2022年Q1业绩预告点评：煤价环比回落迎来单季度最佳业绩，看好公司长期发展

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 氮肥 2022年03月31日 华鲁恒升（600426）2022年Q1业绩预告点评 强推 （维持） 煤价环比回落迎来单季度最佳业绩，看好公司长期发展 目标价：38.9元 当前价：32.39元 事项：  公司发布2022年Q1业绩预增公告，预计Q1实现归母净利润22.5至24.5亿元，同比增加43%-55%；环比增长37%-49%，创出公司历史最佳单季度业绩。 评论：  煤价环比下降，新产品投产贡献增量业绩。与去年同期相比，枣庄5500卡动力煤价格从656元/吨涨至979元/吨，同比上涨49%；产品端方面，DMF、己二酸和辛醇在供给端增量有限+需求复苏下同比上涨65%、67%和134%，产品涨幅远大于原料端涨幅；尿素、乙二醇和醋酸同比上涨31%、0%和-8%，加工价差有所收窄，其中乙二醇和醋酸过去1年内有新增产能投产，供给端偏宽松。环比方面，在煤炭供给增量释放+政策强压制下，枣庄5500卡动力煤价环比下降435元/吨，降幅为32%。DMF、辛醇和尿素在油价大幅上涨或需求旺季支撑下环比涨幅为3%、17%和2%，己二酸、乙二醇和醋酸环比下降2%、6%和28%。公司30万吨己内酰胺和48万吨硫胺装置已于2021年Q4投产，其余30万吨尼龙6预计将于今年上半年投产；30万吨DMC和10万吨草酸装置在2021年10月投产，2022年1月成功研发了电子级的碳酸甲乙酯和碳酸二乙酯产品。预计尼龙6和DMC新投产项目全年可贡献8-10亿元净利。  煤价有望高位运行，农资产品景气度有望保持高位。2022年伊始，动煤价格在下游积极补库+用煤旺季支撑下保持偏强运行，进口煤受印尼政府限制出口影响Q1印尼煤进口量环比大幅减量。俄乌冲突后，国内和国外动力煤价格倒挂，全年进口煤量存在减量预期，国内动煤缺口需由国内供给增量补充。监管部门要求国内煤炭新增产能加快释放+提高电厂长协煤供应比例，有利于长协煤占比较高电厂和供热装置，市场煤价有望保持高位运行。受疫情影响，华东和华南部分省市管控从严，部分产品终端需求偏弱。以全年尺度来看，以尿素为代表的肥料业务或在农产品价格支撑下保持高位运行，有机胺、醋酸和多元醇等产品的景气度取决于需求端修复力度。  德州本部拓展新材料业务，荆州项目打开成长天花板。公司德州本部大力发展受能耗和环保约束较小的新材料项目，目前已经规划了单位产值高且部分原料自给的尼龙66和可降解塑料项目，有助于充分发挥公司在成本管控方面的优势。荆州项目一期包括100万吨尿素、100万吨醋酸和15万吨DMF，2022年3月环评公示20万吨BDO、3万吨PBAT、10万吨NMP新材料项目。荆州基地有助于突破山东能耗指标和环境容量限制，并在用水和产品运输方面优势显著，公司有望凭借优秀的成本管控能力设立第二基地打开成长天花板。  投资建议：考虑新产能投放，我们上调公司2022-2023年归母净利润预测为77和82亿元（原值66、71亿元）并新增2024年盈利预测91亿元，对应 EPS 依次为3.66、3.89和4.29元/股。按照2023年业绩给予10倍PE，对应目标价38.9元/股并维持“强推”评级。  风险提示：产能投放不及预计，原材料价格上涨超预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 26636 29790 32885 37845 同比增速(%) 103.1% 11.8% 10.4% 15.1% 归母净利润(百万) 7254 7722 8206 9056 同比增速(%) 303.4% 6.5% 6.3% 10.4% 每股盈利(元) 3.43 3.66 3.89 4.29 市盈率(倍) 9 9 8 8 市净率(倍) 3 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年 3月30日收盘价 证券分析师：冯昱祺 电话：010-66500828 邮箱：fengyuqi@hcyjs.com 执业编号：S0360520120005 公司基本数据 总股本(万股) 211,191.47 已上市流通股(万股) 210,917.16 总市值(亿元) 684.05 流通市值(亿元) 683.16 资产负债率(%) 20.76 每股净资产(元) 10.54 12个月内最高/最低价 41.48/27.36 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《华鲁恒升（600426）2021年三季报点评：Q3盈利保持高位，煤价上涨压力有望缓解》 2021-10-29 《华鲁恒升（600426）2021年中报点评：环境容量约束时代的传统产业升级先锋，德州+荆州基地布局有望打开成长天花板》 2021-09-01 《华鲁恒升（600426）重大事项点评：破除煤炭指标瓶颈，异地扩张助力煤化工龙头再出发》 2020-11-02 -27%-15%-2%10%21/0321/0621/0821/1122/0122/032021-03-31~2022-03-30华鲁恒升沪深300华创证券研究所 华鲁恒升（600426）2022年Q1业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1884 4776 7436 11117 营业收入 26636 29790 32885 37845 应收票据 0 0 0 0 营业成本 17182 19641 22103 25884 应收账款 76 85 94 108 税金及附加 135 151 167 192 预付账款 595 681 766 897 销售费用 63 71 78 90 存货 1039 1144 1288 1508 管理费用 276 309 275 317 合同资产 0 0 0 0 研发费用 368 412 455 523 其他流动资产 4797 