请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 92,384 流通股本(百万股) 11,274 市价(元) 5.40 市值(百万元) 493,443 流通市值(百万元) 60,882 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：5.40 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email：daizf@r.qlzq.com.cn 分析师：邓美君 执业证书编号：S0740519050002 Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 分析师：贾靖 执业证书编号：S0740520120001 Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 备注：股价选取截至2022/3/30 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 286010 318633 360319 402346 448603 增长率yoy% 3.49 11.41 13.08 11.66 11.50 净利润 64199 76170 87581 100188 114413 增长率yoy% 5.36 18.65 14.98 14.39 14.20 每股收益（元） 0.74 0.82 0.95 1.08 1.24 净资产收益率 12.35 12.91 13.19 13.75 14.16 P/E 7.32 6.55 5.70 4.98 4.36 PEG P/B 0.86 0.78 0.72 0.65 0.59 投资要点  年报亮点：1、邮储银行全年营收增速继续保持向上趋势，实现双位数高增；金融科技赋能导向下，信息科技投入加大，拨备前利润增速较前三季度有一定收窄，仍实现8%的增长；净利润同比增18.7%，在国有行中处于最高增速水平。2、财富管理体系建设持续推进，个人小额贷款保持高增，全年新增占比达23%。全年零售占比新增近7成，其中个人小额贷款占比新增23%，占比相较过去处于较高水平。同时财富管理体系建设推进下，相关中收保持良好增长，代理服务手续费收入同比增88.7%，理财业务手续费收入同比增23%。负债端存款结构优势仍是稳固的，占比总负债超97%，且储蓄存款增长良好。3、资产质量保持优异，无存量包袱、新增不良维持在低位。不良率低位环比持平在0.82%，在不良认定保持严格的情况下不良净生成低位稳定，一定程度反应公司新增风险小。安全边际维持在高位，4季度拨备覆盖率418.6%。  年报不足：1、息差下行拖累4季度净利息收入环比-0.4%，单季年化息差环比下行4bp。资产端收益率环比下行1bp。负债端付息率环比小幅上行3bp。2、成本收入比同比上升6.7个百分点至76.3%，主要加大科技投入和营销支出，预计后续兑现在效率提升。代理储蓄费增速平稳、同比增8.4%。员工费同比增15%，其他项同比增28%。主要是受去年同期疫情期间享受的社会保险费减免政策到期影响，以及加大对重点领域的人才投入力度，同时加大业务营销和信息科技投入力度，全年科技投入占比营收3.15%，同比增11.1%；科技人员数量占比提高至2.76%。  投资建议：公司2021、2022EPB0.72X/0.65X；PE5.70X/4.98X（国有银行PB0.53X/0.49X；PE4.79X/4.48X），邮储银行是全国营业网点数最大、覆盖面最广的大型零售商业银行。零售特色鲜明，负债端有较深的护城河，资产质量保持在稳定水平。公司零售客群广，随着财富管理体系建设，有望在零售领域发展出独特优势，是具有差异化特色的国有大行，建议重点关注。  注：我们根据2021年年报明细数据，调整了规模增长、资负收益率、信用成本等关键数据的假设，导致2022-2024年盈利预测较前期有调整。预计2022/2023年营业收入为3603.19/4486.03亿元，增速为13.1%/11.7%（前值分别为3582.58/3982.83亿元，11.4%/11.2%） ； 归 母 净 利 润 为1001.88/1144.13亿元，增速为15.0%/14.4%（前值分别为889.65/994.58亿元，13.5%/11.8%）。  风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2022年03月30日 邮储银行(601658)/银行 详解邮储银行2021年报： 营收双位数高增，资产质量保持优异 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 财报综述  年报亮点：1、邮储银行全年营收增速继续保持向上趋势，实现双位数高增；金融科技赋能导向下，信息科技投入加大，拨备前利润增速较前三季度有一定收窄，仍实现8%的增长；净利润同比增18.7%，在国有行中处于最高增速水平。2、财富管理体系建设持续推进，个人小额贷款保持高增，全年新增占比达23%。全年零售占比新增近7成，其中个人小额贷款占比新增23%，占比相较过去处于较高水平。同时财富管理体系建设推进下，相关中收保持良好增长，代理服务手续费收入同比增88.7%，理财业务手续费收入同比增23%。负债端存款结构优势仍是稳固的，占比总负债超97%，且储蓄存款增长良好。3、资产质量保持优异，无存量包袱、新增不良维持在低位。不良率低位环比持平在0.82%，在不良认定保持严格的情况下不良净生成低位稳定，一定程度反应公司新增风险小。安全边际维持在高位，4季度拨备覆盖率418.6%。  年报不足：1、息差下行拖累4季度净利息收入环比-0.4%，单季年化息差环比下行4bp。资产端收益率环比下行1bp。负债端付息率环比小幅上行3bp。2、成本收入比同比上升6.7个百分点至76.3%，主要加大科技投入和营销支出，预计后续兑现在效率提升。代理储蓄费增速平稳、同比增8.4%。