农林牧渔行业周报：俄乌局势推升通胀预期，关注种养殖板块机会

1 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59219558 传 真：010-59562637 中航证券研究所发布 证券研究报告 中航证券研究所 分析师： 彭海兰 证券执业证书号：S0640517080001 邮箱：penghl@avicsec.com 联系人： 陈翼 证券执业证书号：SO640121080014 邮箱：chenyyjs@avicsec.com 2022年03月26日 农林牧渔行业周报：俄乌局势推升通胀预期，关注种养殖板块机会 行业分类：农林牧渔 股市有风险 入市须谨慎 行业投资评级 中性 基础数据 申万农林牧渔指数 3616.60 近一周涨跌幅 3.93% 行业PE（TTM） 50.34 行业PB (LF) 3.28 行业走势图 农林牧渔（申万）PE-TTM 资料来源：wind，中航证券研究所 050100150200250300350400-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%成交金额(亿)农林牧渔(申万)沪深30012172227323742475257申万农林牧渔PE_TTM【本周行情】 申万农林牧渔行业（3.93%），申万行业排名（1/28）； 上证指数（-1.19%），沪深300（-2.14%），中小100（-2.46%）； 涨幅前五 京粮控股 天邦股份 天马科技 新五丰 苏垦农发 36.5% 25.9% 23.5% 21.3% 19.3% 跌幅前五 海利生物 安琪酵母 生物股份 ST东洋 百龙创园 -1.9% -3.2% -4.4% -5.3% -7.7% 【核心观点】 养殖产业： ◼ 重要事件：3月23日，乌克兰农业部长列先科于正式向乌克兰政府递交辞呈，准备辞去农业部长一职。就在22日，列先科曾表示，乌克兰今年春季作物播种面积预计将比2021年减少一半以上，减至约700万公顷。 我们认为，乌克兰是全球主要农业生产国和出口国。20年乌克兰大麦出口占全球贸易额的11.84%，玉米出口占全球贸易额的13.29%。4月乌克兰进入重要的春播期，如果俄乌局势持续紧张，延迟播种甚至弃播一半以上变成现实，将给本年度粮食生产带来不可挽回的影响。此外，从USDA（美国农业部）3月的平衡表看，21/22年度乌克兰玉米预测出口量为27.5百万吨，较上月调减17.9%，全球玉米整体出口额也有所调减。地区争端给港口进出口带来持续的不确定性，叠加乌克兰播种面积预计较大程度减少，将推升全球农产品大宗的通胀预期。对国内来说，我国从乌克兰进口玉米、大麦分别占整体进口量的29.05%和25.74%。乌克兰粮食生产和出口的不确定性，叠加国际农产品市场传导，将给国内相关品种行情稳定带来压力。 交易上，我们推荐关注种植板块的投资机会，尤其是大豆、玉米等受国际市场影响较大的品种。此外，建议关注农产品大宗涨价给养殖成本带来的压力，持续推动生猪产能去化带来周期反转的投资机会。但也注意俄乌局势变化可能给板块带来的波动。 ◼ 生猪方面，生猪养殖价格近期调整明显。据中国养猪网，截 2 [农林牧渔行业周报] 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 至3月26日生猪（外三元）价格12.35元/公斤，较上周涨3.7% 。但全球供应链压力和地区争端推高了农产品大宗的价格间接提升养殖饲料成本，养殖利润仍处深度亏损区间。截至3月25日，生猪自繁自养利润-549.21元/头，行业产能去化将加快。 饲料数据看，3月15日，饲料工业协会公布2022年1-2月饲料生产形势。全国工业饲料总产量4384万吨，同比增长3.5%。其中猪饲料产量2126万吨，同比增长2.9%。月度来看，2月猪饲料产量924万吨，环比-23.1%。