公司事件点评：气体业务稳步发展，装备业务期待石化和氢能发力

川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 1/6 ❖ 事件 杭氧股份发布2021年年度报告，2021年全年实现营业收入118.78亿元，同比增加18.53%；实现毛利29.27亿元，同比增长28.77%；实现归属母公司净利润11.94亿元，同比增长41.60%。实现综合毛利率24.64%，与2021年前三季度相比降低了0.68个百分点，与2020全年相比提高了1.96个百分点。 ❖ 点评 公司2021年业绩略低于我们预期，主要是空分设备业务收入增长略低于我们的预期。2021年空分设备业务产能利用率基本已到顶峰、收入规模继续大幅增长的空间不大，而由于需要更多的生产外包，规模效应带来的毛利率改善效果降低，空分设备毛利率同比提升放缓。 2021年10-12月，实现总营业收入29.16亿元，同比增长4.33%；毛利6.57亿元，同比下降了3.38%；归属母公司净利润1.64亿元，同比下降了25.38%；我们认为季度利润同比大幅下滑的原因主要是期间费用，尤其是销售和管理费用率大幅上行所致。 公司的核心业务空分设备以及工业气体，是同宏观经济紧密相关的重要工业设备，一般情况与经济增长速度保持正相关。公司2021年，实现空分设备、冷箱制造和气体收入分别为43.15、5.13和66.16亿元，实现5.51%、150.60%和22.05%的同比增长。 公司空分设备2021年增速放缓的趋势符合我们的预期，未来2-3年预期维持在与经济增长速度相匹配的合理水平。而且公司自身空分设备生产能力利用水平已基本达到极限，公司空分设备业务成长的短期天花板压力明显，中期供给只能通过扩产。但公司秉持稳健的发展战略以及国内最大的大型空分设备类产能规模，公司空分设备类业务继续扩张保持谨慎，预计未来只是维持正常的技改投入。所以，我们认为如果没有新的资本开支产能投放或者外延扩张计划，公司空分设备业务收入增速将回归到与国内经济增长相匹配的合理水平，公司设备类业务的增长点主要体现在石化装备业务的继续突破以及氢能产业的系统解决能力。 公司的气体业务收入收入增长符合我们的预期，公司对气体业务的发展有较好的规划，前期对气体项目的客户、时间和回报安排较为合理，未来公司有望维持气体也的稳定发展，收入增速有望维持20%上下的稳定增长，而有益于前期项目的折旧摊销完成、项目供气产能利用率的稳步上行以及零售市场的相对景气，公司气体业务有望实现稳定持续的发展态势，将成为公司最稳定的现金和利润来源。 ❖ 盈利预测 公司2021年业绩表现略低于我们在2021年中期调整后的盈利预测，我们根据公司年报气体业务稳步发展，装备业务期待石化和氢能发力 —公司事件点评 所属部门：行业公司部 分析师：孙灿 报告类别：行业研究报告 执业证书：S1100517100001 报告时间：2022年3月29日 联系方式：suncan@cczq.com 北京：东城区建国门内大街28号民生金融中心A座6层，100005 上海：陆家嘴环路1000号恒生大厦11楼，200120 深圳：福田区福华一路6号免税商务大厦32层，518000 成都：高新区交子大道177号中海国际中心B座17楼，610041 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 2/6 调整相应预测模型。预计公司2022-2024年，可实现营业收入135.73、155.73和179.37亿元，归属母公司净利润13.96、16.28和19.05亿元，总股本9.83亿股，对应EPS1.42、1.66和1.94元。2022年3月29日，股价29.55元，对应市值291亿元，2021-2023年PE约为21、18和15倍。 公司是本土唯一具备大型及超大型高端空分装置研发能力的企业，而且公司自上市以来在工业气体行业进行的布局已经进入收获期，气体业务的投资节奏和既有项目的现金流已经实现良性循环，气体业务将从现金流和盈利角度平滑设备业务的强周期性，公司有望在营收端体现出较稳定的增长，我们维持公司“增持”评级。 ❖ 风险提示：宏观经济低于预期、行业竞争加剧、气体业务增长低于预期。 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万) 11878 13573 15573 17937 +/-% 19% 14% 15% 15% 归属母公司净利润(百万) 1194 1396 1628 1905 +/-% 42% 17% 17% 17% EPS(元) 1.21 1.42 1.66 1.94 PE 24.33 20.80 17.84 15.24 资料来源：公司2021年年报、预测截止日为2022年3月29日、川财证券研究所 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 3/6 ❖ 盈利预测 ❖ 资产负债表利润表会计年度2021A2022E2023E2024E会计年度2021A2022E2023E2024E流动资产28861117651497217043营业收入11878135731557317937 货币资金1566267941745776营业成本8951102621174213486 应收和预付款项3544650874607874营业税金及附加7687100115 存货2432236531243181营业费用131163187215 其他流动资产21318213213213管理费用1022118913641572非流动资产6993904569148181财务费用104119136157 长期投资174316455363减值损失78000 投资性房地产96969696公允价值变动收益0000 固定资产和在建工程5799574656925639投资净收益30000 无形资产和开发支出436430424418营业利润1546175320442393 