股票投资策略简报：“下落的飞刀”还是“尖叫式买入”

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 艾熊峰 分析师 SAC执业编号：S1130519090001 (8621)61038291 aixiongfeng＠gjzq.com.cn “下落的飞刀”还是“尖叫式买入” 年初以来，美联储加息预期升温和俄乌局势升级接连冲击，全球股票市场的持续下跌，当前市场是“下落的飞刀”（Falling knife）还是“尖叫式买入”（Screaming buy）？ 一、俄乌局势升级，能源和农产品价格旋螺对全球经济埋下通胀危机的种子 首先，原油和天然气等能源商品自俄乌冲突后急剧涨价。其次，除了小麦等受俄乌冲击影响导致供应中断，实际上去年以来，在原料涨价和多国限制化肥出口的背景下，全球农产品已经进入上行通道。此外，能源涨价上涨可能会导致农产品在化肥成本推动下进一步涨价。历史上来看，农产品与化肥长期价格走势基本同步，而石油和天然气又是尿素等重要化肥的主要上游原料。 打破能源和农产品涨价旋螺的关键仍在于能源价格。从供需角度来看，当前影响油价的核心因子在于供给端，其中核心的边际影响因素来自以下三个方面：1）OPEC+增产力度（包括俄罗斯的供应受制裁和区域战争的影响）；2）伊核谈判进展带来的伊朗原油出口恢复；3）美国页岩油扩产情况。前两个方面取决于国际政治因素，而页岩油则取决于企业资本开支扩张的进度以及产量扩张的弹性，当前市场对此分歧巨大。但从美国五大页岩油公司2022年资本开支计划可以看出，在自由现金流明显改善后，普遍提高今年资本开支计划（一方面集中在短期内能出油的钻完井上，另一方面集中在长期勘探上）。 二、如果海外经济体陷入滞涨，中国和A股市场能独善其身？ 滞涨是全球股票市场的敌人。1973-1974年第一次石油危机阶段，以美国为代表的全球主要经济体陷入滞涨阶段。在此期间，美联储在1974年3月-7月短短五个月时间持续加息了近400BP。美股在这次滞涨阶段经历了近一年的单边下跌。 如果俄乌战争黑天鹅演绎成全球滞涨的灰犀牛，中国经济和A股市场恐怕难以独善其身。尽管国内经济和政策均强调以我为主，但实际上海外需求对中国出口的支撑是过去一年国内经济的重要拉动力，出口韧性是稳定我国上半年经济不可或缺的力量。此外，海外滞涨既有可能导致美联储加息节奏和幅度加快，尽管国内通胀压力相对不那么大，国内货币政策也难有较大进一步宽松空间。当然，以我为主的大背景下，A股市场的波动或相对港股等国际资金主导的市场来说或存在一定的优势。 三、悲喜之间，一动不如一静 当前对市场方向的判断，首要的前提假设都是建立在俄乌局势的判断上。近期在和投资者交流的过程中，投资者经常问道：“如何前提假设建立在一个不可预测的基础上，那策略上如何应对？”实际上，一定程度上可预判的因素，比如货币与财政政策和经济与行业基本面，已经不存在很大的预期差了。当前市场是“下落的飞刀”还是“尖叫式买入”，很大程度上取决了俄乌局势的动向。市场悲喜之间，战争与和平的差别。当前全球资产价格信号相对紊乱，应对市场波动的较好策略是静观事态走势。中长期来看，市场情绪仍处在相对低点，可以对股票市场更加乐观一点。 风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 2022年03月08日 策略思维(3) 股票投资策略简报 证券研究报告 总量研究中心 策略思维 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 前言：俄乌战争黑天鹅引发全球市场巨震 自年初美联储加息和缩表预期升温的冲击后，2月24日俄罗斯正式宣布对乌克兰采取特别军事行动，俄乌局势升级再次冲击全球市场。地缘政治飞出黑天鹅，市场情绪一波三折，随着双边战局持续时间的延长，避险情绪日益浓重。但是，对股票投资者来说，预判地缘政治局势演绎，可以说比预测市场还要困难。 俄乌局势升级之下，除了风险偏好的影响，市场的担心主要来自两大方面：一是俄罗斯原油和天然气供应中断，推升全球能源价格高涨，叠加小麦等农产品价格上涨，全球经济存在陷入滞涨风险；二是世界政局的不稳定，或增加全球贸易摩擦和引发新的地缘政治冲突。 年初以来全球股票市场的持续下跌，是“下落的飞刀”（Falling knife）还是“尖叫式买入”（Screaming buy）？ 一、全球能源和农产品涨价旋螺？ 俄乌局势升级，大宗商品涨价牵动市场神经。能源和农产品价格旋螺对全球经济埋下通胀危机的种子。 首先，原油和天然气等能源商品自俄乌冲突后急剧涨价，3月7日美国指出考虑限制进口俄罗斯能源，原油价格一度接近140美元/桶，创金融危机后新高。 其次，除了小麦等受俄乌冲击影响导致供应中断，实际上去年以来，在原料涨价和多国限制化肥出口的背景下，全球农产品已经进入上行通道。此外，能源涨价上涨可能会导致农产品在化肥成本推动下进一步涨价。