2022年1-2月经营数据点评：1-2月利润率表现超预期，强化今年追求利润预期

公司点评 | 中国中免 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 1-2月利润率表现超预期，强化今年追求利润预期 中国中免（601888.SH）2022年1-2月经营数据点评 公司点评 | 中国中免 公司评级 买入 股票代码 601888 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 186.77 近一年股价走势 分析师 许光辉 S0800518080001 021-38584237 xuguanghui@research.xbmail.com.cn 相关研究 中国中免：21H2受多因素扰动利润承压，22年质量重于数量—中国中免（601888.SH）2021年业绩快报点评 2022-01-23 中国中免：收购港中旅资产，构建全场景免税购物体验—中国中免（601888.SH）公告点评 2021-12-16 中国中免：疫情加大Q3经营压力，理性看待短期毛利率波动—中国中免（601888.SH）2021年三季报点评 2021-11-01 -33%-25%-17%-9%-1%7%15%2021-032021-072021-11中国中免沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司发布2022年1-2月份经营数据，1-2月份公司实现营业收入131亿元左右，同比约20%增长;归母净利润24亿元左右，同比约20%增长。 1-2月利润率同比持平、环比显著改善，超预期。公司1-2月份实现收入及归母净利润较去年同期均实现20%左右的增长，归母净利率水平约为18.3%，较去年同期基本持平，环比21年Q3、Q4（扣非）提升约为9.3pct和12.2pct，环比改善显著，1-2月份利润率表现超预期。 折扣降低、线下销售高增长、品类结构改善等综合导致1-2月份毛利率显著改善。今年1月以来，公司主动降低折扣促销力度，以化妆品为例，从Q4的3件7折水平调整至75折、8折水平。1-2月受节假日带动以及疫情阶段性缓和影响，海南客流量显著增长超30%，带动公司线下门店销售占比显著回暖（线上有税业务占比较低）、精品销售占比进一步改善， 结构性带动毛利率显著回升。 强化今年追求利润预期，兼顾利润和销售额平衡。我们认为1-2月经营业绩的良好表现强化了今年公司追求利润的预期，从去年的稳定市场份额过渡到今年兼顾利润和销售额平衡。尽管3月国内疫情显著反弹或带来短期经营较大波动，但我们认为当前更需要关注的是公司主观动能和竞争环境的边际变化趋势。通过向管理要效益，进一步强化品类、采购供应链、渠道优势，配合线下客流的进一步恢复，竞争对手追求盈利的诉求亦在增强，22年公司毛利率、利润率边际修复改善持续值得期待。 投资建议：预计公司21-23年实现EPS分别为4.91/6.38/8.50元，对应最新PE分别为38/29/22倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响反复、离岛免税竞争加剧、消费能力持续下滑。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 47,966 52,597 67,669 91,656 122,825 增长率 2.0% 9.7% 28.7% 35.4% 34.0% 归母净利润 (百万元) 4,629 6,140 9,592 12,449 16,598 增长率 49.6% 32.6% 56.2% 29.8% 33.3% 每股收益（EPS） 2.37 3.14 4.91 6.38 8.50 市盈率（P/E） 78.8 59.4 38.0 29.3 22.0 市净率（P/B） 18.3 16.3 12.6 9.6 7.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2022年03月10日 公司点评 | 中国中免 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月10日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 11,906 14,706 14,707 22,263 32,271 营业收入 47,966 52,597 67,669 91,656 122,825 应收款项 800 994 1,279 1,732 2,321 营业成本 24,273 31,221 45,338 56,428 72,095 存货净额 8,060 14,733 25,436 33,309 44,639 营业税金及附加 772 1,083 1,083 1,466 1,965 其他流动资产 1480 538 744 966 1266 销售费用 14,904 8,847 4,028 12,832 21,494 流动资产合计 22,246 30,971 42,165 58,270 80,497 管理费用 1,549 1,637 2,030 2,337 3,193 固定资产及在建工程 2,031 2,824 4,816 7,562 10,057 财务费用 11 (545) (143) (143) (703) 长期股权投资 255 791 934 934 934 其他费用/（-收入） 587 (891) (597) (597) (597) 无形资产 2,504 2,449 2,394 2,339 2,285 营业利润 7,109 9,694 14,737 18,139 24,183 其他非流动资产 3652 4884 8697 8697 8697 营业外净收支 52 (22) 0 0 0 非流动资产合计 8,442 10,948 16,841 19,533 21,974 利润总额 7,160 9,672 14,737 18,139 24,183 资产总计 30,687 41,919 59,007 77,803 102,471 所得税费用 1,746 2,335 2,446 3,265 4,353 短期借款 224 417 611 804 998 净利润 5,415 7,337 12,290 14,874 19,830 应付款项 3537 4327 6433 8023 10264 少数股东损益 786 1,197 2,704 2,424 3,232 其他流动负债 4200 10917 13390 18642 25195 归属于母公司净利润 4,629 6,140 9,592 12,449 16,598 流动负债合计 7,961 15,661 20,434 27,469 36,456 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 其他长期负债 415 79 3167 3167 3167 盈利能力 长期负债合计 415 79 3,167 3,167 3,167 ROE 20.7% 23.5% 27.1% 26.4% 26.4% 负债合计 8,377 15,741 23,601 30,637 39,624 毛利率 49.4% 40.6% 33.0% 38.4% 41.3% 股本 1,952 1,952 1,952 1,952 1,952 营业利润率 14.8% 18.4% 21.8% 19.8% 19.7% 股东权益 22,310 26,179 35,405 47,167 62,847 销售净利率 9.7% 11.7% 14.2% 13.6% 13.5% 负债和股东权益总计 30,687 41,919 59,007 77,803 102,471 成长能力 营业收入增长率 2.0% 9.7% 28.7% 35.4% 34.0% 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业利润增长率 31.0% 36.4% 52.0% 23.1% 33.3% 净利润 5415 7337 12290 14874 19830 归母净利润增长率 49.6% 32.6% 56.2% 29.8% 33.3% 折旧摊销 291 157 153 149 148 偿债能力 营运资金变动 (2,779) 709 (6,614) (1,707) (3,425) 资产负债率 27.3% 37.5% 40.0% 39.4% 38.7% 其他 0 0 6 0 0 流动比 2.8 2.0 2.1 2.1 2.2 经营活动现金流 2,926 8,202 5,835 13,316 16,553 速动比 1.8 1.0 0.8 0.9 1.0 资本支出 533 (940) (2,120) (2,871) (2,619) 其他 (1,632) (2,874) (838) 30 30 每股指标与估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 投资活动现金流 (1099) (3814) (2958) (2841) (2589) 每股指标 债务融资 (65) 193 193 193 193 EPS 2.37 3.14 4.91 6.38 8.50 权益融资 0 0 0 0 0 BVPS 10.19 11.43 14.77 19.55 25.92 其它 (1,581) (1,576) (3,069) (3,112) (4,149) 估值 筹资活动现金流 (1646) (1383) (2876) (2919) (3956) P/E 78.8 59.4 38.0 29.3 22.0 汇率变动 85 (331) 0 0 0 P/B 18.3 16.3 12.6 9.6 7.2 现金净增加额 267 2675 1 7556 10008 P/S 7.6 6.9 5.4 4.0 3.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 中国中免 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年03月10日 西部证券—公司投资评级说明 买入： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性： 公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出： 公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系我们 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本