基于对第三阶段行情关键问题的讨论：为什么坚定看好成长第三阶段拔估值行情

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 为什么坚定看好成长第三阶段拔估值行情 ——基于对第三阶段行情关键问题的讨论 主要内容 [Table_Summary] 成长系列复盘报告第一二篇发布以来，与投资者进行了广泛而深入的探讨，其中对第三阶段拔估值行情尤为关注。结合目前成长演绎进程，本报告聚焦①成长第三阶段行情为什么会有；②目前成长处在何处进程；③第三阶段行情有无可能已经演绎完毕；④第三阶段行情支撑逻辑是什么；⑤第三阶段行情如何配置细分领域等事关第三阶段行情的关键问题集中探讨。 ⚫ 核心结论：本轮成长第三阶段拔估值行情仍会到来，目前成长风格行进至第二阶段向第三阶段过渡的良性调整期尾声或第三阶段行情早期。关注电力设备和电子的强势主线行业以及国防军工和计算机具有估值扩散潜力的行业 成长第三阶段行情发生的本质逻辑立足于经济新下行压力下的宏观政策稳增长和行业支持政策。如第一轮成长第三阶段是在2010年下半年经济再现下行压力加大，政策重启宽信用稳增长，以及七大战略性新兴产业发展规划、创业板上市、苹果4S发布等行业支持政策和焦点事件背景下诞生的。第二轮成长第三阶段是在2015年上半年价格通缩迹象、经济重新加快下行，政策开启宽货币宽信用稳增长，以及互联网+、双创、中国制造2025等产业政策背景下发生的。结合本轮宏观政策稳增长和行业支持政策同样具备，成长第三阶段行情预计仍会按节奏演绎。一方面，经济在2021年快速下行后，2022年初政策要求着力稳增长，开启新一轮宽货币宽信用。另一方面，新能源车广渗透、促消费、惠购税等政策再发力，以及碳达峰行动方案对我国经济高质量发展和能源结构转型的里程碑意义，均是成长第三阶段拔估值行情的有效支撑。 成长第三阶段不可能已经演绎完毕，2019年初至今行情尚未演绎出成长行情第三阶段的节奏特征和规律。我们提出一个关键假设“假如成长大行情已经结束，即第三阶段已经演绎完毕”，在此前提上对本轮成长行情进行了5种三阶段和良性调整期的完整演绎节奏划分。但5种划分方式均无一例外地显示出成长节奏特征不满足和规律失真的问题，并统一指向的最大矛盾之处在于2021年11月底之前的成长上涨驱动力始终为业绩支撑，意味着成长风格的第三阶段拔估值行情尚未进行。 [Table_StockNameRptType] 策略研究 策略系列专题 [Table_RptDate] 报告日期： 2022-03-01 [Table_Author] 分析师：郑小霞 执业证书号： S0010520080007 电话：13391921291 邮箱： zhengxx@hazq.com 分析师：刘超 执业证书号： S0010520090001 电话：13269985073 邮箱： liuchao@hazq.com 联系人：潘广跃 执业证书号： S0010121060007 电话：18686823477 邮箱： panggy@hazq.com 联系人：任思雨 执业证书号： S0010121060026 电话：18501373409 邮箱： rensy@hazq.com 联系人：张运智 执业证书号： S0010121070017 电话：13699270398 邮箱： zhangyz@hazq.com 联系人：黄子崟 执业证书号： S0010121090007 电话：19117328906 邮箱： huangzy@hazq.com 相关报告 1. 《风格复盘系列一（1）：那些年我们追过的成长——十六年成长占优行情全复盘》2021-08-09 2. 《风格复盘系列一（2）：假如成长步入调整—十六年成长良性调整全复盘》2021-09-14 [Table_CommonRptType] 策略研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 20 证券研究报告 目前成长行情进行至第三阶段前良性调整期的尾声或第三阶段早期。本轮成长行情第一阶段从2019年初到2020年疫情爆发前，期间涨幅71.5%，估值提升164%,全由估值驱动；第二阶段从2020年4月初到2021年11月底，期间涨幅70.6%，EPS提升84%，全由业绩驱动；2021年11月底到2022年2月中旬是第三阶段前的良性调整期，本次良性调整的时间和空间已经非常契合过往规律，因此预计当前成长行情正值良性调整期尾声或第三阶段早期，具备加大布局和积极参与的优质性价比。 第三阶段期间成长配置遵循强势主线和潜在估值扩散两个方向，本轮电力设备、电子强势主线行业以及国防军工、计算机具备潜在估值扩散的行业值得重点关注。一轮完整成长行情中涨幅最高的强势主线行业取决于具体的产业周期，并且该强势主线行业在成长的三个阶段中均表现出一以贯之的强势。如第一轮成长大行情中，作为主线的电子行业在三个阶段的涨幅均靠前；第二轮成长大行情中，作为主线的计算机、传媒行业同样在三个阶段表现均领先。此外第三阶段行情除主线行业表现强势外，其余成长类行业也存在估值扩散机会。我们根据第一阶段、第二阶段、第三阶段前的各成长行业市场表现，通过“强者恒强”原则来确定第三阶段的强势主线行业，同时通过“剩余原则”和“排除原则”确定具有估值扩散潜力的行业。最终我们认定电力设备、电子行业有望在第三阶段延续强势，国防军工、计算机行业有望受益估值扩散。 ⚫ 风险提示 对比研究和逻辑推演的局限性；市场学习效应的超预期影响；双碳推进不及预期；新能源车景气和政策支持不及预期等。 [Table_CommonRptType] 策略研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 20 证券研究报告 正文目录 引言 ........................................................................................................................................................................................................... 4 1 第三阶段拔估值行情的本质逻辑？—经济新下行压力下的宏观政策稳增长和行业支持政策 ............................................ 4 2 目前成长风格行情演绎到什么节奏？—第三阶段拔估值行情前良性调整期尾声或第三阶段早期 .................................... 7 3 成长风格第三阶段拔估值行情会不会已经过去？—不会，因为不满足节奏特征和规律..................................................... 8 4 本轮成长风格第三阶段拔估值行情的核心支撑？—宏观政策稳增长叠加行业支持政策................................................... 13 5 第三阶段行情，成长赛道如何配置？—强者恒强，兼顾估值扩散 ........................................................................................ 16 图表目录 图表1 2010Q1后经济重现新的下行压力 ........................................................................................................................................................... 5 图表2 面对新的经济下行压力，政策选择重启信用宽松加以应对 ......................................................................................................... 5 图表3 2014Q3单季度经济增速回落0.4个百分点，PMI持续下行，一度跌破荣枯线 .................................................................... 6 图表4 PPI降幅快速扩大，CPI同比同时回落，价格指数出现通缩迹象.............................................................................................. 6 图表5 面对经济下行压力，央行2014年11月开启宽松周期，并在2015年上半年多次降准降息 .......................................... 6 图表6 2014年下半年开始信贷投放加力 ........................................................................................................................................................... 6 图表7 本轮成长风格良性调整持续时间和下跌空间均已到位................................................................................................................... 8 图表8 第一种划分类型，第二、三阶段的核心驱动因素不符合驱动节奏特征 .................................................................................. 9 图表9 第二种划分类型，第二次良性调整幅度和第三阶段驱动特征不符合 .................................................................................... 10 图表10 第三种划分类型，第二、三阶段的核心驱动因素不符合驱动节奏特征 ............................................................................. 10 图表11 第四种划分类型，第二、三阶段的核心驱动因素不符合驱动节奏特征，第二次良性调整时间不合理 ................ 11 图表12 第五种划分类型，第二、三阶段的核心驱动因素不符合驱动节奏特征 ............................................................................. 11 图表13 本种划分类型符合三阶段划分节奏特征和规律，但第二阶段和业绩增速表现有差异 ................................................. 12 图表14 本种划分类型同时符合三阶段节奏特征、规律以及成长风格的业绩表现 ........................................................................ 13 图表15 2020Q2开始，成长风格的单季度归母净利润同比增速迎来爆发期 ...............