敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年3月30日 公司研究 组装业务盈利能力承压，A客户成长逻辑清晰 ——比亚迪电子（0285.HK）2021年度业绩点评报告 增持（维持） 事件：公司2021年实现营收890.57亿元人民币，同比上升21.8%，安卓及A客户组装、新型智能产品、汽车智能系统业务营收均录得同比大幅增长。盈利能力来看，毛利润为60.29亿元人民币，同比下降37.4%，对应毛利率同比下降6.4pct至6.8%， 盈利能力承压，主要由于疫情反复、及行业缺芯致客户需求波动，产能利用率偏低；归母净利润为23.1亿元，同比下降57.6%。 结构件业务同比下滑，组装业务盈利能力显著承压：21年结构件业务营收156.55亿元人民币，同比下降10.9%，主要由于：1）高端旗舰机型销量疲弱致金属结构件需求下降，2）华为手机销量同比显著下降致塑胶结构件减少；毛利率表现平稳。组装业务营收559.77亿元人民币，同比上升79.7%，主要由于：1）A客户核心产品线组装份额提升；2）小米客户合作进一步深化驱动手机组装出货量同比上升。由于疫情反复，叠加：1）安卓组装业务产能超前扩张，下游需求不足致产能爬坡不及预期，2）行业缺芯致A客户需求波动，组装业务整体产能利用率偏低致毛利率显著承压，拖累整体业绩。 安卓手机相关业务增速放缓，A客户成长逻辑清晰：展望22年，安卓结构件业务在OVM等头部客户份额提升空间较小，营收成长动能主要取决于手机行业β，增量贡献主要来自联想、Google手机结构件新业务导入；安卓组装业务战略性聚焦高端旗舰手机，预计营收规模有所减少。A客户方面，鉴于：1）公司在核心产品线组装+结构件新项目导入、份额稳步提升，2）中山、越南工厂大规模量产进一步释放产能，3）最核心产品结构件项目有望于2H22量产，驱动22年营收同比上升。组装业务整体产能利用率提升有望驱动盈利能力改善。 汽车智能系统业务持续高速增长，长期有望构筑二次成长曲线：21年汽车智能系统业务营收37.30亿元人民币，同比上升107.5%，同比翻倍成长，主要由于多媒体中控系统、4G/5G通讯模组出货量强劲增长。公司汽车产品线布局广泛，除多媒体、通讯、V2X外、在车身域控制器、智能驾驶域控制器、新兴显示技术、及内外饰结构件等均有布局，2H22年诸多新产品线有望量产。背靠母公司比亚迪资源，公司在市场嗅觉、产品规划、技术投入等方面均具备优势，受益新能源汽车销量高速增长，汽车智能系统业务长期有望构筑二次成长曲线。 新型智能产品业务稳健增长，电子烟放量不及预期：21年新型智能产品业务营收124.45亿元人民币，同比上升31.3%，其中IoT品类录得稳健增长、电子烟收入10-20亿元人民币。由于电子烟被国家烟草专卖局纳入“传统卷烟管理”实行许可制售卖，我们预计国内市场增速将大幅下行。22年电子烟成长将主要依赖海外客户，HNB新增整机ODM项目将贡献大部分增量；陶瓷雾化烟弹放量取决于海外客户合作进展，倘若1H22有较好突破，2H22预计有更多贡献。 盈利预测、估值与评级：根据公司所披露2021年度业绩报告，21年净利润为23.10亿人民币。鉴于组装业务盈利能力低于预期，分别下调22/23年净利润预测25%/31%至28.39/33.85亿元人民币；新增24年净利润预测为42.22亿元人民币。维持“增持”评级。 风险提示：安卓手机需求下降；A客户项目推进不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万人民币） 73,121 89,056 107,198 128,081 154,608 营业收入增长率（%） 37.9 21.8 20.4 19.5 20.7 净利润（百万人民币） 5,441 2,310 2,839 3,385 4,222 EPS（人民币） 2.41 1.03 1.26 1.50 1.87 EPS增长率（%） 240.6 (57.5) 22.9 19.2 24.7 P/E 5.5 13.0 10.6 8.9 7.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2022-03-30；按照1HKD=0.8117RMB换算 当前价：16.42港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：王贇 021-52523862 yunwang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 22.53 总市值(亿港元)： 369.98 一年最低/最高(港元)： 15.72-55 近3月换手率： 38.2 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -22.9 -38.3 -38.8 绝对 -25.0 -42.0 -61.0 资料来源：Wind 相关研报 安卓手机相关业务延续疲弱，三季度业绩承压.................................2021-10-30 结构件业务承压，电子烟待进一步放量....................................2021-08-30 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 比亚迪电子（0285.