605件）。公司预计2022年全球范围内新增超过5个基础研究院，研发投入达到16.8亿元，同比+150.7%。持续的高研发投入巩固技术壁垒，奠定长期竞争优势。公司计划2022年面向海外市场推出一次性雾化电子烟产品，丰富公司现有产品线，未来海外电子烟业务有望实现较快增长，后续雾化美容及雾化医疗领域逐步落地，有望提供增长新驱动。 ◼ 规模效应及产品结构优化保障公司盈利能力。2021年毛利率同比提升0.7pp至53.6%，其中2021H2毛利率52.3%，同比-3.1pp，环比-2.7pp。2021年经调整后净利率同比+0.7pp至39.6%，其中2021H2净利率36.3%，同比-5.9pp，环比-6.5pp。销售/行政/研发费用率同比持平/-0.5pp/+0.7pp至1.4%/6.3%/4.9%；所得税开支占经调整后净利润的比例-1.5pp至16.9%，主因江门摩尔及麦时科技于2021年12月获得高新技术企业认证，2021年及后续2年将享受15%的所得税优惠税率。 ◼ 盈利预测与投资评级：全球电子烟行业持续走向合法化、规范化发展，-68%-58%-48%-38%-28%-18%-8%2%12%22%2021/3/312021/7/302021/11/282022/3/29思摩尔国际恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 4 减害属性下电子烟中长期渗透率将持续提升。考虑研发支出增加下调盈利预测，我们将2022-2023年归母净利润由67.8/88.6亿元下调至44.0/59.5亿元，2024年归母净利润预计为70.5亿元，对应EPS分别为0.73/0.99/1.17元，对应PE为21/15/13倍。维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：行业政策不确定性，PMTA审核标准变化，行业竞争加剧等。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 4 思摩尔国际三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 17,986 23,212 29,705 37,479 营业总收入 13,755 16,570 19,957 24,511 货币资金及交易性金融资产 14,675 13,480 18,911 25,579 营业成本(含金融类) 6,378 8,475 10,562 13,376 经营性应收款项 2,409 3,517 4,740 5,025 税金及附加 - - - - 存货 560 5,791 5,572 6,269 销售费用 193 232 269 319 合同资产 - - - - 管理费用 874 953 1,098 874 其他流动资产 342 423 482 605 研发费用 1,680 998 1,225 1,680 非流动资产 4,886 4,459 4,831 5,353 财务费用 25 30 36 45 长期股权投资 - - - - 加:其他收益 - - - - 固定资产及使用权资产 2,108 2,343 2,677 3,154 投资净收益 - - - - 在建工程 - - - - 公允价值变动 - - - - 无形资产 66 98 136 181 减值损失 - - - - 商誉 - - - - 资产处置收益 - - - - 长期待摊费用 - - - - 营业利润 5,650 5,309 7,175 8,494 其他非流动资产 2,711 2,018 2,018 2,018 营业外净收支 - - - - 资产总计 22,871 27,671 34,536 42,832 利润总额 6,209 5,278 7,139 8,450 流动负债 3,394 3,762 4,673 5,922 减:所得税 922 876 1,185 1,403 短期借款及一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 净利润 5,287 4,402 5,954 7,047 经营性应付款项 827 1,056 1,411 1,728 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 - - - - 归属母公司净利润 5,287 4,402 5,954 7,047 其他流动负债 2,567 2,705 3,262 4,194 非流动负债 231 261 261 261 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.88 0.73 0.99 1.17 长期借款 0 0 0 0 应付债券 - - - - EBIT 5,650 5,309 7,175 8,494 租赁负债 - - - - EBITDA 5,650 5,546 7,444 8,807 其他非流动负债 231 261 261 261 负债合计 3,625 4,023 4,934 6,183 毛利率(%) 53.63% 48.83% 47.06% 45.41% 归属母公司股东权益 19,246 23,649 29,602 36,649 归母净利率(%) 38.44% 26.57% 29.83% 28.75% 少数股东权益 - - - - 所有者权益合计 19,246 23,649 29,602 36,649 收入增长率(%) 37.42% 20.46% 20.44% 22.82% 负债和股东权益 22,871 27,671 34,536 42,832 归母净利润增长率(%) 120.30% -16.74% 35.25% 18.36% 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,588 -1,390 6,108 7,548 每股净资产(元) 3.20 3.93 4.93 6.10 投资活动现金流 -5,226 226 -640 -835 最新发行在外股份（百万股） 6,010.23 6,010.33 6,010.33 6,010.33 筹资活动现金流 3,522 -30 -36 -45 ROIC(%) 0.25 0.19 0.20 0.19 现金净增加额 5,117 -1,195 5,431 6,668 ROE-摊薄(%) 27.47% 18.61% 20.11% 19.23% 折旧和摊销 192 237 269 313 资产负债率(%) 15.85% 14.54% 14.29% 14.44% 资本开支 -413 -505 -640 -835 P/E（现价&最新股本摊薄） 17.36 20.85 15.42 13.02 营运资本变动 -1,890 -6,030 -115 188 P/B（现价） 4.77 3.88 3.10 2.50 数据来源:Wind,东吴证券研究所 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进