经营数据亮眼，业绩持续兑现

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 36.75 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 64.00 已上市流通A股(亿股) 59.60 总市值(亿元) 2,352.05 年内股价最高最低(元) 43.24/31.46 沪深300指数 4293 上证指数 3296 相关报告 1.《定增落地巩固优势，看好净利率提升长逻辑-伊利定增》，2021.12.9 2.《奶粉奶酪表现亮眼，净利率迈入上升期-伊利三季报点评》，2021.10.29 3.《Q2利润增速超预期，盈利改善逻辑持续兑现-伊利中报点评》，2021.8.31 4.《20年圆满收官，盈利改善预期逐步落地-伊利20年报及21年一...》，2021.4.30 刘宸倩 分析师 SAC执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 李茵琦 联系人 liyinqi＠gjzq.com.cn 经营数据亮眼，业绩持续兑现 公司基本情况(人民币) 项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 90,223 96,886 110,211 123,028 135,790 营业收入增长率 13.41% 7.38% 13.75% 11.63% 10.37% 归母净利润(百万元) 6,934 7,078 8,995 10,708 12,567 归母净利润增长率 7.67% 2.08% 27.09% 19.03% 17.37% 摊薄每股收益(元) 1.137 1.164 1.405 1.673 1.964 每股经营性现金流净额 1.30 1.51 3.41 2.76 3.15 ROE(归属母公司)(摊薄) 26.53% 23.30% 23.79% 22.78% 21.72% P/E 27.20 38.13 29.50 21.97 18.72 P/B 7.22 8.88 7.02 5.00 4.06 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  3月10日公司发布公告，2022年1至2月，公司实现营业总收入215亿元左右，同比增长15%以上；利润总额33亿元左右，同比增长20%以上。 经营分析  重点产品持续发力，渠道渗透率持续提升。1）产品：1-2月金典、安慕希、金领冠、巧乐兹、甄稀、畅轻、每益添、伊利儿童奶酪棒等收入占比同比提升3pcts。1月份常温白奶同比增长12.6%；其中，金典增长15.1%，增速为同品类第一。金领冠婴幼儿奶粉成为国内首批通过婴配粉新国标的产品（婴配粉新国标于2021年3月颁布，指标更加严格，过渡期为2年，预计2023年开始正式执行），1-2月金领冠销售收入同比增长30%以上，增速位列行业首位。1-2月冷饮业务也实现大幅增长，高端品牌绮炫、甄稀的增速分别达到74%以上和82%以上，超高端品牌须尽欢增长748%以上。根据尼尔森数据，1月公司奶酪的市场份额同比提高3pct；1-2月收入同比实现翻倍增长。2）渠道：市场渗透率持续保持行业第一，在地级市、县级市的渗透率同比分别提升0.6pct、1.2pct。3）品牌：1-2月公司通过冬奥会和春节旺季的品牌营销整合，进一步实现整体品牌力的提升。  我们认为公司1-2月经营数据亮眼，反映出液奶良好的终端需求。1）收入端：从需求来看乳品受疫情影响较小，而且受益于健康意识的提振，20年下半年以来白奶的景气度一直不错，高端系列增速更快。预计22年需求端依旧平稳，收入可保持双位数增长。2）利润端：适当的控费减促（渠道反馈21年、22年至今的费用投放相比19、20年有所减少）、产品结构升级（金典系列、奶粉等高端高毛利产品占比持续提升）、原奶价格涨幅收窄都可释放出一定利润空间，实现全年净利率提升0.5pct的目标可期。 盈利预测与投资建议  暂不考虑澳优并表，我们预计公司21-23年营收分别为1102/1230/1358亿元，对应增速分别为13.8%/11.6%/10.4%，归母净利润分别为90/107/126亿，对应增速分别为27.1%/19.0%/17.4%，对应22-23年的估值分别为22/19倍。 风险提示  原奶价格上涨幅度超预期，食品安全问题，行业竞争加剧。 01000200030004000500060007000800031.4634.7838.141.42210 310210 610210 910211 210220 310人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 伊利股份 沪深300 2022年03月11日 消费升级与娱乐研究中心 伊利股份 (600887.SH) 买入（维持评级） 公司点评(简报) 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营业务收入 79,553 90,223 96,886 110,211 123,028 135,790 货币资金 11,051 11,325 11,695 19,704 27,300 35,891 增长率 13.4% 7.4% 13.8% 11.6% 10.4% 应收款项 1,437 2,032 1,875 2,016 2,250 2,483 主营业务成本 -49,106 -56,392 -61,806 -68,995 -76,682 -84,267 存货 5,507 7,715 7,545 8,047 8,943 9,828 %销售收入 61.7% 62.5% 63.8% 62.6% 62.3% 62.1% 其他流动资产 6,461 4,634 7,266 4,904 5,273 5,540 毛利 30,447 33,831 35,080 41,216 