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 利润表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 73,121 89,056 107,198 128,081 154,608 营业成本 (63,492) (83,027) (99,721) (118,712) (142,752) 毛利 9,629 6,029 7,477 9,369 11,856 其它收入 435 1,038 1,020 770 520 营业开支 (3,822) (4,625) (5,490) (6,558) (7,918) 营业利润 6,243 2,442 3,007 3,580 4,458 财务成本净额 (21) 36 13 21 34 应占利润及亏损 (1) (13) 0 0 0 税前利润 6,221 2,465 3,020 3,601 4,492 所得税开支 (779) (155) (181) (216) (270) 税后经营利润 5,441 2,310 2,839 3,385 4,222 少数股东权益 0 0 0 0 0 净利润 5,441 2,310 2,839 3,385 4,222 息税折旧前利润 8,285 5,231 6,044 6,850 7,936 息税前利润 6,243 2,442 2,987 3,560 4,438 每股收益（元） 2.41 1.03 1.26 1.50 1.87 每股股息（元） 0.24 0.10 0.13 0.15 0.19 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测；21年业绩公告已披露利润表、资产负债表，但资产负债表明细科目尚未完全披露，且尚未披露现金流量表；因此利润表为实际值，资产负债表、现金流量表为光大证券研究所预测（下同） 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 比亚迪电子（0285.HK） 资产负债表 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 总资产 37,976 41,040 47,005 53,822 62,447 流动资产 26,069 28,707 34,761 42,262 51,998 现金及短期投资 3,466 3,780 4,779 6,482 8,864 有价证劵及短期投资 0 0 0 0 0 应收账款 14,480 15,918 19,161 22,893 27,635 存货 6,891 8,303 9,972 11,871 14,275 其它流动资产 1,231 706 850 1,015 1,225 非流动资产 11,907 12,333 12,244 11,560 10,449 长期投资 0 (7) (7) (7) (7) 固定资产净额 9,260 9,543 9,046 8,104 6,645 其他非流动资产 2,647 2,796 3,204 3,463 3,811 总负债 15,704 17,001 20,359 24,075 28,815 流动负债 14,840 15,990 19,004 22,435 26,777 应付账款 8,146 12,454 14,958 17,807 21,413 短期借贷 2,009 0 0 0 0 其它流动负债 4,684 3,536 4,046 4,628 5,364 长期负债 864 1,011 1,355 1,640 2,038 长期债务 0 0 0 0 0 其它 864 1,011 1,355 1,640 2,038 股东权益合计 22,272 24,039 26,646 29,748 33,631 股东权益 22,272 24,039 26,646 29,748 33,631 少数股东权益 0 0 0 0 0 负债及股东权益总额 37,976 41,040 47,005 53,822 62,447 净现金/(负债) 593 2,769 3,424 4,842 6,825 营运资本 13,225 11,766 14,175 16,958 20,497 长期可运用资本 23,137 25,050 28,001 31,388 35,670 股东及少数股东权益 22,272 24,039 26,646 29,748 33,631 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 比亚迪电子（0285.HK） 现金流量表 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,209 5,528 3,354 4,010 4,235 净利润 5,441 2,310 2,839 3,385 4,222 折旧与摊销 2,042 2,789 3,057 3,290 3,498 营运资本变动 (434) 1,459 (2,408) (2,783) (3,539) 其它 (3,841) (1,030) (134) 118 53 投资活动现金流 (2,981) (2,993) (2,480) (2,280) (1,980) 资本性支出净额 (2,797) (3,000) (2,500) (2,300) (2,000) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 0 7 0 0 0 其它资产变化 (183) 1 20 20 20 自由现金流 (1,034) 1,463 (138) 665 1,425 融资活动现金流 1,570 (2,222) 125 (26) 126 股本变动 0 0 0 0 0 净债务变化 2,009 (2,009) 0 0 0 派发红利 (160) (543) (232) (284) (339) 其它长期负债变化 (279) 330 357 257 465 净现金流 1,799 314 999 1,704 2,381 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 比亚迪电子（0285.HK） 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入