股票投资策略简报：市场环境发生了质的变化吗？

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 艾熊峰 分析师 SAC执业编号：S1130519090001 (8621)61038291 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 市场环境发生了质的变化吗？ 基本结论 ◼ 俄乌局势升级之下，A股市场环境发生了质的变化吗？近期市场波动和俄乌局势的变化基本联动，两国外长会谈，全球市场风险偏好回升，会谈结果不尽如人意，风险偏好再度回落。正如我们上周周报所言，如果俄乌局势导致A股市场外围环境发生质的变化，那么大概率体现在“全球滞涨、中欧关系、中美关系”三大方面。 ◼ 市场重回2008和2018年？当前国内环境明显更为友好。近期全球市场巨震，市场情绪陷入明显悲观，甚至有投资者认为当前市场可能会呈现2008年和2018年的单边下行趋势。2008年全球金融危机、2018年中美贸易战是A股市场面临的明显的外围环境冲击，此次俄乌冲突是不是会对A股外围环境造成持续的实质性冲击仍有待进一步观察。但是可以肯定的是，当前国内经济和政策环境和2008年以及2018年是截然不同的。2008年国内经济受全球经济危机冲击持续下行，2018年国内主动去杠杆下信用持续趋紧，而当前国内经济处在筑底阶段，货币和信用政策均呈现宽松态势。 ◼ 市场何时见底？从“政策底-市场底”的角度来看，2015年和2018年政策底之后2月左右市场底显现。具体来说：1）2015年股灾阶段，7月6日国家队入场，证监会宣布央行对证金公司提供无限流动性，市场当时基本处在政策底，一直到8月中旬，上证指数在3400-4000点震荡。但市场真正见底在8月26日底，指数低点是2850点；2）2018年10月底中央召开民企座谈会，市场当时处在政策底，一直到12月中旬上证指数在2500-2700点震荡。但市场真正见底在2019年1月初，上证指数最低达2441点。 ◼ 市场观点：市场底临近。此次市场政策底的标致是什么？我们认为1月下旬的降息是政策底明显信号。但近期受俄乌冲突影响，政策底后市场波动有所加大。但从前两次政策底到市场底间隔2个月左右的经验，我们认为在俄乌冲突逐步进入谈判阶段情况下，当前A股市场临近市场底。防守思路下低估值是优选，但后续在A股由守转攻时，A股或迎来中小成长时刻。当前对于新能源等赛道的核心分歧在于业绩是否处在拐点阶段。在赛道投资中，成长曲线拐点的研判最为关键，比如2017年苹果手机出货量迎来向下拐点，相关板块明显持续调整。以新能源汽车为例，2019年以来板块持续超额收益伴随着新能源汽车渗透率的不断提升。新能源板块成长曲线拐点短期仍难看到，中长期逻辑难以证伪，当前资金负反馈下的板块持续调整在业绩不确定性落地后或迎来确定性回升。 ◼ 行业配置：新能源板块的企稳回升，左侧布局 TMT硬科技，关注券商短平快机会，逐步关注疫情缓和后商务消费预期差机会。 1）当前新能源等机构重仓板块基本面和政策面均没有明显变化，企稳回升或是大概率事件。最近披露的年报预告，板块内公司均普遍实现了高增长。尽管部分投资者担心市场对新能源板块业绩增长预期过高，存在业绩低于预期的潜在风险。但目前来看，平稳渡过业绩考验的概率较大。 2）TMT是预期差较大的板块，特别是TMT中偏向硬科技的板块，如通信、计算机和部分半导体等。首先，行业景气保持稳定向上；其次，板块估值基本处在历史底部区域；此外，新基建等政策或成为行情催化因素。建议积极布局核心产业链：汽车智能化产业链、5G to B端应用、产业数字化、华为产业链等。 ◼ 风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 2022年03月13日 策略观点速递 股票投资策略简报 证券研究报告 总量研究中心 策略周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、A市场外围环境发生了质的变化吗？ ....................................................... 3 二、市场重回2008和2018年？当前国内环境明显更为友好 ......................... 3 三、市场观点：市场底临近 ........................................................................... 4 四、行业配置：新能源企稳回升，TMT崛起，券商短平快机会 ...................... 5 重要事件前瞻 ................................................................................................ 5 图表目录 图表1：俄乌局势下对A股影响的核心领域 ................................................... 3 图表2：上证综指年初以来表现 ..................................................................... 4 图表3：上证指数在2015年和2018年市场见底的过程 ................................. 5 图表4：重要事件前瞻 ................................................................................... 6 策略周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、A市场外围环境发生了质的变化吗？  俄乌局势升级之下，A股市场环境发生了质的变化吗？近期市场波动和俄乌局势的变化基本联动，两国外长会谈，全球市场风险偏好回升，会谈结果不尽如人意，风险偏好再度回落。