我们认为，2月份月度环比下降系春节停工和统计因素所致，行业整体饲料产量和需求仍处在较高的水平，反映生猪行业存栏仍在偏宽松的局面，节后需求放缓下，生猪价格短期难以强势。（详见“存栏和猪饲料产量”图） 2月主要生猪上市企业销售情况：生猪行情随节后需求放缓走弱，生猪价格下行，叠加饲料成本走高，养殖亏损进一步扩大。量上，春节后整体需求放缓，生猪价格低迷，主要企业节前加速出栏叠加节后行情低迷，出栏缩量明显。2月主要生猪企业出栏283.33万头（除牧原），月环比降31.5%。价上，2月生猪行情节后步入淡季，需求整体放缓，生猪行情下行。主要生猪企业2月生猪销售价格均有较大幅度下行。正邦、温氏、新希望、天邦分别环比-9.7%、-10.9%、-12.8%、-13.8%，牧原1-2月较去年12月下降16.1%。 图1： 存栏和猪饲料产量 图2： 生猪周期逻辑 数据来源：农业农村部、饲料工业协会、中航证券研究所 我们认为，生猪板块的博弈已进入3.0阶段。经典的蛛网模型反映了：降价—>减产—>供不应求—>涨价—>增产—>再降价的市场逻辑。从历史和近期的资本市场表现看，资本市场对生猪板块的博弈从最初的博“涨价”（1.0阶段），到博“减产”（2.0阶段），已经逐步演化到了博“降价”（3.0阶段）。资本市场已经消化年初降价的预期，提前形成了一定减产和未来周期向上的预期，“越降价、越减产、股价越涨”。资本市场博弈的“蛛网模型”逻辑链条不断前移。 根据我们测算，历史上，19-20年猪周期顶点头部上市猪企头均市值达到12000-18000元的水平，而15-16年猪周期顶点头部猪企出栏的头均市值达到8000-10000元的水平（如下图）。我们认为，19-20年猪周期的启动背景较为特殊，环保和非瘟因素短期对行业产能冲击十分明显。而目前看本轮猪周期如果反转，更多是周期性行业利润驱动的。参考估值，相较而言15-16年的猪周期（即8000元左右的头均市值）更具可比性。我们认为，当前估值水平下，市场已经提前反映了一定的周期反转预期，但利润下行推动产能去化以及消费水平仍待持续观察验证，生猪板块将进入较为激烈的博弈阶段。 0200400600800100012001400250030003500400045005000母猪存栏和猪饲料产量能繁母猪存栏(万头)猪饲料产量(万吨) 3 [农林牧渔行业周报] 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 交易上，考虑资本市场已经反映了一定生猪周期反转的预期，建议关注短期降价减产不及预期带来的波动。从最近的养殖利润看自繁自养和外购仔猪养殖利润进入深度亏损区间，产能去化将加快，逢低介入是较为妥当的策略。但本轮猪周期要回到19年那轮史诗级的周期并不具备环保和非瘟对产能冲击的外部环境，建议保持理性预期。 肉鸡方面，我们认为，黄羽鸡供需基本面将推动行情周期向上。1）供给端，前期长时间的养殖亏损使得行业产能去化明显。据中国畜牧业协会，黄羽肉鸡父母代存栏已经处在近四年较低位置。我们认为，22年黄羽肉鸡出栏整体将处于近年低位。2）需求端，随着生猪和其他动物蛋白的行情筑底，黄羽肉鸡需求的替代挤压将逐步缓解边际向好。此外疫情压制的活禽消费已经在过去两年较为充分消化，边际改善；短期有年底消费支撑，长期经济复苏提振，黄羽肉鸡板块有望迎来景气周期。关注立华股份、湘佳股份、温氏股份等板块相关标的。 产业链一体化方面，我们认为头部养殖企业凭借自身在上游一体化、规模化的优势向下游屠宰加工、食品制造甚至终端销售延伸，业务不断丰富，价值不断提升。头部养殖企业有望依托核心优势不断提升竞争力，打开业绩增长曲线。 重点推荐：国内具有明显成本优势的规模养殖龙头【牧原股份】，具有产能优势和扩张潜力的规模养殖新势力【傲农生物】，产业链一体化进展较快的【新希望】和【圣农发展】。 ◼ 种植产业：种业迎来“三期叠加”的历史性机遇。