公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 南侨食品（605339） 证券研究报告 2022年03月18日 投资评级 行业 食品饮料/食品加工 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 24.46元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 427.65 流通A股股本(百万股) 63.53 A股总市值(百万元) 10,460.43 流通A股市值(百万元) 1,553.93 每股净资产(元) 7.48 资产负债率(%) 22.31 一年内最高/最低(元) 76.76/20.38 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 董懿夫 联系人 dongyifu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《南侨食品-季报点评:21Q3营收同增10%，渠道下沉拓展烘焙新消费场景》 2021-11-01 2 《南侨食品-半年报点评:21H1归母净利润同增63%，上半年量价齐升高速增长，逐步开拓新型烘焙消费场景前景可期》 2021-08-13 3 《南侨食品-首次覆盖报告:烘焙油脂领军者，产能释放+冷冻面团打开成长新空间》 2021-06-04 股价走势 发布21年年报，实现归母净利润3.68亿元同增13%，产能释放渠道开拓业绩稳健增长 公司发布2021年年度报告。2021年公司实现营业收入28.73亿元，同增23.71%；实现归母净利润3.68亿元，同增13.27%。其中2021Q4公司实现营业收入8.18亿元，同增15.09%。 收入端：2021年公司实现营业收入28.73亿元，同增23.71%。其中21Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入6.47/7.14/6.93/8.18亿元，分别同增49.69%/29.92%/10.14%/15.09%。分产品看，2021年公司烘焙应用油脂/淡奶油/进口品/冷冻面团/馅料分别实现营收16.91/4.77/5.02/1.78/0.17亿元。 毛利率：公司2021年度毛利率为31.12%，同减7.66pct。分季度看，2021年Q1-Q4毛利率分别为38.80%/35.92%/29.95%/22.14%。分产品看，烘焙应 用 油 脂/淡 奶 油/进 口 品/冷 冻 面 团/馅 料 毛 利 率 分 别 为30.88%/36.37%/27.69%/32.67%/-30.57%。 费用端：公司2021年期间费用率为14.86%，同减6.01pct。其中销售费用率为7.36%，同减3.77pct；财务费用率为-0.74%，同减0.57pct，主要由于公司本期收到首发募集资金的存款利息。 利润端：公司2021年度实现归母净利润3.68亿元，同增13.27%。后疫情时代消费趋势逐步改变。2021年Q1-Q4分别实现归母净利润0.98/0.98/0.78/0.95亿元，同比变动+126.99%/+27.17%/-9.54%/-20.28%。 渠道端：公司经销商数量为305家，新增54家，其中华南/华中/华东/西南 分 别 拥 有 经 销 商77/58/50/32家 ， 分 别 同 比 变 动+4.05%/+11.54%/-10.71%/-13.51%。报告期内，公司不断拓展渠道，加速一、二线城市销售网络细化及下沉工作及提升三、四线城市成长动能。 供给端：冷冻面团产能逐步释放，公司2021年有序推进了各产线的升级和建设工作，通过新建、扩建冷冻面团生产线进一步增加产能、提升盈利。上海南侨二期冷冻面团项目展开工作，产能有望逐步释放。 投资建议：公司作为烘焙油脂行业领军者，雄厚的技术积累助力产品品质稳定。公司将持续深耕烘焙市场，解锁茶饮、餐饮等新消费场景，释放海外业务潜能，未来业绩有望继续高速发展。受原材料价格影响，我们调整公司2022-2023年归母净利润预测为4.4/5.4亿元（前值5.2/7.4亿元），对应PE23X/19X，维持买入评级。 风险提示：疫情反复风险、原材料价格波动风险、公司经营不及预期 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,322.40 2,872.99 3,418.86 4,048.27 4,769.35 增长率(%) (1.22) 23.71 19.00 18.41 17.81 EBITDA(百万元) 581.84 606.17 589.96 713.04 855.61 净利润(百万元) 325.25 368.40 435.02 538.06 663.23 增长率(%) 9.02 13.27 18.08 23.69 23.26 EPS(元/股) 0.76 0.86 1.02 1.26 1.55 市盈率(P/E) 31.27 27.60 23.38 18.90 15.33 市净率(P/B) 5.23 3.18 2.76 2.42 2.09 市销率(P/S) 4.38 3.54 2.97 2.51 2.13 EV/EBITDA 0.00 20.41 13.17 10.18 7.66 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%8%38%68%98%128%158%2021-032021-072021-112022-03南侨食品沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布2021年年度报告。2021年公司实现营业收入28.73亿元，同增23.71%；实现归母净利润3.68亿元，同增13.27%。其中2021Q4公司实现营业收入8.18亿元，同增15.09%，归母净利润为0.95亿元，同减20.28%。 图1：2021营收同增23.71% 图2：2021归母净利同增13.27% 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2. 