正如我们上周周报所言，如果俄乌局势导致A股市场外围环境发生质的变化，那么大概率体现在“全球滞涨、中欧关系、中美关系”三大方面。  能源价格走势是全球滞涨与否的关键。这次能源价格上涨和上世纪70年代的石油危机有所不同，当时造成供应短缺的原因是原油出口国限制出口，而这次则是原油进口国限制俄罗斯原油进口（当前只有美国和英国明确宣布禁止进口）。那这次原油涨价的持续性取决于欧洲等主要能源进口国能否承受持续上涨的能源成本，替代俄罗斯供应的增量产量能不能大规模扩张。从供需角度来看，当前影响油价的核心因子在于供给端，OPEC+和伊朗原油供给受国际政治主导，美国页岩油则取决于企业资本开支扩张的进度以及产量扩张的弹性。当前市场对美国页岩油产出分歧巨大，但从美国五大页岩油公司2022年资本开支计划可以看出，在自由现金流明显改善后，普遍提高今年资本开支计划，增速在23%左右（一方面集中在短期内能出油的钻完井上，另一方面集中在长期勘探上）。  中欧关系方面，上周中法德领导人就俄乌冲突等问题进行视频会晤，当前中欧之间仍在加强沟通，俄乌问题并不会加大中欧之间的分歧。此外，中国和欧盟峰会将于4月1日举行，中欧领导人的会晤将对中欧关系注入新的正能量。此外，自2020年底中欧投资协议谈判完成后，当前协议在欧洲议会进行批准生效阶段，今年中欧峰会的召开或加快协议生效进度。  中美关系方面，自2018年贸易战以来，可以说两国经贸关系跌落至低点。拜登政府也在持续强调中国是美国的竞争对手，叠加近期美国证券交易委员会将五家美国上市的中国公司列入有退市风险的清单。中美关系进一步恶化的概率较低，但如果两国关系已降至冰点后再进一步恶化，其对股票市场的影响也将不容忽视。 图表1：俄乌局势下对A股影响的核心领域 来源：国金证券研究所 二、市场重回2008和2018年？当前国内环境明显更为友好  近期全球市场巨震，市场情绪陷入明显悲观，甚至有投资者认为当前市场可能会呈现2008年和2018年的单边下行趋势。2008年全球金融危机、2018年中美贸易战是A股市场面临的明显的外围环境冲击，此次俄乌冲突是不是会对A股外围环境造成持续的实质性冲击仍有待进一步观察。但是俄乌战争国际局势中欧关系中美关系能源价格滞涨风险 策略周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 可以肯定的是，当前国内经济和政策环境和2008年以及2018年是截然不同的。2008年国内经济受全球经济危机冲击持续下行，2018年国内主动去杠杆下信用持续趋紧，而当前国内经济处在筑底阶段，货币和信用政策均呈现宽松态势。 图表2：上证综指年初以来表现 来源：Wind、国金证券研究所 三、市场观点：市场底临近  市场何时见底？从“政策底-市场底”的角度来看，2015年和2018年政策底之后2月左右市场底显现。具体来说：1）2015年股灾阶段，7月6日国家队入场，证监会宣布央行对证金公司提供无限流动性，市场当时基本处在政策底，一直到8月中旬，上证指数在3400-4000点震荡。但市场真正见底在8月26日底，指数低点是2850点；2）2018年10月底中央召开民企座谈会，市场当时处在政策底，一直到12月中旬上证指数在2500-2700点震荡。但市场真正见底在2019年1月初，上证指数最低达2441点。  此次市场政策底的标致是什么？我们认为1月下旬的降息是政策底明显信号。但近期受俄乌冲突影响，政策底后市场波动有所加大。但从前两次政策底到市场底间隔2个月左右的经验，我们认为在俄乌冲突逐步进入谈判阶段情况下，当前A股市场临近市场底。  防守思路下低估值是优选，但后续在A股由守转攻时，A股或迎来中小成长时刻。当前对于新能源等赛道的核心分歧在于业绩是否处在拐点阶段。在赛道投资中，成长曲线拐点的研判最为关键，比如2017年苹果手机出货量迎来向下拐点，相关板块明显持续调整。以新能源汽车为例，2019年以来板块持续超额收益伴随着新能源汽车渗透率的不断提升。新能源板块成长曲线拐点短期仍难看到，中长期逻辑难以证伪，当前资金负反馈下的板块持续调整在业绩不确定性落地后或迎来确定性回升。 -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%01-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012008年2018年2022年 策略周报 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：上证指数在2015年和2018年市场见底的过程 来源：Wind、国金证券研究所；说明：红色为2018年上证指数，横轴和纵轴为红色轴。蓝色为2018年上证指数，横轴和纵轴为蓝色轴。 四、行业配置：新能源企稳回升，TMT崛起，券商短平快机会  光伏等新能源板块企稳回升 首先，新能源等机构重仓股企稳回升概率大。当前新能源等机构重仓板块基本面和政策面均没有明显变化，企稳回升或是大概率事件。最近披露的年报预告，板块内公司均普遍实现了高增长。尽管部分投资者担心市场对新能源板块业绩增长预期过高，存在业绩低于预期的潜在风险。但目前来看，平稳渡过业绩考验的概率较大。值得注意的是，从资金博弈角度来看，缩量调整过后，反弹过程不会一蹴而就，过程或面临一定波折。  左侧布局性价比较高的TMT板块 TMT是预期差较大的板块，特别是TMT中偏向硬科技的板块，如通信、计算机和部分半导体等。首先，行业景气保持稳定向上；其次，板块估值基本处在历史底部区域；此外，新基建等政策或成为行情催化因素。建议积极布局核心产业链：汽车智能化产业链、5G to B端应用、产业数字化、华为产业链等。  关注券商短平快机会 对后市保持相对乐观，券商板块在市场向上阶段有望演绎beta性行情。但需要指出的是，尽管券商基本面相对强劲，但行业表现与市场风险偏好的波动息息相关。  逐步关注疫情缓解受益板块：商务消费预期差较大 辉瑞新冠口服特效药在国内获批，叠加国产新冠口服药的临床进展，随着气温转暖，疫情趋势的演变