推出39800重磅整家定制套餐，2022轻装上阵、扬帆再起航

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 推出39800重磅整家定制套餐， 2022轻装上阵、扬帆再起航 ■事件：2月23日，索菲亚举办橱柜上市暨整家定制套餐发布会，正式推出39800重磅整家定制套餐，套餐具备“全大牌、全刚需、全品类”的顶级配臵：20㎡索菲亚全屋定制+芝华仕家具8件套（真皮沙发+岩板茶几+岩板/实木餐桌+餐椅）+美国舒达卧室2件套（真皮床+乳胶床垫）+3㎡索菲亚背景墙+免费送9999元7米橱柜1套+加999再惠送7298元卡萨帝烟灶两件套。 ■索菲亚整家橱柜引领厨餐定制需求升级，39800整家定制套餐有望进一步推升客单值 根据发布会信息，索菲亚首度提出了“整家橱柜”全新概念，首发的索菲亚整家橱柜系统配备了包括备餐系统、煎炒系统、蒸烤系统、轻厨系统、收纳系统、餐吧系统在内的6大功能系统，引领橱柜定制从单品时代迈向一体化整家厨餐解决方案时代；同时率先全线标配高端厨电卡萨帝，以“好橱配好电”的标准打造橱柜行业全新标杆。 针对毛坯用户，索菲亚联合芝华仕、美国舒达等细分品类领导者推出39800大牌整家定制套餐，涵盖了橱柜、衣柜、墙板、电器、家具和家品等众多品类，真正实现一站式购齐和一体化研发设计。为了更好地匹配主流整家定制需求，索菲亚最终确定的是“全品类、全刚需、全大牌”和“真实惠”的套餐设计思路，并以“①每个品类、每件产品均为每个消费者的必需；②平方数、延米数、件数能满足大部分消费者基本需求；③大牌产品寻常价；④整家品控、件件高品质、全空间环保；⑤企业最大化让利消费者”的套餐设计五法则，打造出“无套路、真实惠”的真整家套餐。此外，针对精装人群、收纳达人、时尚达人分别推出了39800大牌拎包套餐、39800轻享拎包套餐及39800时尚拎包套餐，全面覆盖不同家装客群，进一步夯实索菲亚正在构建的多重流量入口。相对于19800及29800全屋定制套餐，索菲亚39800整家定制套餐竞争力十足，有望进一步推升客单值。 ■2021年大宗应收账款计提充分，2022年或轻装上阵 根据1月29日索菲亚发布的2021年年度业绩预告，公司预计2021年实现营业收入100.23-104.41亿元，同比增长20%-25%；归母净利润1.00-1.50亿元，同比下降91.61%-87.42%；扣非后归母净利润0.20-0.70亿元，同比下降98.09%-93.33%。其中2021Q4当季公司实现营业收入27.80-31.97亿元，同比下降14.70%-1.88%；归母净利润亏损6.99-7.49亿元，扣非后归母净利润亏损7.21-7.71亿元。 2021年公司利润下滑较多，主要系公司对大宗客户应收账款及发出商Table_Tit le 2022年02月24日 索菲亚（002572.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 轻工家居 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 31.51元 股价（2022-02-23） 23.42元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 21,367.71 流通市值（百万元） 14,816.36 总股本（百万股） 912.37 流通股本（百万股） 632.64 12个月价格区间 16.32/37.70元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.85 38.75 -19.59 绝对收益 0.34 32.77 -29.25 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 品计提减值损失所致。截至2021年12月末，公司对恒大应收款项及发出商品余额合计为11.85亿元，其中应收账款及票据共计8.03亿元，预付购房款共计3.52亿元，发出商品余额为 3016.32万元。公司对恒大计提特别信用减值损失约 9 亿元，计提比例超过76%。高比例计提大宗客户应收账款之后，坏账风险基本释放，2022年预计将轻装上阵。还原恒大业务减值损失后，2021年公司归母净利润为10.0-10.5亿元，同比下滑11.93%-16.12%；其中2021Q4当季归母净利润为1.51-2.01亿元，同比下降59.38%-69.48%。公司21Q4利润率短期承压，主要由于：（1）上游原材料价格上涨较为明显，而公司产品价格没有同步上调；（2）公司整装、米兰纳新事业部等的费用投入加大，同时增加对经销商支持补贴。 ■整家定制战略升级，持续推进“全渠道+多品牌+全品类”发展 2021年12月，索菲亚从用户角度出发正式推出“整家定制”战略，将品牌定位从“柜类定制专家”升级为“衣柜|整家定制”，从卖产品向卖空间迈进，品类的延伸为未来客单值的进一步提升奠定扎实基础。另外，公司持续完善品牌矩阵，以索菲亚、司米、米兰纳及华鹤品牌组合覆盖不同层级市场，不同品牌各自以全渠道、全品类方式呈现；渠道方面，零售渠道经历实质调整后竞争力或逐步提升，整装、拎包等新渠道建设稳步推进。公司产品、品牌、渠道深度变革，积极成果有望逐步显现。 ■投资建议：公司持续推进“全渠道+多品牌+全品类”发展，整家定制战略升级引领零售渠道积极变革，整装&拎包等新渠道加速拓展，大宗客户结构优化。我们预计索菲亚2021-2023年营业收入分别为101.42、119.73、139.79亿元，同比增长21.42%、18.05%、16.76%；归母净利润分别为1.25、14.03、17.01亿元，同比增长-89.51%、1021.10%、21.26%，对应PE为170.8x、15.2x、12.6x，给予买入-A的投资评级。 ■风险提示：整家定制战略执行不及预期风险；渠道开拓不及预期风险；地产持续下行风险；行业竞争加剧风险等。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 7,686.1 8,352.8 10,142.0 11,972.6 13,979.3 净利润 1,077.4 1,192.2 125.1 1,402.5 1,700.7 每股收益(元) 1.18 1.31 0.14 1.54 1.86 每股净资产(元) 5.97 6.71 6.72 7.58 8.58 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 19.8 17.9 170.8 15.2 12.6 市净率(倍) 3.9 3.5 3.5 3.1 2.7 净利润率 14.0% 14.3% 1.2% 11.7% 12.2% 净资产收益率 19.8% 19.5% 2.0% 20.3% 21.7% 股息收益率 2.3% 2.6% 0.3% 3.0% 3.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 9ZdVkVKXqRmNaQaOaQsQnNpNoMjMnNsQjMpNsO7NoPtQuOmRqMxNnRoR 3 公司快报/索菲亚 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 7,686.1 8,352.8 10,142.0 11,972.6 13,979.3 成长性 减:营业成本 4,817.2 5,299.0 6,841.8 7,704.4 8,938.2 营业收入增长率 5.1% 8.7% 21.4% 18.1% 16.8% 营业税费 72.1 68.8 84.2 101.8 118.8 营业利润增长率 9.2% 13.1% -89.4% 1001.8% 21.5% 销售费用 765.3 766.4 1,115.6 1,179.3 1,351.8 净利润增长率 12.3% 10.7% -89.5% 1021.1% 21.3% 管理费用 591.3 611.4 851.9 947.0 1,098.8 EBIT DA增长率 12.1% 13.1% -74.0% 329.7% 18.1% 研发费用 185.1 207.0 246.5 293.3 342.5 EBIT增长率 11.1% 14.2% -87.8% 844.8% 21.1% 财务费用 25.5 35.3 29.0 20.0 18.0 NOPLAT增长率 13.4% 12.4% -87.8% 848.5% 21.0% 资产减值损失 -17.7 -7.7 861.3 10.0 8.0 投资资本增长率 -1.0% 2.2% -28.0% 23.4% -65.3% 加:公允价值变动收益 46.1 91.5 - 9.6 4.8 净资产增长率 10.3% 12.1% 0.2% 12.2% 12.7% 投资和汇兑收益 52.1 65.9 50.0 56.0 57.3 营业利润 1,348.2 1,524.9 161.8 1,782.4 2,165.3 利润率 加:营业外净收支 -1.6 -3.9 -3.0 -2.8 -3.2 毛利率 37.3% 36.6% 32.5% 35.7% 36.1% 利润总额 1,346.6 1,521.0 158.8 1,779.6 2,162.1 营业利润率 17.5% 18.3% 1.6% 14.9% 15.5% 减:所得税 251.8 297.0 31.7 349.7 426.2 净利润率 14.0% 14.3% 1.2% 11.7% 12.2% 净利润 1,077.4 1,192.2 125.1 1,402.5 1,700.7 EBIT DA/营业收入 21.6% 22.5% 4.8% 17.5% 17.8% EBIT /营业收入 17.8% 18.7% 1.9% 15.1% 15.6% 资产负债表 运营效率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 固定资产周转天数 120 126 105 81 62 货币资金 1,339.7 2,556.5 2,845.9 3,009.1 5,827.1 流动营业资本周转天数 -16 -21 -28 -21 -28 交易性金融资产 1,275.2 959.3 959.3 968.8 973.7 流动资产周转天数 183 219 206 187 204 应收帐款 734.6 938.7 592.1 1,217.4 889.6 应收帐款周转天数 27 36 27 27 27 应收票据 346.9 943.6 423.0 805.1 781.5 存货周转天数 15 18 17 17 12 预付帐款 37.7 54.3 109.9 49.5 135.4 总资产周转天数 382 417 366 308 302 存货 338.8 492.7 463.7 640.5 297.9 投资资本周转天数 154 143 102 81 51 其他流动资产 54.5 76.4 214.0 115.0 135.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 19.8% 19.5% 2.0% 20.3% 21.7% 长期股权投资 38.5 39.9 39.9 39.9 39.9 ROA 12.9% 11.3% 1.3% 13.3% 13.6% 投资性房地产 - 25.8 25.8 25.8 25.8 ROIC 33.8% 38.4% 4.6% 60.2% 59.0% 固定资产 2,731.2 3,101.0 2,829.0 2,557.0 2,284.9 费用率 在建工程 527.7 215.2 215.2