中航证券2021年报点评：归母净利增长42%，重点关注后续扩产进度

1 中航证券研究所 分析师：张 超 证券执业证书号：S0640519070001 研究助理：方晓明 证券执业证书号：S0640120120034 电话：010-59562519 邮箱：fangxm@avicsec.com 股市有风险 入市须谨慎 抚顺特钢（600399）2021年报点评： 归母净利增长42%，重点关注后续扩产进度 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 行业分类：国防军工 2022年3月31日 公司投资评级 买入 当前股价(2022.3.31) 14.73 目标价 25.00 基础数据（2022.3.31） 上证指数 3252.20 总股本（亿股） 19.72 流通A股（亿股） 19.72 资产负债率（2021） 42.69% ROE（摊薄）(2021) 13.37% PE（TTM） 37.1 PB（LF） 4.96 公司近一年与沪深300走势对比图 资料来源：wind，中航证券研究所 ➢ 事件：公司3月31日公告，2021年营业收入74.14亿元（+18.21%），归母净利润7.83亿元（+42.02%），毛利率20.01%（-1.98pcts），净利率10.57%（+1.78pcts）。2021Q4营业收入18.46亿元（+18.46%），归母净利润0.98亿元（-33.22%）。 ➢ 投资要点： ⚫ “三高一特”产品持续发力，全年业绩快速增长；同时受原材料上涨及限产限电影响，21Q4成本端承压 2021年，公司营业收入74.14亿元（+18.21%），归母净利润7.83亿元（+42.02%），扣非归母净利润6.85亿元（+34.33%），净利润较大幅度提升。毛利率20.01%（-1.98pcts），净利率10.57%（+1.78pcts），由于原材料上涨，成本端承压，毛利率出现小幅下滑；随着公司经营规模增大，费率下降，净利率小幅提升。 2021年Q4，公司营业收入18.46亿元（+18.46%），但同时营业成本上涨较快，毛利率15.45%，同比-13.72pcts；进而使得净利率出现一定程度下滑，为5.32%，同比-4.13pcts。 报告期内，公司实现钢产量69.15万吨（+7.76%）,实现钢材产量55.06万吨(+9.12%)。具体来看：注：以上各产品售价为不含税价格，收入为含税收入 种类应用领域指标2021年2020年变动（%、pcts)销量（万吨）31.5531.380.54%售价（万元）0.960.8315.66%收入(亿元）30.0426.0315.41%毛利率(%)16.7319(2.27)销量（万吨）7.246.2715.47%售价（万元）1.591.496.71%收入(万元）11.439.3622.12%毛利率7.0710.31(3.24)销量（万吨）7.496.4815.59%售价（万元）1.861.718.77%收入(亿元）13.8111.0624.86%毛利率(%)22.0923.15(1.06)销量（万吨）0.60.583.45%售价（万元）21.719.948.83%收入(亿元）13.0411.612.41%毛利率(%)42.6540.382.27模具制造工具钢汽车齿轮、风电减速机合金结构钢航空、航天发动机，核电高温合金机械制造不锈钢 2 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [抚顺特钢（600399）公司点评报告] 高温合金是公司盈利能力最强的业务，营收占比17.59%，毛利占比37.32%；产量0.59万吨，销量0.60万吨，基本平衡。此外，公司主要产品售价均有不同程度上调，但受原材料上涨等因素影响，除高温合金外，毛利率仍出现一定幅度下滑。 2021年，公司三费费用率4.63%（-0.25pcts），销售费用率0.85%，与去年基本持平；管理费用率2.59%（-0.14pcts）,财务费用率1.18%（-0.10pcts），小幅降低。研发费用率4.17%（-2.32pcts）。存货21.87亿元（+37.92%），增长较快，主要是系大宗原材料上涨；同时，高端产品订单增加、原材料和产成品存储增加。合同负债3.21亿元（+33.33%）。公司在建工程4.85亿元（+ 1,494.30%），公司稳步推进技改项目，投入增加较多。 ⚫ 全面提产提效，推进产能扩建 报告期是公司全面提产提效的关键一年，公司在生产效率提升、指标改善工作、成材率提升及的降本增效方面均有一定的进展。同时，公司积极投入重点产品开发、创新，报告期内公司重点开发中高端产品市场，紧抓军工行业快速发展的形势；拓展新产品和新市场，累计开发新品种253个，新用户148户，推进16项国产替代进口及66项产品认证项目。 此外，近年来，公司高端产品产能利用率始终保持较高水平，为突破公司重点产品产能瓶颈，其主要扩产内容与达产进度如下： 项目名称 公告日期 投资额（亿元） 建设内容 达产日期 对应产能 均质高强度大规格高温合金、超高强度钢工程化建设 2020年3月 31日 2.8 新建一台30吨真空感应炉和一台30吨真空自耗炉及其附属设施。30吨真空感应炉计划 2022年5月开始安装，计划2022年11月热试；30吨真空自耗炉计划2022年4月安装完成 2022 年 10 月 提升产能4万吨 锻造厂新建 70MN 快锻机技术改造工程 2020年3月 31日 2.5 括新建一台 70MN 快锻机、60吨操作机、20吨无轨车。该项目的配套厂房及70MN快锻机主体已经建设安装完成 2022年5月热试 高温合金、高强钢产业化技术改造项目（1 期） 2020年3月 31日 2.6 新建一台12吨真空感应炉、一台1吨真空感应炉和一台200kg真空感应炉及其附属设施；新建五台12吨真空自耗炉及其附属设施。 