12吋产线进展顺利，车规级IGBT产能持续扩大

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 士兰微（600460） 证券研究报告 2022年03月10日 投资评级 行业 电子/半导体 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 57.6元 目标价格 72.39元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,416.07 流通A股股本(百万股) 1,312.06 A股总市值(百万元) 81,565.74 流通A股市值(百万元) 75,574.75 每股净资产(元) 4.03 资产负债率(%) 50.31 一年内最高/最低(元) 74.78/22.48 作者 潘暕 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 程如莹 分析师 SAC执业证书编号：S1110521110002 chengruying@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《士兰微-首次覆盖报告:功率IDM产能加速释放，新能源驱动产品升级》 2022-02-11 股价走势 12吋产线进展顺利，车规级IGBT产能持续扩大 事件：3月10日，公司发布《关于士兰集科 12 吋芯片生产线投资进展公告》；公司召开了2022年第一次临时股东大会，会议审议通过了《关于与大基金二期共同向士兰集科增资并签署协议暨关联交易的议案》，拟与大基金二期共同向士兰集科增资8.85亿，增资完成后，大基金对士兰集科的持股比例为14.66%，士兰微的持股比例从15%提高到18.72%。 公司2017年就开始前瞻性布局12吋产线，2021年底已实现一期项目月产4万片的目标，争取在 2022 年四季度达成月产6万片的目标，本次增资有利于加快12吋产线的建设和运营，积极推动产能提升；二期项目将助力公司产品进一步升级，公司将持续推动满足车规要求的功率芯片和电路在12吋线上量；我们看好公司产能释放+产品结构优化量价齐声升双逻辑，有望推动业务加速发展。 前瞻性布局12寸产线，公司与大基金增资有望加速释放。公司在2017年就开始前瞻性布局12吋产线，与厦门半导体签署了《关于12吋集成电路制造生产线项目之投资合作协议》，双方共同投资成立了厦门士兰集科微电子有限公司，规划建设两条12吋线，第一条12吋线总投资70亿元，其中一期总投资50 亿元，实现月产能4万片；二期总投资20亿元，新增月产能4万片。截至2021年底，士兰集科已实现一期项目月产4万片的目标，12月份芯片产出已达到3.6万片，2021年全年产出芯片超过20万片。2021年5月，士兰集科启动了第一条12吋线，争取在 2022 年四季度形成月产6万片的产能目标。本次增资旨在进一步增加士兰集科的资本充足率，有利于加快12吋集成电路芯片生产线的建设和运营，积极推动士兰集科的产能提升。 二期项推动产品升级，持续推动车规产品上量。目前，士兰集科12吋线产品包括沟槽栅低压MOS、沟槽分离栅SGT-MOS、高压超结MOS、TRENCH肖特基、IGBT、高压集成电路等，随着公司二期项目建设进度加快，公司将持续推动满足车规要求的功率芯片和电路在12吋线上量。目前汽车芯片供应紧缺延续，据AutoForecast Solutions预估，芯片短缺将导致全球汽车减产64.31万辆，中国市场减产约为5.11万辆，占比约为8%。除了全球范围内芯片供应不足外，车规级芯片国产化率不高、本土车企长期高度依赖芯片进口也是加剧国内车企受芯片危机影响的重要因素之一。数据显示，中国汽车半导体产值占全球份额不到5%，部分关键零部件进口占比超过80%至90%。随着二期项目建设进度加快，士兰集科12吋线工艺和产品平台还将进一步提升，公司将持续推动满足车规要求的功率芯片和电路在12吋线上量，有望占据优势。 投资建议：公司持续发挥IDM 模式的优势，产能释放与产品结构优化带动公司业绩持续增长，我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为14.56、15.77、20.09亿元。根据wind一致性预测，参考可比公司22年平均PE，保守估计给予公司65倍，对应市值为1025.05亿元，对应价格72.39元/股，维持买入评级。 风险提示：下游应用需求不及预期风险、新产品开发不及预期风险、供应链风险。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,110.57 4,280.56 7,573.92 10,052.96 12,901.43 增长率(%) 2.80 37.61 76.94 32.73 28.33 EBITDA(百万元) 761.50 1,142.77 2,559.02 2,718.83 3,237.85 净利润(百万元) 14.53 67.60 1,456.15 1,577.33 2,009.31 增长率(%) (91.47) 365.16 2,054.16 8.32 27.39 EPS(元/股) 0.01 0.05 1.03 1.11 1.42 市盈率(P/E) 5,612.82 1,206.64 56.01 51.71 40.59 市净率(P/B) 24.14 23.66 18.16 14.88 11.45 市销率(P/S) 26.22 19.05 10.77 8.11 6.32 EV/EBITDA 29.07 30.69 33.15 30.34 25.66 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%12%40%68%96%124%152%180%2021-032021-072021-11士兰微沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,082.28 1,110.40 605.91 804.24 1,032.11 营业收入 3,110.57 4,280.56 7,573.92 10,052.96 12,901.43 应收票据及应收账款 938.39 1,309.92 3,536.41 2,620.18 5,024.03 营业成本 2,504.81 3,317.41 5,086.60 6,766.31 8,697.11 预付账款 10.32 16.65 39.72 29.23 56.02 营业税金及附加 24.97 26.46 34.08 43.23 64.43 存货 1,421.59 1,387.91 3,341.94 3,038.36 5,071.55 营业费用 103.86 112.59 174.20 201.06 245.13 其他 355.23 547.46 998.22 1,199.16 1,358.38 管理费用 232.81 248.47 363.55 402.12 451.55 流动资产合计 3,807.81 4,372.34 8,522.21 7,691.16 12,542.10 研发费用 334.38 428.77 719.52 904.77 1,096.62 长期股权投资 618.34 731.38 731.38 731.38 731.38 财务费用 108.89 167.92 166.76 175.92 200.03 固定资产 2,869.19 3,029.10 2,658.38 2,161.87 1,575.37 资产减值损失 (94.24) (113.68) (98.59) (102.17) (104.81) 在建工程 702.00 589.23 358.34 219.20 131.52 公允价值变动收益 17.85 4.97 590.37 182.24 70.56 无形资产 250.90 284.86 247.97 211.08 174.19 投资净收益 7.18 (3.56) 12.59 5.40 4.81 其他 660.52 825.70 647.54 688.71 693.49 其他 0.85 126.98 (1,205.92) (375.28) (150.74) 非流动资产合计 5,100.95 5,460.27 4,643.61 4,012.25 3,305.95 营业利润 (130.77) (35.77) 1,730.76 1,849.37 2,326.75 资产总计 8,913.26 9,840.11 13,170.65 11,709.02 15,854.03 营业外收入 4.23 2.60 3.12 3.32 3.01 短期借款 1,736.82 2,010.84 3,015.78 1,269.55 2,184.35 营业外支出 3.39 4.55 3.45 3.80 3.94 应付票据及应付账款 882.66 914.15 2,395.83 1,885.28 3,405.64 利润总额 (129.94) (37.72) 1,730.42 1,848.89 2,325.83 其他 766.53 757.33 656.58 729.60 758.38 所得税 (22.63) (15.08) 259.56 258.84 302.36 流动负债合计 3,386.00 3,682.32 6,068.19 3,884.43 6,348.38 净利润 (107.31) (22.64) 1,470.86 1,590.05 2,023.47 长期借款 486.21 663.92 663.92 369.00 369.00 少数股东损益 (121.84) (90.23) 14.71 12.72 14.16 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 14.53 67.60 1,456.15 1,577.33 2,009.31 其他 802.89 986.65 872.06 887.20 915.30 每股收益（元） 0.01 0.05 1.03 1.11 1.42 非流动负债合计 1,289.09 1,650.57 1,535.97 1,256.20 1,284.30 负债合计 4,675.09 5,332.89 7,604.16 5,140.63 7,632.68 少数股东权益 859.19 1,059.19 1,073.90 1,086.62 1,100.78 主要财务比率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 股本 1,312.06 1,312.06 1,416.07 1,416.07 1,416.07 成长能力 资本公积 776.14 784.64 784.64 784.64 1,110.73 营业收入 2.80% 37.61% 76.94% 32.73% 28.33% 留存收益 2,070.13 2,139.67 3,076.52 4,065.70 5,704.50 营业利润 -263.86% -72.65% -4939.11% 6.85% 25.81% 其他 (779.36) (788.34) (784.64) (784.64) (1,110.73) 归属于母公司净利润 -91.47% 365.16% 2054.16% 8.32% 27.39% 股东权益合计 4,238.17 4,507.22 5,566.49 6,568.39 8,221.35 获利能力 负债和股东权益总计 8,913.26 9,840.11 13,170.65 11,709.02 15,854.03 毛利率 19.47% 22.50% 32.84% 32.69% 32.59% 净利率 0.47% 1.58% 19.23% 15.69% 15.57% ROE 0.43% 1.96% 32