历史上来看，农产品与化肥长期价格走势基本同步，而石油和天然气又是尿素等重要化肥的主要上游原料。 打破能源和农产品涨价旋螺的关键仍在于能源价格。从供需角度来看，当前影响油价的核心因子在于供给端，其中核心的边际影响因素来自以下三个方面：1）OPEC+增产力度（包括俄罗斯的供应受制裁和区域战争的影响）；2）伊核谈判进展带来的伊朗原油出口恢复；3）美国页岩油扩产情况。前两个方面取决于国际政治因素，而页岩油则取决于企业资本开支扩张的进度以及产量扩张的弹性，当前市场对此分歧巨大。但从美国五大页岩油公司2022年资本开支计划可以看出，在自由现金流明显改善后，普遍提高今年资本开支计划（一方面集中在短期内能出油的钻完井上，另一方面集中在长期勘探上）。 图表1：能源价格对尿素等化肥价格影响明显 图表2：农产品与化肥长期价格走势基本同步 来源：Wind、国金证券研究所； 来源：Wind、国金证券研究所；说明：指数2010年=100 二、如果海外经济体陷入滞涨，中国和A股能独善其身？ 滞涨是全球股票市场的敌人。1973-1974年第一次石油危机阶段，以美国为代表的全球主要经济体陷入滞涨阶段。在此期间，美联储在1974年3月-7月短短五个月时间内持续加息了近400BP。美股在这次滞涨阶段经历了近一年的单边下跌。 如果俄乌战争黑天鹅演绎成全球滞涨的灰犀牛，中国经济和A股市场恐怕难以独善其身。尽管国内经济和政策均强调以我为主，但实际上海外需求对中国出口的支撑是过去一年国内经济的重要拉动力，出口韧性是稳定我国上半年经济不可或缺的力量。此外，海外滞涨既有可能导致美联储加息节奏和幅度加快，尽管国内通胀压力相对不那么大，国内货币政策也难有较大进一步宽松空间。当然，以我为主的大背景下，A股市场的波动或相对港股等国际资金主导的市场来说或存在一定的优势。 020406080100120140020040060080010001960-011965-011970-011975-011980-011985-011990-011995-012000-012005-012010-012015-012020-01商品价格:尿素美元/吨商品价格:原美元/桶右轴0501001502002503000204060801001201401601801960-011965-011970-011975-011980-011985-011990-011995-012000-012005-012010-012015-012020-01商品价格指数:谷物商品价格指数:肥料右轴 策略思维 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：1973-1974年石油危机期间美股大跌 来源：Wind、国金证券研究所 三、悲喜之间，一动不如一静 当前对市场方向的判断，首要的前提假设都是建立在俄乌局势的判断上。近期在和投资者交流的过程中，投资者经常问道：“如何前提假设建立在一个不可预测的基础上，那策略上如何应对？”实际上，一定程度上可预判的因素，比如货币与财政政策和经济与行业基本面，已经不存在很大的预期差了。 当前市场是“下落的飞刀”还是“尖叫式买入”，很大程度上取决了俄乌局势的动向。市场悲喜之间，战争与和平的差别。当前全球资产价格信号相对紊乱，应对市场波动的较好策略是静观事态走势。中长期来看，市场情绪仍处在相对低点，可以对股票市场更加乐观一点。 风险提示：经济复苏不及预期（国内经济超预期下行、海外经济复苏势头不及预期）、宏观流动性收缩风险（美联储超预期加息及缩表）、海外黑天鹅事件（地缘政策风险） 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.005060708090100110120130标普500指数商品价格:原美元/桶右轴 策略思维 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；非国金证券C3级以上(含C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海 北京 深圳 电话：021-60753903 传真：021-61038200 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦7楼 电话：010-66216979 传真：010-66216793 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮编：100053 地址：中国北京西城区长椿街3号4 层 电话：0755-83831378 传真：0755-83830558 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：518000 地址：中国深圳市福田区中心四路 1-1 号 嘉里建设广场 T3-2402