2022 年下半年陆续投入生产 提升产能4.4万吨 锻造厂新建 22MN 精锻机生产线及附属设施 2021年3月 31日 6.14 主厂房及设备基础部分预计 2022 年下半年施工完成，主机设备预计 2023 年下半年运达公司生产现场并安装调试 计划 2024 年上半年投入生产 实林公司新建高合金小棒材生产线及附属设施 2021年3月 31日 新厂房及设备基础部分正在设计当中，工艺设计、轧机及电 控部分已定标，正在制造当中 项目整体预计 2023 年底完成 提升产能4万吨 3 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [抚顺特钢（600399）公司点评报告] 节能环保技术改造项目 2021年3月 31日 0.74 第一炼钢厂新建机械真空泵系统及附属设施项目，整体预计 2022 年底完成。；第二炼钢厂新建机械真空泵系统及附属设施项目，计划 2022 年 5 月份投入运行 2022年陆续完成 —— 进一步提升军品产 能技术改造项目 2022年3月 31日 1.5 新建1台12吨真空感应炉（进口），3台12吨真空自耗炉（进口），同时增加配套辅助工艺设备及辅助设施。 预计2023年底 增加感应钢产能0.48万吨/年；增加自耗钢产能0.54万吨/年 连轧厂提升产能技 术改造项目 2022年3月 31日 2.17 连轧厂轧线及冷床区域提升生产能力技术改造；精整后部提升生产能力技术改造。 预计2023年底 增加产能约20万吨/年 第三炼钢厂新建12 台保护气氛电渣炉 技术改造项目 2022年3月 31日 0.85 新建12台3吨保护气氛电渣炉及配套厂房设备设施。 预计2023年底 增加电渣钢产能2.88万吨/年 第三炼钢厂新建8台 电渣炉技术改造项 目 2022年3月 31日 1.04 新建1台30吨三工位双支臂恒熔速保护气氛电渣炉；3台15吨单支臂保护气氛恒熔速电渣炉；4台3吨恒熔速电渣炉，同时新建配套厂房和辅助设备设施。 预计2023年底 增加电渣钢产能2.7万吨/年 其他 2022年3月 31日 1.01 中心实验室高档品种检验能力提升项目、第二炼钢厂新建铸线及更新三台铸钢车项目、66KV变电所新建工程等 预计2023年底 对目前设备进行提升、改造以提升产品质量。 上述项目全部建设完成后，将进一步提升公司产品的供应能力，增加公司高附加值、高技术含量产品比重，提高公司对国防军工、航空航天、国民经济重点行业原材料需求的保障能力，也为公司增加了新的利润增长点，提升公司核心竞争力。 ⚫ 原材料价格大幅上涨或使公司短期盈利能力承压，2022年可能仍存在产能瓶颈 公司主要原材料镍、钴、铬等主要原材料价格波动较大，原材料成本在公司产品构成中，占比约为60%-70%，2021年，受镍价的大幅上涨，公司的业绩受到一定的影响；同时，包含镍在内的部分大宗商品价格在2022年大幅上涨其创出历史新高，对公司盈利能力造成不确定性。虽然公司采取以销定产的营销模式，在订单确认后锁价，但也无法完全将原材料价格上涨成本转移到下游。 此外，公司目前中高端产品，如高温合金等，存在一定的产能瓶颈，技改项目产能落地预计为2022年下半年，预计产能受限仍将对公司增长造成一定影响。 公司结合当下原材料价格和能源动力价格，预计2022 年公司计划实现钢产量 68 万吨至 74 万吨、钢材产量 54 万吨至 60 万吨，其中“三高一特”核心产品 7.5 万吨至 8.5 万吨；实现营业收入 80亿元至 88 亿元，实现净利润 5 亿元至 8 亿元。 4 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [抚顺特钢（600399）公司点评报告] ➢ 投资建议： 1. 2021年，公司营业收入74.14亿元（+18.21%），归母净利润7.83亿元（+42.02%），归母净利润7.83亿元（+42.02%）； 毛利率20.01%（-1.98pcts），净利率10.57%（+1.78pcts），由于原材料上涨，成本端承压，毛利率出现小幅下滑；随着公司经营规模增大，费率下降，净利率小幅提升。高温合金主要用于航空航天，是公司盈利能力最强的业务，营收占比17.59%，毛利占比37.32%。 2. 公司全面原材料价格大幅上涨或使公司短期盈利能力承压，2022年可能仍存在产能瓶颈。与此同时，公司积极推进产能建设。产能扩建项目中均质高强度大规格高温合金、超高强度钢工程化建设项目及锻造厂新建70MN快锻机技术改造工程，将分别于2022年10月左右投产、2022年5月热试，两者预计提升产能4万吨。高温合金、高强钢产业化技术改造项目（1期）及锻造厂新建22MN精锻机生产线及附属设施将分别于2022年下半年、2024年上半年陆续投入生产，两者预计提升产能4.4万吨。实林公司新建高合金小棒材生产线及附属设施预计2023年底完成，可提升产能4万吨。 公司同时披露新扩产计划，预计投入10.76亿元，主要用于高温合金、超高强度钢的能力建设，建设期为2022-2023年。 基于以上观点，我们预计公司2022-2024年的营业收入分别为82.59亿元、95.03亿元和103.48亿元，归母净利润分别为7.00亿元、10.19亿元及11.99亿元，EPS分别为0.36元、0.52元、0.61元，我们给予买入评级，目标价25元，对应2022-2024年PE分别为69、48、41。 风险提示：产能建设推进不及预期；原材料价格波动风险；能源价格波动风险等。 ➢ 盈利预测： 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 62