2022年春季中国宏观经济展望：从“预期衰退”到“超预期复苏”

从“预期衰退”到“超预期复苏”—2022年春季中国宏观经济展望国信证券经济研究所证券分析师：董德志证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001日期：2022年3月8日证券研究报告 目录⚫“预期衰退”的忧虑点是哪些？➢高基数会导致2022年开年的增速显著回落；➢稳增长政策不可能很快托住快速下行“中”的经济；➢近忧“地产”+远虑“外需”；⚫“超预期复苏”的支撑点在哪里？➢2022年实则面临的是一个低基数；➢稳增长措施是在经济企稳的背景下出台的；➢上半年支撑在于“基建”+下半年支撑在于“消费”；➢二、三产业会在上半年会依次形成支撑；⚫曙光已现：2022年经济表现超预期的概率在不断加大➢政策刺激力度加大+疫情反复对生活影响程度的减弱；➢2022年全年GDP增速预计为5.5%；➢2022年全年CPI增速预计为2.1%，PPI增速预计为4.7%；➢2022年宏观运行呈现复苏态势； RWtPtPnQmRnMnPsR8OdNbRnPmMmOpNiNoOmPkPoOyR8OoOoRvPnRrPxNoNrQ分目录：第一部分⚫“预期衰退”的忧虑点是哪些？➢高基数会导致2022年开年的增速显著回落；➢稳增长政策不可能很快托住快速下行“中”的经济；➢近忧“地产”+远虑“外需”； 忧虑之一：高基数对于开年GDP的影响不利⚫2021年一季度GDP同比增速涨超18%，是一个罕见的高位；⚫从直观感觉来看，如果以同比计量，2022年开年一季度就会面临一个高基数；⚫市场的忧虑之一：高基数对于开年一季度的GDP同比增速会造成不利影响资料来源：万得，国信经济研究所 忧虑之二：稳增长政策不可能很快托住快速下行“中”的经济⚫2021年12月8日中央经济工作会议确立了“稳增长”的政策主线。房地产的融资政策是从11月上旬开始显现松动迹象；⚫从GDP同比增速、房地产销售增速来看，依然在快速下行中；⚫市场忧虑之二：“远水解不了近渴”，稳增长政策很难快速止住下行“中”的经济+“市场底（基本面底）要滞后于“政策底”；资料来源：万得，国信经济研究所 忧虑之三：近忧地产，远虑外需⚫从当前来看，地产特别是地产投资是近忧之源；⚫从预期来看，外需进出口是远虑之源；资料来源：万得，国信经济研究所 分目录：第二部分⚫“超预期复苏”的支撑点在哪里？：➢2022年实则面临的是一个低基数；➢稳增长措施是在经济企稳的背景下出台的；➢上半年支撑在于“基建”+下半年支撑在于“消费”;➢二、三产业会在上半年会依次形成支撑； 支撑点之一：看则高同比，实则低基数⚫视角一：从绝对值水平来看，2020年一季度很低，2021年一季度则属于正常且偏低的绝对数；⚫视角二：同比=环比的连乘积，2021年一季度的环比很低，这是实质上的低基数；⚫我们的看法：2022年开年实质面临的是一个低基数，这有利于同比的回升；资料来源：万得，国信经济研究所 支撑点之二：经济企稳在先，稳增长措施其后⚫2021年的两年复合增速与GDP环比增速更揭示经济变化的真相；⚫相比于2021年三季度，四季度经济变化已经出现了企稳改善；其后才出台了稳增长措施；⚫我们的看法：这是一次在经济已经企稳过程中出台的稳增长；资料来源：万得，国信经济研究所 四季度经济企稳的原因：四大意外因素的消除⚫2021年三季度，中国经济罕见的遭遇了四个偶发意外因素；➢南京疫情：影响消费、基建；➢北方水涝：影响基建、消费；➢汽车缺芯：影响生产、消费；➢限电限产：影响生产；⚫在四季度中上述因素基本消除，形成了需求回补，促成了经济回暖；资料来源：万得，国信经济研究所 地产：寻底看环比⚫在寻找拐点过程中，我们更关注于环比改善的概念；⚫从两年复合增速来看，地产销售的同比增速触底于三季度，环比则持续改善；⚫“政策底”是一个环比概念，逻辑上同步于“市场底”的环比概念；资料来源：万得，国信经济研究所 支撑点之三：近看基建，远看消费⚫中央经济工作会议提出“稳增长”，短期抓手应该是“提前基建”，预计2022年基建增速会达到8-10%，这将促成大投资回升；⚫疫情虽然反复不定，但是对于人民生活活动的冲击在不断弱化，这对于消费回暖具有支撑；（5-6%的实际经济增速对应4-5%的名义消费增速，后者显著偏低）。资料来源：万得，国信经济研究所 支撑点之四：一季度靠三产，二季度靠二产⚫第三产业：✓2021年一季度就地过年，造成基数很低；✓2022年一季度正常过年，明显拉动；⚫第二产业：✓2022年二季度基数既低，且稳增长显效；资料来源：万得，国信经济研究所 分目录：第三部分⚫曙光已现：2022年经济表现超预期的概率在不断加大➢政策刺激力度加大+疫情反复对生活影响程度的减弱；➢2022年全年GDP增速预计为5.5%；➢2022年全年CPI增速预计为2.1%；PPI增速预计为4.7%；➢2022年宏观运行呈现复苏态势； 对于2022年经济运行的几个基本假设⚫社会对于新冠偶发疫情的恐慌感进一步降低，疫情波动对于整体经济的冲击效应明显降低；⚫“不计成本战疫情”→“以最小的社会成本获取最大的防控成效”；⚫稳增长政策加力显效； 曙光显现：经济开门红⚫曙光显现：✓1-2月份PMI平均值超越季节性（历史平均跌0.3，今年持平于12月份）；✓开年1-2月份一些大行业（地产、汽车）的高频数据显示出明显的改善迹象；⚫为什么从2015年算起？⚫即便剔除2020年的异常点，环比超越季节性特征依然强烈；资料来源：万得，国信经济研究所 2022年实际经济增长速度改善，开年超预期性大增⚫以2019、2021年为参考周期，预计2022年实际GDP增速为5.5%；⚫当前市场预期调查，开年一季度GDP增速在5.0%附近。我们认为实际情况将显著超越这一水平；资料来源：万得，国信经济研究所 2022年物价运行态势依然方向分化⚫在供给约束依然存在、地缘政治冲突扰动的背景下，PPI环比依然保持正增，但是高基数导致其同比回落，预计全年平均增速在4.7%；⚫食品因素表现正常，但是非食品因素预计伴随消费回升有所增强，CPI同比增速逐季走高，预计全年平均增速为2.1%；⚫以4:6权重构建PPI与CPI权重，相比2021年，2022年的综合物价指数有所下行；资料来源：万得，国信经济研究所 实际增长改善+综合价格下行：经济进入复苏态势⚫相比于2021年，2022年的实际经济增长和信用增速不再有强基数干扰；⚫从实际经济增速运行态势来看，GDP走高；CPI与PPI依然分化，但是合成的综合价格指标有所下行；⚫实际增速改善+综合物价指数下行—>处于美林时钟的第二象限：复苏阶段；资料来源：万得，国信经济研究所 •经济增长不及预期•通货膨胀快速上升•海外仍未摆脱疫情冲击•全球供应瓶颈问题尚未得到缓解风险提示 国信证券投资评级类别级别定义股票投资评级买入预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间卖出预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±10%之间低配预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。风险提示本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。风险提示 感谢观赏Thanks for Watching