乘行业高景气之风，打造生制药装备一体化平台

[Table_Main] 证券研究报告|公司首次覆盖 东 富 龙(300171.SZ) 2022年03月29日 买入（首次） 所属行业：医药生物 当前价格(元)：42.52 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 王绍玲 资格编号：S0120521090003 邮箱：wangsl＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 1.00 15.25 -9.49 相对涨幅(%) 9.05 26.29 4.60 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 东富龙（300171.SZ）：乘行业高景气之风，打造生制药装备一体化平台 投资要点  投资逻辑：1）公司是制药装备龙头企业，生物药产业在中国兴起之前，业绩更多受到设备投产周期的影响，成长性受到行业天花板限制。2）近年国内生物药行业兴起，以发酵为主的生产方式对应完全不同的设备及耗材，供应链附加值提升，耗材价值量大，行业扩容的同时周期性减弱。新冠疫情影响供应周期叠加产业链自主可控意识的提升，开启了国产替代进程。3）东富龙在行业内已具备良好的渠道基础，生物药设备及耗材领域已经完成产品布局，随着产品和服务能力的提升，有望打造设备耗材平台型公司。  深耕近30年，打造国内制药装备龙头企业。产品方面，公司以冻干机业务起家，后逐步拓展至冻干系统-后包产线-食品工程-生物工程及耗材等领域。渠道方面，公司从注射剂领域拓展至原料药-食品工程-生物工程领域，同时海外业务在2021H1占比提升至25%左右。无论是产品还是渠道，公司能力圈一直在拓展，市占率在持续提升，成就了国内制药装备龙头企业的位置。多年来，公司的业绩表现与制药行业的设备投产与更换周期紧密相关，成长性更多受到行业天花板限制。  国内生物药行业欣欣向荣，打开制药装备行业天花板。在生物药兴起之前，制药设备大多为机械设备，其中，药品包装机械设备占比最高，达到55.7%，其次为原料药设备，占比为25.4%，整体行业增速预计与制药行业固定资产投资增速相当。以发酵为主的生物药生产用设备及耗材在欧美已经实现标准化，不同于化药及中药领域的机械设备为主的制药装备，生物药生产用设备及耗材具备较高的技术壁垒，产品附加值更高。我们测算国内生物药投产带来的设备耗材市场空间达701亿元，其中耗材383亿元，生物药生产领域更大的耗材市场空间，足以打破行业原有的周期属性。2017年以来，国内生物药发酵产能的大幅增加，设备耗材市场快速扩容，欧美企业抢占市场的同时，培育了本土化人才和国产企业，国产产品实现了“从无到有”，新冠疫情下的供应周期延长叠加供应链自主可控趋势下，生物药生产设备及耗材趋势性国产化刚刚开始，相关企业将充分受益。  产品和渠道共举，东富龙有望打造成生物药产业化的平台型企业。公司由生产冻干机起家，在制药设备及系统方面具有较强的产品优势及渠道优势，作为龙头企业可以享受生物药发展的制剂灌装及后包线带来的行业β红利。同时，原液制备和生产环节的生物反应器、一次性袋子、培养基、填料超滤系统等设备及耗材布局已经形成产品闭环，随着各环节产品能力的提升，叠加公司在CGT领域的前瞻性布局，凭借原有的渠道优势，有望快速实现从产品型企业向平台型企业的转变。  盈利预测与投资建议：预计在行业景气程度整体向上，公司生物工程及耗材领域快速增长的拉动下，公司2021-2023年实现营收38.73亿元、50.42亿元、65.37亿元，实现归母净利润8.46亿元、11.74亿元、15.40亿元。公司是制药设备龙头企业，有望享受国内生物药发展带来的行业红利的同时，在生物药设备和耗材领域实现突破，降低周期性，市场较长时间维度的持续增长。我们看好公司未来几年在生物药设备及耗材领域的布局，在国产替代的背景下，将实现快速放量，参考行业内同类型公司估值及公司历史估值情况，当前位置公司仍有估值性价比，给予 “买入”评级。  风险提示：行业景气度下滑风险；产品放量不及预期；产品出口不及预期。 -37%0%37%74%111%149%186%223%2021-032021-072021-112022-03东富龙沪深300 公司首次覆盖 东富龙（300171.SZ） 2/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 628.34 流通A股(百万股)： 427.88 52周内股价区间(元)： 19.98-62.65 总市值(百万元)： 26717 总资产(百万元)： 8,996.75 每股净资产(元)： 6.40 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,264 2,708 3,873 5,042 6,537 (+/-)YOY(%) 18.1% 19.6% 43.0% 30.2% 29.6% 净利润(百万元) 146 463 846 1,174 1,540 (+/-)YOY(%) 107.0% 217.9% 82.6% 38.7% 31.2% 全面摊薄EPS(元) 0.23 0.74 1.35 1.44 1.89 毛利率(%) 33.1% 41.8% 46.4% 48.5% 49.9% 净资产收益率(%) 4.6% 12.9% 19.0% 20.8% 21.4% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 pOrPmRoNpRqPwPtNmMoPvM9P8QbRoMmMoMmOkPnNsRiNnPvMbRmNpQvPmMnPwMrRoP 公司首次覆盖 东富龙（300171.SZ） 3/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 深耕近30年，打造国内制药装备龙头企业............................................................ 6 1.1. 主营制药设备，产品布局逐渐多元化 ........................................................... 6 1.2. 股权结构集中，郑效东先生为公司实际控制人 ............................................. 7 1.3. 冻干机起家，后产品线逐步多元化 .............................................................. 7 1.4. 历史业绩表现与制药行业设备投资周期具有高度相关性 ...............................10 2. 生物药行业欣欣向荣，设备耗材打开行业天花板...................................................14 2.1. 生物药生产所用设备耗材与传统制药设备差异较大 ......................................14 2.2. 国内生物药行业蓬勃发展带动产业链发展 ...................................................15 2.3. 生物类药品行业快速发展，带动设备耗材国产化进程加速 ............................18 2.4. 一次性产品加持下，耗材比重增加，行业周期性弱化 ..................................19 3. 产品和渠道共举，向制药设备平台型企业迈进 ......................................................23 3.1. 渠道不断扩容，客户群体丰富，具备良好的客户基础 ..................................23 3.2. 公司生物药领域的布局逐步完善，逐步向平台型公司迈进 ............................24 3.3. 定增募集大额资金，为下一轮发展奠定坚实基础 .........................................27 4. 盈利预测与投资建议...........................................................................................27 5. 风险提示 ...........................................................................................................30 财务报表分析和预测 ...............................................................................................31 公司首次覆盖 东富龙（300171.SZ） 4/32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：东富龙制药装备产品....................................................................................... 6 图2：食品装备板块产品 .......................................................................................... 7 图3：东富龙公司股权结构图（截止2021Q3） ......................................................... 7 图4：公司历年产品线变化....................................................................................... 8 图5：2018年以前公司各业务收入拆分（亿元） ....................................................... 8 图6：2018年以后公司各业务收入拆分（亿元） ....