政策期，2月11日国务院印发《“十四五”推进农业农村现代化规划》，在“推进创新驱动发展”章节中再次强调种业振兴——加强种质资源保护、开展育种创新攻关、加强种业基地建设、强化种业市场监管。行业期，粮食大宗价格持续高位，农民种粮意愿上升，玉米、水稻种子库存和供需有所优化，推动种业景气。技术期，22年生物育种有望落地推广。预计近期生物育种推广方案有望明确：1）方案低版本只涉及内蒙云南地区推广；2）中版本在低版本基础上还推广东北玉米主产区；3）高版本将全面放开。我们认为，考虑国家推动种业振兴决心和当前种植实际情况，中版本最终落地有较大概率。 2月28日，农业农村部发布2022年农业转基因生物监管工作方案。我们认为今年方案有以下三个特点。1）“更严格”，今年的工作方案提出加强种子生产经营监管“防止非法转基因种子下地”（去年提“严防非法转基因种子流入市场”）。2）“全覆盖”，对相关企业、科研单位、育种和生产基地的检查覆盖率要达到100%。3）“产业化”，方案提“为生物育种产业化发展营造健康有序的环境”可见生物育种产业化临近，预期22年为落地元年。 中长期看，我们坚定看好民族种业前景、看好相关种业企业基本面提升。种业振兴大旗下，行业的迭代和重塑是自上而下不断落地的，是确定性很高的。“迭代”就是生物育种技术的迭代， 1月转-1000-5000500100015002000250030003500020004000600080001000012000140001600018000200002016年1月2016年4月2016年7月2016年10月2017年1月2017年4月2017年7月2017年10月2018年1月2018年4月2018年7月2018年10月2019年1月2019年4月2019年7月2019年10月2020年1月2020年4月2020年7月2020年10月2021年1月2021年4月2021年7月2021年10月历史养殖利润（元/ 头）和主要上市猪企头均市值（元）养殖利润(自繁自养)天邦股份正邦科技牧原股份温氏股份 4 [农林牧渔行业周报] 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 基因及基因编辑相关政策落地，支持相关品种高效审定，显示政策决心和力度。“重塑”就是行业格局的重塑，全国种业企业扶优工作推进会中再次强调“做优做强一批具备集成创新能力、适应市场需求的种业龙头企业，打造种业振兴的骨干力量”，科研优势龙头种企会越来越突出。“自上而下”就是种业振兴大旗下从政策、制度到监管执法的落地兑现，整体行业基本面会越来越好。 交易上，我们认为虽然行业业绩兑现存在时间周期，但种业振兴是持续且确定的。兑现周期必然会带来“浮躁”资金了结，引起波动，但同时也给“长期”资金带来了逢低配置的机会。退去短期高预期的“浮沫”，并随着风格压制走向尽头，将迎来较好的交易机会。 重点推荐：拥有转基因性状储备的种业龙头【隆平高科】，转基因技术领先、多条业务向好的【大北农】。 ◼ 宠物产业：宠物产业是迎合社会发展和消费趋势的优质赛道。据《中国宠物行业白皮书》，国内宠物行业千亿市场规模，年复合增长速度近20%。当前海外巨头占有国内宠物食品和医疗等细分市场较高份额。我们认为，国产代工企业品牌化将不断加速，对国内传统、现代渠道的理解和深入具有比较优势，宠物产业将迎来国产替代机遇，我们将持续跟踪关注。 重点推荐：国内宠物食品行业领跑者【中宠股份】。 ◼ 粮油产业：受农产品周期、疫情下全球供应链扰动等因素影响，大豆等油籽价格走高，粮油企业成本端压力突显，压榨利润下滑明显。我们认为，随着成本端-未来农产品周期压力边际改善，需求端-迎来疫情缓和后的消费复苏，粮油企业业绩有望提振。关注供应链一体化管理运营头部企业。 重点推荐：有望在整体厨房业务发力的粮油龙头【金龙鱼】。 风险提示：经济复苏不及预期，疫情等 一、 市场行情回顾（20