46,346 51,523 流动资产 24,455 25,706 28,381 34,671 43,767 53,742 %销售收入 38.3% 37.5% 36.2% 37.4% 37.7% 37.9% %总资产 51.4% 42.5% 39.9% 41.1% 45.5% 49.9% 营业税金及附加 -531 -577 -547 -661 -738 -815 长期投资 2,740 3,784 7,318 7,418 7,518 7,618 %销售收入 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 17,374 24,461 28,768 33,807 36,194 37,087 销售费用 -19,773 -21,070 -21,538 -24,247 -26,820 -29,331 %总资产 36.5% 40.5% 40.4% 40.1% 37.6% 34.4% %销售收入 24.9% 23.4% 22.2% 22.0% 21.8% 21.6% 无形资产 708 2,615 2,442 3,662 4,077 4,491 管理费用 -2,980 -4,285 -4,876 -5,511 -6,151 -6,518 非流动资产 23,151 34,755 42,774 49,617 52,519 53,926 %销售收入 3.7% 4.7% 5.0% 5.0% 5.0% 4.8% %总资产 48.6% 57.5% 60.1% 58.9% 54.5% 50.1% 研发费用 -427 -495 -487 -551 -615 -679 资产总计 47,606 60,461 71,154 84,287 96,286 107,668 %销售收入 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 短期借款 1,556 4,866 7,780 5,354 4,480 1,365 息税前利润（EBIT） 6,737 7,405 7,633 10,247 12,021 14,181 应付款项 10,337 14,623 14,772 18,519 20,576 22,587 %销售收入 8.5% 8.2% 7.9% 9.3% 9.8% 10.4% 其他流动负债 7,278 11,944 12,216 16,645 18,264 19,876 财务费用 60 -8 -188 -534 -281 -83 流动负债 19,171 31,432 34,768 40,519 43,320 43,828 %销售收入 -0.1% 0.0% 0.2% 0.5% 0.2% 0.1% 长期贷款 0 471 1,375 1,375 1,375 1,375 资产减值损失 -76 302 327 -98 -11 -11 其他长期负债 398 2,284 4,478 4,422 4,422 4,422 公允价值变动收益 0 78 171 0 0 0 负债 19,569 34,187 40,622 46,315 49,117 49,625 投资收益 261 545 600 500 500 500 普通股股东权益 27,916 26,131 30,384 37,813 47,000 57,864 %税前利润 3.4% 6.6% 7.4% 4.7% 4.0% 3.4% 其中：股本 6,078 6,096 6,083 6,083 6,083 6,083 营业利润 7,691 8,280 8,558 10,695 12,709 14,947 未分配利润 15,673 18,327 20,493 28,150 37,337 48,201 营业利润率 9.7% 9.2% 8.8% 9.7% 10.3% 11.0% 少数股东权益 122 143 149 159 169 179 营业外收支 -113 -86 -408 -100 -100 -150 负债股东权益合计 47,606 60,461 71,154 84,287 96,286 107,668 税前利润 7,578 8,194 8,150 10,595 12,609 14,797 利润率 9.5% 9.1% 8.4% 9.6% 10.2% 10.9% 比率分析 所得税 -1,126 -1,243 -1,051 -1,589 -1,891 -2,220 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 所得税率 14.9% 15.2% 12.9% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 6,452 6,951 7,099 9,005 10,718 12,577 每股收益 1.059 1.137 1.164 1.405 1.673 1.964 少数股东损益 12 17 21 10 10 10 每股净资产 4.593 4.286 4.995 5.908 7.344 9.041 归属于母公司的净利润 6,440 6,934 7,078 8,995 10,708 12,567 每股经营现金净流 1.419 1.298 1.510 3.408 2.758 3.146 净利率 8.1% 7.7% 7.3% 8.2% 8.7% 9.3% 每股股利 0.140 0.120 0.210 0.220 0.250 0.280 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 23.07% 26.53% 23.30% 23.79% 22.78% 21.72% 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产收益率 13.53% 11.47% 9.95% 10.67% 11.12% 11.67% 净利润 6,452 6,951 7,