业务转型成效初显，静待酒糟资源化产能释放驱动业绩高增

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：22.48 分析师：汪磊 执业证书编号： S0740521070002 电话：021-20315185 Email：wanglei01@r.qlzq.com.cn 联系人：郑汉林 Email：zhenghl@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 0.92 流通股本(亿股) 0.69 市价(元) 22.48 市值(亿元) 20.68 流通市值(亿元) 15.51 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1《转型发力，掘金有机糟渣资源化新蓝海》 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（亿元） 3.04 2.50 3.82 5.33 7.37 68.51 107.51 增长率yoy% 34.73% -17.55% 52.54% 39.68% 38.34% 78.89% 56.94% 净利润（亿元） 0.44 0.48 0.77 1.20 1.81 6.42 9.81 增长率yoy% 140.88% 8.36% 61.24% 57.19% 50.84% 105.69% 52.65% 每股收益（元） 0.64 0.52 0.83 1.31 1.97 0.39 0.60 每股现金流量 1.01 0.26 0.42 0.73 1.20 0.27 0.73 净资产收益率 11.86% 6.43% 10.31% 12.37% 13.98% 18.4% 22.2% P/E 36.37 44.75 27.94 17.78 11.78 28.33 18.56 PEG 0.77 1.45 0.50 0.44 0.21 0.65 0.20 P/B 4.77 3.02 2.69 2.37 1.78 5.20 4.10 备注：股价取自2022年2月24日。 投资要点  事件：公司发布2021年业绩快报，2021年，公司实现营业收入3.82亿元，同比增长52.54%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长61.24%；实现扣非归母净利润0.67亿元，同比增长77.74%。  点评：  白酒糟生物发酵饲料销售强劲，业绩大幅增长。2021年，随着饲料行业“禁抗”、养殖业“减抗、限抗”政策推进，以及酒糟环保处理需求持续增长，叠加豆粕、玉米等大宗农产品价格上涨等因素，公司白酒糟生物发酵饲料产品供不应求，产量、销量同比大幅增长，白酒糟生物发酵饲料销售额大幅增长，工业糟渣资源化业务收入显著提升。此外，公司河湖淤泥、工程泥浆、市政污泥处理业务增长稳健，贡献公司业绩基本盘。  酒糟资源化产能持续增长，保障公司业绩高增。根据公司披露的产能建设规划，2022-2023年期间，公司将新增金沙、遵义汇川两座白酒糟生物发酵饲料工厂，产能分别为15、8万吨。根据公司披露的白酒糟资源化产能建设节奏，我们预2022/2023/2024年公司白酒糟资源化产能分别为11/22/30万吨/年，白酒糟生物发酵饲料产能将快速增长。公司白酒糟生物发酵饲料产品具备成本更低、营养价值更高两大优势，公司产品市场竞争力较强，当前产能处于供不应求态势，未来新增产能消化有保障，而产能投运将驱动公司业绩高增。  公司先发优势显著，白酒糟生物发酵饲料业务长期成长性向好。公司自2014年以来转型发展有机糟渣资源化业务，经过7-8年的培育，业务逐步发展成熟。有机糟渣资源化市场空间广阔，未来渗透率提升空间大。凭借在技术工艺、上游酒糟资源供应以及下游市场客户拓展方面的先发优势，公司未来市场份额有望持续提升，长期业绩有望保持高增态势。  传统河湖淤泥、工程泥浆处理业务有望保持稳健增长，助力公司业务转型。随着“水十条”、长江大保护等政策推进，河湖淤泥及工程泥浆处理需求将持续释放。公司在河湖淤泥及工程泥浆处理领域具备较强的技术优势，未来业务收入及业绩有望保持增长态势，助力公司白酒糟生物发酵饲料业务的发展。  维持“买入”评级：公司在高含水废弃物处理领域深耕多年，具备成熟的技术体系，同时受益于国家污染治理政策、饲料“禁抗”、养殖业“减抗、限抗”政策，污泥处理市场稳定，逐渐进入糟渣处理蓝海，作为目前市场稀缺的糟渣资源化上市公司，先发优势较强，未来随着白酒糟生物发酵饲料产能释放，业绩有望保持快速增长态势。预 业务转型成效初显，静待酒糟资源化产能释放驱动业绩高增 路德环境（688156.SH）/环保 证券研究报告/公司点评 2022年2月24日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 计2021-2023年公司营业收入分别为3.82、5.33、7.37（调整前分别为3.50、5.33、7.37亿元），分别同比增长52.54%、39.68%、38.34%，归母净利润分别为0.77、1.20、1.81亿元（调整前分别为0.69、1.20、1.81亿元），分别同比增长61.24%、57.19%、50.84%；对应EPS分别为0.83、1.31、1.97，PE分别为27.94、17.78、11.78倍。  风险提示：政策推进不及预期、市场竞争加剧、项目推进进度不及预期、研报使用的信息更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：路德环境财务预测 来源：Wind，中泰证券研究所 利润表会计年度20202021E2022E2023E会计年度20202021E2022E2023E货币资金422429446654营业收入250382533737应收票据16253448营业成本137211279371应收账款175262367508税金及附加2346预付账款881316销售费用591318存货13202736管理费用36405374合同资产8359研发费用11172122其他流动资产216289122财务费用0332流动资产合计6558069761,384信用减值损失-3-3-3-3其他长期投资0000资产减值损失0000长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产176183190185投资收益1111在建工程6162626其他收益5555无形资产26242119营业利润62102164249其他非流动资产16232934营业外收入5556非流动资产合计224246266264营业外支出0000资产合计8791,0521,2421,648利润总额67107169255短期借款20283644所得税11172842应付票据4324256净利润5690141213应付账款75106139182少数股东损益8132132预收款项0577归属母公司净利润4877120181合同负债581115NOPLAT5692144215其他应付款6666EPS（摊薄）0.520.831.311.98一年内到期的非流动负债0000其他流动负债23222637主要财务比率流动负债合计133207267347会计年度2020E2021E2022E2023E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率-17.5%52.5%39.9%38.3%其他非流动负债4444EBIT增长率6.8%65.5%55.7%50.0%非流动负债合计4444归母公司净利润增长率8.4%60.2%57.3%50.8%负债合计137211271351获利能力归属母公司所有者权益7087949031,197毛利率45.2%44.8%47.7%49.9%少数股东权益344768100净利率22.4%23.5%26.5%28.8%所有者权益合计7428419711,297ROE6.4%9.1%12.4%14.0%负债和股东权益8791,0521,2421,648ROIC7.7%11.7%15.9%18.2%偿债能力现金流量表资产负债率15.6%20.9%23.2%22.7%会计年度2020E2021E2022E2023E债务权益比3.2%3.8%4.1%3.7%经营活动现金流243967110流动比率4.93.93.74.0现金收益84120174247速动比率4.83.83.63.9存货影响-5-7-7-9营运能力经营性应收影响-37-95-119-157总资产周转率0.30.40.40.4经营性应付影响-25634557应收账款周转天数218206212213其他影响7-42-26-29应付账款周转天数202155158156投资活动现金流-10-50-50-30存货周转天数28293030资本支出-17-42-44-25每股指标（元）股权投资0000每股收益0.520.831.311.98其他长期资产变化7-8-6-5每股经营现金流0.260.420.731.20融资活动现金流314180128每股净资产7.718.659.8313.03借款增加-1888估值比率股利及利息支付-12-13-11-21P/E45281812股东融资339000P/B3322其他影响-12233141EV/EBITDA32221511单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注