[Table_Stock] 周大生（002867） 证券研究报告 公司点评 省代驱动21年收入高增长，1-2月经营业绩亮眼 ——2021年度业绩快报及2022年1-2月经营业绩点评 [Table_Rating] 买入（维持） [Table_Summary] ◼ 21年Q4业绩下滑，22年1-2月增速亮眼 (1) 公司发布业绩快报，2021年实现营收91.55亿元（同比+80%)，归母净利润12.28亿元（同比+21%)，扣非净利润11.93亿元（同比+26%）。其中第四季度公司实现营收26.82亿元（同比+55%), 归母净利润2.22亿元（同比-26%)，扣非净利润2.29亿元（同比-19%）。 (2) 公司发布2022年1-2月经营数据，营收约为23.19亿元（同比+203.11%），归母净利润2.18亿元（同比+36.01%），营收与净利润增速亮眼。 ◼ 省代驱动收入快速增长，非经营性因素影响Q4业绩 (1) 收入高增长主要系省代模式初见成效，黄金批发销售收入快速增长，同时黄金产品收入结构有所变化所致。 (2) Q4利润下滑的主要原因：1、坏账计提等非经营性因素影响；2、 Q3省代集中发力，9月份订货会透支部分Q4拿货量；3、受疫情影响，12月订货会表现不佳，尤其钻石镶嵌品类受到影响，河南、西北、京津冀及江浙沪等优势区域受到冲击。4、部分省代推进仍处磨合期，Q4发力效果欠佳，今年渐入佳境。 ◼ 未来看点：省代渐入佳境，推动展店提速+黄金放量 (1) 恢复展店节奏：2021Q3 引入省代后公司恢复开店节奏，Q1-Q4 分别净增 2/66/100/145 家；截至2021年末，门店数量达到 4502家，净增门店数量313家。预计未来在公司、区域办事处、省代、加盟商四方共同赋能下，激发渠道活力，加快拓店节奏。 (2) 黄金产品快速放量：黄金销售维持高景气度。从行业角度来看，据中国黄金协会发布数据， 2021年全国黄金实际消费量1120.90吨，与2020年同期相比增长36.53%，较疫情前2019年同期增长11.78%；2022 年春节假日 7 天全国黄金消费同比增长 13%。此外，价格端一口价黄金改克重促进定价机制透明化。从公司角度看，公司推出“周大生非凡古法黄金系列”等特色产品，围绕黄金产品的目标人群、应用场景等元素构建六大产品线，加强时尚类、文创类黄金的研发推广，黄金产品工艺提升等结构性变化是推动黄金销售的主驱动力；此外省代协助公司为加盟商提供资金支持，提高加盟商黄金产品配货效率及黄金铺货量，促进黄金产品销售。 (3) 镶嵌品类恢复增长：21年公司推出“LOVE100星座极光钻石大师 [Table_Industry] 行业: 商贸零售 日期: 2022年03月16日 [Table_Author] 分析师: 彭毅 Tel: 021-53686136 E-mail: pengyi@shzq.com SAC编号: S0870521100001 联系人: 张洪乐 Tel: 021-53686159 E-mail: zhanghongle@shzq.com SAC编号: S0870121040018 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 13.53 12mth A股价格区间（元） 13.53-37.03 总股本（百万股） 1,096.08 无限售A股/总股本 98.37% 流通市值（亿元） 145.89 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深300比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《周大生(002867.SZ)-2021年三季报点评：省代驱动收入高增，黄金产品快速放量》 ——2021年10月31日 《周大生(002867.SZ)_省代模式推行+共同富裕背景，公司发展迎新动能》 ——2021年10月13日 -58%-49%-40%-31%-22%-13%-4%5%14%03/2105/2108/2110/2112/2103/22周大生沪深300 公司点评 系列”及情景风格珠宝2.0配货模型，不断迭代优化产品研发，持续提升产品竞争力。 ◼ 盈利预测及投资建议 未来在省代模式助力下，产品端黄金有望继续放量，渠道端拓店动力充足，我们维持公司 22-23 年营业收入122/150亿元，同比+33%/24%。考虑到疫情对公司业绩的影响，下调22-23 年归母净利润至14.2/17.2亿元（前值17.4/20.3亿元），同比+16%/21%，对应 EPS 为 1.30/1.57 元，当前收盘价对应 PE 为 10.4/8.6倍，维 持“买入”评级。 ◼ 风险提示 疫情反复风险；门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 5084 9156 12163 15022 年增长率 -6.5% 80.1% 32.8% 23.5% 归母净利润 1013 1228 1424 1722 年增长率 2.2% 21.2% 15.9% 20.9% 每股收益（元） 1.40 1.12 1.30 1.57 市盈率（X） 19.04 12.07 10.42 8.62 市净率（X） 5.42 2.36 2.00 1.69 资料来源：Wind，上海证券研究所（2022年03月15日收盘价） 公司点评 请务必阅读尾页重要声明 3 公司财务报表数据预测汇总 [Table_Finance2] 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 1680 1130 1319 2538 营业收入 5084 9156 12163 15022 应收票据及应收账款 136 1016 1350 1255 营业成本 2998 6563 8963 11205 存货 2391 2997 4022 4565 营业税金及附加 69 100 130 160 其他流动资产 551 576 596 616 销售费用 668 712 973 1127 流动资产合计 4759 5718 7287 8974 管理费用 99 156 243 270 长期股权投资 1 1 2 2 研发费用 13 18 24 30 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 -23 -33 -38 -50 固定资产 23 72 87 99 资产减值损失 -10 -61 -30 -40 在建工程 305 355 375 395 投资收益 1 9 2 3 无形资产 427 430 434 436 公允价值变动损益 11 1 0 0 其他非流动资产 1141 980 886 870 营业利润 1309 1591 1841 2245 非流动资产合计 1897 1838 1783 1802 营业外收支净额 15 15 20 5 资产总计 6656 7556 9070 10776 利润总额 1324 1606 1861 2250 短期借款 0 0 0 0 所得税 310 377 437 529 应付票据及应付账款 423 477 638 737 净利润 1013 1228 1424 1722 合同负债 10 53 27 34 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 807 710 949 1173 归属母公司股东净利润 1013 1228 1424 1722 流动负债合计 1239 1239 1615 1943 主要指标 长期借款 0 0 0 0 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 26 26 26 26 毛利率 41.0% 28.3% 26.3% 25.4% 非流动负债合计 26 26 26 26 净利率 19.9% 13.4% 11.7% 11.5% 负债合计 1266 1266 1641 1969 净资产收益率 18.8% 19.5% 19.2% 19.6% 股本 731 1096 1096 1096 资产回报率 15.2% 16.3% 15.7% 16.0% 资本公积 1686 1323 1323 1323 投资回报率 18.1% 19.1% 18.8% 19.1% 留存收益 3092 3993 5132 6509 成长能力指标 归属母公司股东权益 5386 6286 7425 8802 营业收入增长率 -6.5% 80.1% 32.8% 23.5% 少数股东权益 5 5 5 5 EBIT增长率 2.6% 23.1% 15.9% 20.7% 股东权益合计 5390 6290 7429 8807 归母净利润增长率 2.2% 21.2% 15.9% 20.9% 负债和股东权益合计 6656 7556 9070 10776 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 1.40 1.12 1.30 1.57 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 每股净资产 4.91 5.73 6.77 8.03 经营活动现金流量 1361 -155 410 1590 每股经营现金流 1.24 -0.14 0.37 1.45 净利润 1013 1228 1424 1722 每股股利 折旧摊销 39 12 15 18 营运能力指标 营运资金变动 300 -1430 -1034 -180 总资产周转率 0.76 1.21 1.34 1.39 其他 9 34 6 30 应收账款周转率 37.46 9.13 9.13 12.17 投资活动现金流量 -638 73 63 -27 存货周转率 1.25 2.19 2.23 2.45 资本支出 -131 -206 -32 -46 偿债能力指标 投资变动 -525 -2 0 0 资产负债率 19.0% 16.7% 18.1% 18.3% 其他 18 280 96 19 流动比率 3.84 4.61 4.51 4.62 筹资活动现金流量 -336 -468 -285 -344 速动比率 1.90 2.17 1.99 2.24 债权融资 0 -140 0 0 估值指标 股权融资 0 3 0 0 P/E 19.04 12.07 10.42 8.62 其他 -336 -331 -285 -344 P/B 5.42 2.36 2.00 1.69 现金净流量 387 -551 189 1219 EV/EBITDA 13.51 8.65 7.35 5.54 资料来源：Wind，上海证券研究所 公司点评 请务必阅读尾页重要声明 4 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入 股