其他非流动资产48824572461665其他非经营损益47000资产总计35854208112188525224利润总额1593175320442393流动负债5013638865598213所得税318263307359 短期借款0000净利润1274149017372034 应付和预收款项5013638865598213少数股东损益8094110128非流动负债3179220322032203归属母公司净利润1194139616281905 长期借款1851185118511851EBITDA2079237727533203 其他非流动负债1328351351351EPS（元）1.211.421.661.94负债合计81928591876110416 少数股东权益532626736864主要财务比率 股本965965965965会计年度2021A2022E2023E2024E 资本公积1618161816181618成长能力 留存收益4741591472828883营业收入18.5%14.3%14.7%15.2%归属母公司股东权益73248497986511466营业利润44.8%13.5%16.6%17.1%负债和股东权益87009967116988393归属于母公司净利润41.6%16.9%16.6%17.1%获利能力毛利率(%)24.6%24.4%24.6%24.8%现金流量表净利率(%)10.7%11.0%11.2%11.3%会计年度2021A2022E2023E2024EROE(%)16.3%16.4%16.5%16.6%经营活动现金流174514132763254352195721ROIC(%)20.2%19.3%22.0%25.7% 税后经营利润124944149042173738203388偿债能力 折旧摊销64148595959595959资产负债率(%)51.0%50.6%46.8%46.8% 利息费用9389118881364015711带息负债比率(%)22.60%21.55%21.13%17.77% 资产减值损失7792000流动比率1.541.561.781.86 营运资金变动-28579 -34127 61014-29337 速动比率1.101.181.301.46 其他经营现金流-3180 000营运能力投资活动现金流0000总资产周转率0.740.800.830.81 资本支出0000应收账款周转率4.443.204.223.29 长期投资0000存货周转率3.684.343.764.24 其他投资现金流0000每股指标（元）筹资活动现金流1117223042600030437每股收益(最新摊薄)1.211.421.661.94 短期借款0-0 -0 -0 每股经营现金流(最新摊薄)1.281.421.821.93 长期借款0000每股净资产(最新摊薄)1.281.421.821.93 股权筹资0000估值比率 支付股利0223042600030437P/E24.3320.8017.8415.24 其他筹资现金流1117000P/B3.973.422.942.53现金净增加额175631155068280352226159EV/EBITDA13151210单位:百万元单位:百万元单位:百万元 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 4/6 相关报告 【川财研究】杭氧股份（002430）中报点评：气体和制造收入超预期增长，规模效应推动毛利率继续上行(20210827) 【川财研究】杭氧股份（002430）年报点评：设备业务大幅增长推动业绩远超预期，设备和气体双核驱动有望持续(20210331) 【川财研究】杭氧股份（002430）中报点评：二季度设备制造业务超预期恢复，未来增长仍看工业气体扩张 【川财研究】杭氧股份（002430）年报和一季报点评：零售气体业绩回归冲击基本结束，未来增长看工业气体扩张 【川财研究】杭氧股份（002430）三季报点评：收入超预期下行，公司看点仍在工业管道气体业务 【川财研究】杭氧股份（002430）中报点评：零售气体毛利率回归正常化，公司仍是最有潜力的气体国产化领导者 【川财研究】杭氧股份（002430）事件点评：工业气体业务正式进入集成电路行业，有望打破传统周期行业估值限制（20190729） 【川财研究】杭氧股份（002430）2018年年报点评：空分设备逻辑兑现，气体销售领域拓展是未来的增长方向（20190401） 【川财研究】杭氧股份（002430）2018年三季报点评：设备制造业务逻辑继续兑现，毛利率还有提升空间（20181026） 【川财研究】杭氧股份（002430）：未来的工业气体国产化龙头，兼具周期弹性和成长空间 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本页的重要声明 5/6 川财证券 川财证券有限责任公司成立于1988年7月,前身为经四川省人民政府批准、由四川省财政出资兴办的证券公司,是全国首家由财政国债中介机构整体转制而成的专业证券公司。经过三十余载的变革与成长,现今公司已发展成为由中国华电集团资本控股有限公司、四川省国有资产经营投资管理有限责任公司、四川省水电投资经营集团有限公司等资本和实力雄厚的大型企业共同持股的证券公司。公司一贯秉承诚实守信、专业运作、健康发展的经营理念,矢志服务客户、服务社会,创造了良好的经济效益和社会效益;目前,公司是中国证券业协会、中国国债协会、上海证券交易所、深圳证券交易所、中国银行间市场交易商协会会员。 研究所 川财证券研究所目前下设北京、上海、深圳、成都四个办公区域。团队成员主要来自国内一流学府。致力于为金融机构、企业集团和政府部门提供专业的研究、咨询和调研服务，以及投资综合解决方案。 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅本