公司点评 | 安踏体育 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 营收净利再创新高，提质增效不断超越 安踏体育（2020.HK）2021年年报点评 公司点评 | 安踏体育 公司评级 买入 股票代码 02020 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 97.40HKD 近一年股价走势 分析师 许光辉 S0800518080001 021-38584237 xuguanghui@research.xbmail.com.cn 相关研究 安踏体育：业绩表现符合预期，多品牌助力推动增长—安踏体育（2020.HK)21Q4运营情况及21年业绩预告点评 2022-01-25 安踏体育：品牌矩阵扩张，渠道优势制胜—安踏体育（2020.HK）首次覆盖 2021-10-04 -40%-20%0%20%40%60%2021-032021-082022-01安踏体育恒生指数Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司2021年实现营业收入493.28亿元，同比+38.91%；归母净利润77.20亿元，同比+49.55%，剔除合营公司亏损影响，归母净利润78.01亿元，同比+35.36%。 主品牌DTC改革显效，营收净利创新高。2021年公司实现营业收入493.28亿元，同比+38.91%，业绩再创新高。其中安踏收入240.12亿元，同比+52.47%，DTC改革红利逐步显现，贡献收入85.54亿元，同比+484.69%；受益于电商业务销售增长以及疫情缓和需求回暖，FILA收入218.22亿元，同比+25.05%；其他品牌收入34.94亿元，同比+51.06%，新品牌孵化模式得到验证。 折扣改善毛利率提升，DTC转型经营利润率略有下滑。21年公司毛利率61.64%，同比+3.48pcts，主品牌DTC模式下叠加品牌全年折扣向好，带动毛利率明显提升。营销推广费用率/员工费用率分别为12.4%/13.5%，同比+2.40pcts/+1.00pcts；受DTC转型加大员工成本开支以及品牌升级、冬奥宣传影响，期间费用投放加大，经营利润率同比-3.49pcts至22.28%。 三大品牌曲线定位清晰，高效赋能品牌质量发展。公司三大增长曲线形成合力，品牌差异化布局：安踏专业为本，通过持续挖掘奥运资产强化品牌心智，借势“冬奥+春节”激活市场效益，推动品牌发展向上；FILA明确定位高端休闲运动市场，内伸外延，细分品类不断丰富；户外运动群，迪桑特有望抓住冰雪户外运动流行趋势，品牌影响力不断增强。中长期看，集团数字化转型叠加扎实的零售终端运营能力将赋能品牌高质量发展。 投资建议：预计公司2022-2024年EPS分别为3.43/4.15/5.00元，对应最新PE分别为23.1/19.1/15.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；疫情影响线下客流；新品牌发展不及预期。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 35,512 49,328 59,624 70,484 82,707 增长率 4.7% 38.9% 20.9% 18.2% 17.3% 归母净利润 (百万元) 5,162 7,720 9,285 11,222 13,503 增长率 -3.4% 49.6% 20.3% 20.9% 20.3% 每股收益（EPS） 1.91 2.86 3.43 4.15 5.00 市盈率（P/E） 41.6 27.8 23.1 19.1 15.9 市净率（P/B） 8.9 7.4 5.6 4.3 3.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2022年03月27日 公司点评 | 安踏体育 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月27日 索引 内容目录 主品牌DTC改革显效，营收净利创新高 ................................................................................. 3 折扣改善带动毛利率提升，DTC转型经营利润率略有下滑 ..................................................... 4 三大品牌曲线定位清晰，高效赋能品牌质量发展 ..................................................................... 6 投资建议 .................................................................................................................................. 6 风险提示 .................................................................................................................................. 6 图表目录 图1：2021年公司营收/归母净利同比+38.91%/+49.55% ....................................................... 3 图2：2021H2公司营收/归母净利同比+27.22%/+10.73% ...................................................... 3 图3：2021年安踏/FILA收入分别同比+52.47%/25.05% ........................................................ 4 图4：2021年安踏/FILA收入分别占比48.68%/44.24% ......................................................... 4 图5：2021年公司各品牌门店数量（单位：家） .................................................................... 4 图6：2021年公司毛利率/经营利润率分别为62%/22% ......................................................... 5 图7：2021年公司营销推广费用率同比+2.40pcts .................................................................. 5 图8：2021安踏/FILA毛利率分别同比+7.50pcts/+1.25pcts ................................................... 5 图9：2021安踏/FILA净利率分别同比-7.32pcts/-1.29pcts ..................................................... 5 图10：2021年公司经营活动现金流量净额同比+59.04% ....................................................... 5 图11：2021年公司平均应付贸易账款周转同比下降13天 ..................................................... 5 表1：2021年安踏DTC收入占比整体35.60% ....................................................................... 3 公司点评 | 安踏体育 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月27日 主品牌DTC改革显效，营收净利创新高 公司2021年实现营业收入493.28亿元，同比+38.91%；归母净利润77.20亿元，同比+49.55%，合营公司Amer Sport大幅减亏，三大核心品牌全球收入增长均达到双位数以上，归属公司报表亏损由2020年6.01亿元缩减至0.81亿元，剔除合营公司亏损影响，归母净利润78.01亿元，同比+35.36%；2021H2营业收入265.16亿元，同比+27.22%，归母净利润38.80亿元，同比+10.73%。 图1：2021年公司营收/归母净利同比+38.91%/+49.55% 图2：2021H2公司营收/归母净利同比+27.22%/+10.73% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 分品牌来看，安踏实现收入240.12亿元，同比+52.47%，其中DTC模式贡献收入85.54亿元，同比+484.69%，改革红利逐步显现。双奥营销与科技创新不断巩固品牌专业形象，“氮科技”技术引领行业。公司逐步优化运营效率，淘汰低效门店，2021年门店数量由9,922家降至9,403家，DTC门店达到约6,000家，其中52%的门店由安踏直营，店效增长近30%，直营OPM已达中单位数，转型推进快于预期。 表1：2021年安踏DTC收入占比整体35.60% 2020 2021 安踏销售模式 营收（亿元） 营收占比（%） 营收（亿元） 营收占比（%） YoY（%） DTC 14.63 9.30% 85.54 35.60% 484.69% 电子商贸 50.88 32.30% 82.21 34.20% 61.58% 传统批发及其他 91.98 58.40% 72.37 30.20% -21.32% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 受益于电商业务销售增长以及疫情缓和需求回暖， FILA实现收入218.22亿元，同比+25.05%。FILA致力全场景、全周期、全链路深耕消费者心智，FILA Classic鞋类占比不断提高，销售数量突破1,500万双；FILA Kids聚焦儿童专业运动定位，FILA Fushion签约光希、欧阳娜娜等新生代偶像，贴近年轻一代消费者。品牌门店提质增效，运营效率不断提升，2021年FILA门店数量增加48家至2,054家， FILA Classic、Kids门店店效分别90万、50万左右，较20年大幅提升。 其他品牌实现收入34.94亿元，同比+51.06%，冬奥激发全民运动热情，户外运动群增长潜力逐步释放：迪桑特收入规模超20亿元，182家门店月均店效破百万，其中30家门店-10%0%10%20%30%40%50%60%010020030040050060020172018201920202021营业收入（亿元）归母净利润（亿元）YoY（%，右轴）YoY（%，右轴）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05010015020025030019H119H220H120H221H121H2营业收入（亿元）归母净利润（亿元）YoY（%，右轴）YoY（%，右轴） 公司点评 | 安踏体育 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月27日 效超2千万；可隆独特“轻户外理念”开始获得消费者的认可，流水首次突破10亿元，门店数量达到152家。 图3：2021年安踏/FILA收入分别同比+52.47%/25.05% 图4：2021年安踏/FILA收入分别占比48.68%/44.24% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部