员工费同比增15%，其他项同比增28%。主要是受去年同期疫情期间享受的社会保险费减免政策到期影响，以及加大对重点领域的人才投入力度，同时加大业务营销和信息科技投入力度，全年科技投入占比营收3.15%，同比增11.1%；科技人员数量占比提高至2.76%。 营收增速稳步向上，净利润增18.7%  邮储银行全年营收增速继续保持向上趋势，实现双位数高增；金融科技赋能导向下，信息科技投入加大，拨备前利润增速较前三季度有一定收窄，仍实现8%的增长；拨备计提力度总体保持平稳下净利润同比增速也有小幅收窄，但总体增速仍在国有行中处于最高水平、同比增18.7%。1Q21-2021公司累积营收、PPOP、归母净利润分别同比增长7.2%/7.7%/10.2%/11.4%；7.2%/7.7%/11.9%/8.1%；5.5%/21.8%/22.1%/18.7%。 图表：邮储银行业绩累积同比增速 图表：邮储银行业绩单季同比增速 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所  2021业绩累积同比增长拆分：规模、非息、拨备正向贡献业绩，息差、成本、税收负向贡献业绩。其中对业绩贡献边际改善的有：1、规模增速小幅走阔，对业绩边际贡献增强。2、非息增速走阔，对业绩的正向贡献继续提升。3、税收节约效应增强，对业绩增长转为小幅负贡献。边际贡献减弱的有：1、息差环比仍有收窄，对业绩负向贡献小幅增强。2、成本节约效应减弱，对业绩转为负向贡献。3、拨备计提力度总体保持平稳，对业绩正向贡献小幅收窄，但仍维持较高水平。 图表：邮储银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：邮储业绩增长拆分（单季环比） 2020 1Q21 1H21 3Q21 2021 规模增长 9.5% 11.0% 11.3% 10.6% 11.0% 净息差扩大 -5.1% -5.2% -5.1% -4.1% -4.7% 非息收入 -0.9% 1.4% 1.6% 3.8% 5.1% 成本 -4.0% 0.1% 0.0% 1.7% -3.4% 拨备 7.4% -0.3% 18.6% 14.2% 11.5% 税收 -1.5% -0.8% -3.8% -3.5% -0.6% 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 规模增长 1.8% 3.7% 3.7% 1.2% 1.5% 净息差扩大 -1.0% -1.7% -3.6% 2.9% -1.9% 非息收入 -0.7% 8.7% 3.8% -3.6% 0.1% 成本 -26.7% 66.7% 1.9% -11.4% -45.9% 拨备 -22.4% 47.7% -16.9% 34.5% -19.4% 税收 8.5% -38.3% 4.5% -5.1% 15.4% 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 净利息收入：息差拖累下环比-0.4%  4季度净利息收入环比-0.4%，主要是息差下行拖累，生息资产4季度环比增2.8%。单季年化息差环比下行4bp至2.21%，从资负端拆分看，息差收窄一方面有资产端收益率下行的影响，同时负债端成本亦有提升。资产端收益率环比下行1bp，预计主要是结构因素影响，公司4季度信贷增长总体保持平稳，单季新增信贷规模828亿，节奏较往年同期保持一致，但投资类资产高增下信贷占比有一定下行；从信贷内部结构看零售贷款占比资产的比例总体是保持稳定的。负债端付息率环比小幅上行3bp，预计主要是利率因素影响，从结构看存款高占比的结构优势依旧维持、存款占比97%，同时存款活期化程度较半年度仍是维持稳定的。 -15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%1Q191H193Q1920191Q201H203Q2020201Q211H213Q212021营收 PPOP净利润 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21营收 PPOP净利润 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表：邮储银行单季年化和累积日均净息差 图表：邮储银行单季年化收益率/付息率 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 资产负债增速及结构：贷款保持稳定增长，存款结构优势保持  资产端贷款增长稳定，投资类资产环比有一定高增。1、贷款：4季度邮储银行单季新增信贷规模在828亿，跟往年节奏总体保持一直，环比增1.3%，全年信贷同比增12.9%，仍是维持在较高增速，结构占比环比小幅下降0.7pct至51.3%。从内部结构看，Q4新增仍由零售贷款支撑，个贷占比单季新增近9成，同时对公一般贷款新增占比要好于往年同期，票据则是有一定压降。个人贷款、对公贷款分别占比生息资产29.9%、17.9%。2、债券投资：Q4规模环比高增5.2%，主要是交易性金融资产环比增长较多，环比增近40%，占比生息资产小幅上行至0.8pct。3、同业资产和存放央行：占比稳定在14%。 图表：邮储银行单季新增贷款结构 图表：邮储银行年度信贷投放节奏 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所  负债端存款4季度实现较好增长，存款结构优势维持。1、存款4季度环比高增3%，单季新增3346亿，占比全年新增33.6%，和往年节奏保持一致（从历史存款单季新增看，邮储银行1季度和4季度是存款集2.00%2.10%2.20%2.30%2.40%2.50%2.60%4Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21单季年化净息差 累积日均净息差 1.20%1.40%1.60%1.80%2.00%2.20%2.40%2.