2021业绩快报点评：全国化元年，特通扩类与流通下沉并举助营收增长

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 李子园2021年业绩快报点评 全国化元年 特通扩类与流通下沉并举助营收增长 2022年03月07日 [Table_Summary]  公司于2022年3月4日公告2021年业绩快报。2021年度公司实现营业收入14.7亿元，同比增长35.14%；归母净利润2.62亿元，同比增长22.31%；扣非后归母净利润2.44亿元，同比增长22.82%，上市首年业绩亮眼。据此测算，2021年单四季度公司实现营业收入4.15亿元，同比增长14.96%；归母净利润0.67亿元，同比下降5.63%；扣非后归母净利润0.63亿元，同比下降8.7%。  产品矩阵逐渐丰富，产能布局全国化逐步释放。大单品甜牛奶占公司营收约九成。2021年推出的280ml系列新品“果蔬酸奶”、“奶咖”及“椰奶”等，虽尚未全渠道投放，已有可观销量。预计随着年内全渠道铺市的完成，2022年或将有更好表现；同时2022年公司将推出若干新品，逐渐丰富产品口味和产品形式，也将为营收贡献增量。产能方面公司目前五大生产基地现有产能40万吨，同时公司在浙江龙游与江西上高各有8万吨二期项目在建，以及未来面向东南亚市场布局的云南曲靖二期。预计未来全部建成后产能或将达60万吨。  成本端原材料和包材双双上涨，渠道扩张初期利润端承压。2021全年公司归母净利润预计增长23.31%，增速低于营收端，主要受原材料大包粉、白砂糖以及包材PET瓶的采购成本上涨压力传导和渠道扩张初期费用投入较大的影响。公司已于21年底前分批锁定了2022全年大包粉用量，成本虽较21年提升但整体可控。全年广告费仍集中投放在央视和高铁、机场、车站等地，费用总包较2021年持平。2022年是公司全国化布局的元年，三类（1-3千万）和四类（空白市场）在发展初期费用投放有侧重，或会利润端产生影响。  成熟市场特通拓展与流通下沉并举，外围市场特通先行 辅以费用倾斜。2022年系公司全国化布局元年，成熟市场华东、华中、西南共占90%，未来增量来自在流通渠道的加速下沉以及特通渠道类型的丰富拓展。特通除了已经布局了的学校、早餐店、网吧，便利店之外，公司新增的拓展方向还有：城市内的自动售货机，面包房、厂矿食堂，小餐饮（例如烧烤店、麻辣烫、饺子馆、大排档等）等；外围市场华北、东北、西北和华南共占10%，采取先特通再流通的方式进入，并且配合一定的渠道费用倾斜。  投资建议：预计2021-2023年公司实现收入14.7/18.41/22.49亿元，同比+35.1%/+25.3%/+22.2%； 实 现 归 母 净 利 润2.44/3.21/4.09亿 元 ， 同 比+13.8%/+31.3%/+27.7%，EPS分别为1.13/1.48/1.89，对应PE分别为32X/24X/19X。考虑到公司短期成本压力可控，中期特通渠道类型不断丰富，长期全国化布局持续推进，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情影响消费，行业竞争加剧，原材料价格持续上涨。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,088 1,470 1,841 2,249 增长率（%） 11.6 35.1 25.3 22.2 归属母公司股东净利润（百万元） 215 244 321 409 增长率（%） 18.1 13.8 31.3 27.7 每股收益（元） 0.99 1.13 1.48 1.89 PE 36 32 24 19 PB 10.7 4.5 3.8 3.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年3月4日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 35.95元 [Table_Author] 分析师： 王言海 执业证号： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 研究助理： 孙冉 执业证号： S0100121100003 电话： 021-80508452 邮箱： sunran@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.【民生食饮】李子园（605337.SH）2021年三季报点评：快速全国化营收高增，甜牛奶迈向十亿级 2.李子园（605337.SH）2021年半年报点评：渠道全国化布局叠加产能释放推动业绩大幅增长 3.李子园（605337）2021年半年度业绩预告点评：产能加码叠加渠道扩张，21H1业绩如期高增 4.李子园（605337.SH）公司深度报告：大单品战略下，产能、渠道持续扩张 李子园(605337)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 1,088 1,470 1,841 2,249 成长能力（%） 营业成本 683 920 1,135 1,364 营业收入增长率 11.60 35.14 25.28 22.16 营业税金及附加 9 13 16 19 EBIT增长率 20.91 1.83 31.68 28.10 销售费用 101 179 224 274 净利润增长率 18.12 13.75 31.35 27.71 管理费用 43 63 79 97 盈利能力（%） 研发费用 9 10 13 16 毛利率 37.18 37.37 38.36 39.35 EBIT 279 284 374 479 净利润率 19.73 16.61 17.41 18.20 财务费用 0 0 0 0 总资产收益率ROA 18.89 10.82 12.03 12.86 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 29.41 13.95 15.49 16.51 投资收益 0 1 1 1 偿债能力 营业利润 277 322 422 538 流动比率 1.36 3.35 3.39 3.49 营业外收支 -0 -4 -4 -4 速动比率 0.83 2.80 2.78 2.92 利润总额 277 318 418 533 现金比率 0.71 2.71 2.70 2.85 所得税 63 74 97 124 资产负债率（%） 35.77 22.43 22.33 22.12 净利润 215 244 321 409 经营效率 归属于母公司净利润 215 244 321 409 应收账款周转天数 0.27 0.31 0.34 0.31 EBITDA 319 346 448 564 存货周转天数 71.54 55.45 57.94 61.65 总资产周转率 0.96 0.65 0.69 0.71 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 244 1,196 1,432 1,825 每股收益 0.99 1.13 1.48 1.89 应收账款及票据 1 1 2 2 每股净资产 3.37 8.07 9.55 11.44 预付款项 45 102 143 138 每股经营现金流 1.37 1.75 1.87 2.59 存货 134 140 180 230 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 41 41 41 41 估值分析 流动资产合计 464 1,480 1,798 2,236 PE 36 32 24 19 长期股权投资 0 0 0 0 PB 10.7 4.5 3.8 3.1 固定资产 439 524 598 661 EV/EBITDA 23.73 19.04 14.20 10.57 无形资产 77 75 74 72 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 671 775 867 948 资产合计 1,136 2,255 2,665 3,184 短期借款 33 0 0 0 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 170 238 279 342 净利润 215 244 321 409 其他流动负债 139 204 251 298 折旧和摊销 41 62 74 85 流动负债合计 342 442 531 640 营运资金变动 46 69 7 64 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 297 379 405 562 其他长期负债 64 64 64 64 资本开支 -161 -170 -170 -170 非流动负债合计 64 64 64 64 投资 0 0 0 0 负债合计 406 506 595 704 投资活动现金流 -159 -169 -169 -169 股本 116 217 217 217 股权募资 0 776 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 30 -33 0 0 股东权益合计 730 1,749 2,070 2,479 筹资活动现金流 13 742 0 0 负债和股东权益合计 1,136 2,255 2,665 3,184 现金净流量 151 952 236 393 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 oPpRmRsNpOtQnNoMpPoPoO9PaO7NpNmMpNmOjMnNnOjMqQqPbRnMpQMYoNrPuOqNtR李子园(605337)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用