点评 2.1. 收入端 2021年公司实现营业收入28.73亿元，同增23.71%。公司根据经营计划、结合市场环境，加大主营业务的投入，通过扩大产能、开拓渠道实现营收稳健增长。 分季度看，其中21Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入6.47/7.14/6.93/8.18亿元，分别同增49.69%/29.92%/10.14%/15.09%。 图3：21Q4营收同增15.09% 资料来源：公司公告、天风证券研究所 分产品看，2021年公司烘焙应用油脂/淡奶油/进口品/冷冻面团/馅料分别实现营收16.91/4.77/5.02/1.78/0.17亿元，分别同比变动+18.48%/+35.54%/+23.67%/+55.01%/+11.18%。其中，淡奶油和冷冻面团的销售额同比增长较快，主要由于疫情常态化下，内循环消费持续增长，消费者习惯改变，烘焙食品市场规模不断扩大。 21.0923.6423.5123.2228.7312.27%12.08%-0.53%-1.22%23.71%-5%0%5%10%15%20%25%0510152025303520172018201920202021营收收入（亿元）yoy2.172.772.983.253.68-23.52%27.84%7.54%9.02%13.27%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020172018201920202021归母净利（亿元）yoy4.335.506.297.106.487.146.938.18 49.69%29.92%10.14%15.09%0%10%20%30%40%50%60%0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4营收收入（亿元）yoy 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图4：各产品营收比例分布（单位：亿元） 资料来源：公司公告、天风证券研究所 分销售模式看，公司经销模式/直营模式分别实现营收17.26/11.42亿元，同增20.37%/29.28%，分别占营业收入的60%/40%，收入占比稳定。 2.2.毛利端 公司2021年度毛利率为31.12%，同减7.66pct。主要由于本期产品销售数量增加和原材料采购单价上升，以及销售费用中的运费重分类入成本，造成营业成本增加。 分季度看，2021年Q1-Q4毛利率分别为38.80%/35.92%/29.95%/22.14%，分别同比变动3.68pct/-2.68pct/-8.42pct/-19.39pct。 分产品看，烘焙应用油脂/淡奶油/进口品/冷冻面团/馅料毛利率分别为30.88%/36.37%/27.69%/32.67%/-30.57%，分别同减9.47/7.39/0.48/13.23/19.43pct。 图5：季度毛利率变化 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.3.费用端 公司2021年期间费用率为14.86%，同减6.01pct。其中，①销售费用率为7.36%，同减3.77pct；②管理费用率为5.48%，同减0.72pct；③研发费用率为2.77%，同减0.96pct；④财务费用率为-0.74%，同减0.57pct，主要由于公司本期收到首发募集资金的存款利息。 16.914.775.021.780.17烘焙应用油脂淡奶油进口品冷冻面团馅料35.12%38.60%38.37%41.53%38.80%35.92%29.95%22.14%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4毛利率 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图6：费用率变化 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.4.利润端 公司2021年度实现归母净利润3.68亿元，同增13.27%，主要由于内循环消费的快速提升加速了三四线城市烘焙、餐饮市场的蓬勃发展，后疫情时代消费趋势逐步改变，冷冻面团产品深受青睐，有效驱动公司业绩提升。 分季度看，2021年Q1-Q4公司分别实现归母净利润0.98/0.98/0.78/0.95亿元，分别同比变动+126.99%/+27.17%/-9.54%/-20.28%。 图7：年度归母净利润变化 图8：分季度归母净利润变化 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.5.渠道端 公司巩固一二线城市深耕三四线市场，不断拓展渠道开发新业态。截止报告期末，公司经销商数量为305家，新增54家，其中华南/华中/华东/西南分别拥有经销商77/58/50/32家，分别同比变动+4.05%/+11.54%/-10.71%/-13.51%。报告期内，公司不断拓展渠道，加速一、二线城市销售网络细化及下沉工作，深挖及提升三、四线城市成长动能，同时针对不同渠道采取相对应策略，深度开发便利店、商超会员店及餐饮市场等多种业态。 2.6.供给端 冷冻面团产能逐步释放，提升公司盈利空间。公司2021年有序推进了各产线的升级和建设工作，通过新建、扩建冷冻面团生产线进一步增加产能、提升盈利。截止报告期末，冷冻面团设计产能4725吨，实际产能4343吨，在建产能4737吨。2022年1月6日，上海南侨二期冷冻面团项目正式投产，上海厂成为继天津厂后的第二座冷冻面团生产基地，产11.12%7.36%6.19%5.48%3.72%2.77%-0.17%-0.74%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%20202021销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率2.172.772.983.253.68-23.52%27.84