5246 5687 6393 财务费用 96 117 169 190 流动资产合计 8391 11932 15271 20023 信用减值损失 -3 -5 -4 -5 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -39 -22 -24 -28 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 1 -4 3 0 固定资产 16071 18950 23040 26717 投资收益 30 10 20 15 在建工程 1199 2699 2699 2699 其他收益 6 3 5 4 无形资产 1497 1347 1212 1091 营业利润 8509 9070 9638 10634 其他非流动资产 1495 1489 1483 1479 营业外收入 19 8 13 13 非流动资产合计 20262 24485 28434 31986 营业外支出 1 1 6 3 资产合计 28653 36417 43705 52009 利润总额 8527 9077 9645 10644 短期借款 10 210 310 410 所得税 1273 1355 1440 1589 应付票据 0 0 0 0 净利润 7254 7722 8205 9055 应付账款 2192 2506 2820 3302 少数股东损益 0 0 -1 -1 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 7254 7722 8206 9056 合同负债 695 778 858 988 NOPLAT 7335 7822 8349 9217 其他应付款 46 46 46 46 EPS(摊薄)（元） 3.43 3.66 3.89 4.29 一年内到期的非流动负债 660 660 660 660 其他流动负债 615 750 837 985 主要财务比率 流动负债合计 4218 4950 5531 6391 2021A 2022E 2023E 2024E 长期借款 1705 2705 3005 3305 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 103.1% 11.8% 10.4% 15.1% 其他非流动负债 24 24 24 24 EBIT增长率 286.8% 6.6% 6.7% 10.4% 非流动负债合计 1729 2729 3029 3329 归母净利润增长率 303.4% 6.5% 6.3% 10.4% 负债合计 5947 7679 8560 9720 获利能力 归属母公司所有者权益 22256 28289 34696 41841 毛利率 35.5% 34.1% 32.8% 31.6% 少数股东权益 450 449 449 448 净利率 27.2% 25.9% 25.0% 23.9% 所有者权益合计 22706 28738 35145 42289 ROE 31.9% 26.9% 23.3% 21.4% 负债和股东权益 28653 36417 43705 52009 ROIC 36.0% 29.3% 25.6% 23.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 20.8% 21.1% 19.6% 18.7% 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 债务权益比 10.6% 12.5% 11.4% 10.4% 经营活动现金流 4906 9287 10048 11108 流动比率 2.0 2.4 2.8 3.1 现金收益 8767 9616 10424 11694 速动比率 1.7 2.2 2.5 2.9 存货影响 -765 -106 -143 -220 营运能力 经营性应收影响 -408 -73 -71 -117 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.7 经营性应付影响 575 314 314 482 应收账款周转天数 1 1 1 1 其他影响 -3263 -464 -476 -731 应付账款周转天数 38 43 43 43 投资活动现金流 -3629 -6000 -6000 -6000 存货周转天数 14 20 20 19 资本支出 -4322 -6007 -6005 -6004 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 3.43 3.66 3.89 4.29 其他长期资产变化 693 7 5 4 每股经营现金流 2.32 4.40 4.76 5.26 融资活动现金流 -556 -395 -1388 -1427 每股净资产 10.54 13.39 16.43 19.81 借款增加 -48 1200 400 400 估值比率 股利及利息支付 -613 -1935 -2093 -2313 P/E 9 9 8 8 股东融资 270 0 0 0 P/B 3 2 2 2 其他影响 -165 340 305 486 EV/EBITDA 20 18 17 15 资料来源：公司公告，华创证券预测 华鲁恒升（600426）2022年Q1业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 能源化工团队介绍 分析师：冯昱祺 伯明翰大学金融工程硕士，曾就职于神华集团，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：李家豪 香港中文大学化学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨欣悦 利兹大学统计学硕士。2021年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@