非必需性消费/汽车 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 19 理想汽车-W（02015.HK） 2022年02月17日 投资评级：增持（首次） 日期 2022/2/16 当前股价(港元) 116.60 一年最高最低(港元) 145.00/90.050 总市值(亿港元) 2,408.62 流通市值(亿港元) 2,408.62 总股本(亿股) 20.66 流通港股(亿股) 20.66 近3个月换手率(%) 3.39 股价走势图 数据来源：聚源 差异化聚焦增程式中大型SUV市场 ——港股公司首次覆盖报告 吴柳燕（分析师） wuliuyan@kysec.cn 证书编号：S0790521110001 ⚫ 理想销量有赖于爆款车型产品策略持续复制、中国汽车消费升级需求释放 理想汽车聚焦家庭用户适用5-6人中大型豪华SUV市场，在国内充电设施不足下采取增程式过渡技术路线，致力于提供安全、高性价比的智能汽车体验。理想One单一车型2021年全年交付量达90,491辆，位居2021年国内造车新势力销量第三。预计2021-2023年营收为274/502/828亿元，同比增速为190%/83%/65%。考虑到规模效应凸显、设计面向成本策略，将驱动盈利改善，预计2021-2023年净利润分别为-4.4/-0.3/16.7亿元人民币，对应EPS为-0.2/0.0/0.8元人民币；剔除股权激励费用及认证股权公允价值变动等非经营性项目影响后，预计2021-2023年Non-GAAP净利润为6/13/32亿元人民币，对应调整后EPS为0.3/0.6/1.5元人民币。当前股价116.6港币分别对应2021/2022/2023年6.5/3.9/2.4倍PS。鉴于公司销量持续快速增长有赖于其爆款车型产品策略的不断复制，理想X01或继续价格上探、有赖中国汽车消费升级需求加速释放，首次覆盖给予“增持”评级。 ⚫ 理想主打高续航、智能座舱，同时表现出更强的成本控制能力 李想对汽车用户市场需求把握精准敏锐，理想汽车采取爆款车型产品策略，目前仅有一款车型理想One主打高续航、智能座舱体验，在自动驾驶硬件配置及软件能力方面稍显落后；2022年规划新车型X01定位更加高端，且在智能化硬件配置上有望显著增强；公司同步储备L4级纯电动平台Whale和Shark，目标于2023年量产。（1）高续航：增程式方案解决了纯电动车的里程焦虑问题；且相比同为过渡形态的插电式混合动力汽车，具备与纯电动车相同的高质量驾驶体验。（2）智能座舱体验：首创四屏交互系统及全车语音系统。 公司表现出更强的成本控制能力：（1）毛利率方面：遵循“设计面向成本”的理念、基于家庭用户需求适当减少个性化配置，2021Q3毛利率达21%高于小鹏、蔚来；（2）销售费用方面：公司坚持直营模式，配合线上线下一体化平台，销售效率高于小鹏、蔚来，三者之中平均单店销售数最高、单车销售及管理费用最低。 ⚫ 风险提示：供应链风险；产品推进不如预期；渗透率减缓；疫情及产能风险 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 284 9,457 27,427 50,198 82,808 YOY(%) 0.0 3225.5 190.0 83.0 65.0 净利润(百万元) -3,282 -792 -440 -31 1,671 YOY(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 -5464.2 毛利率(%) 0.0 16.4 20.8 22.3 23.1 净利率(%) -1154.0 -8.4 -1.6 -0.1 2.0 ROE(%) 57.8 -2.7 -1.0 -0.1 3.5 EPS(摊薄/元) -12.9 -0.9 -0.2 -0.0 0.8 P/E(倍) 0.0 0.0 0.0 0.0 118.0 P/B(倍) 0.0 2.8 3.9 4.3 4.2 P/S(倍) 84.7 8.7 6.5 3.9 2.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 (备注:2022年2月17日汇率 港元:人民币=0.8118) -32%-16%0%16%32%2021-022021-062021-10理想汽车-W恒生指数开源证券 证券研究报告 港股公司首次覆盖报告 公司研究 港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 19 目 录 1、 理想汽车: 聚焦“家庭+智能”的造车新势力 ....................................................................................................................... 3 2、 市场定位: 聚焦家庭应用场景，增程为主，储备电动平台 ............................................................................................. 3 2.1、 理想汽车聚焦中大型SUV市场 ............................................................................................................................... 4 2.2、 采取增程式过渡方案，兼具纯电动及混动汽车的优势 .......................................................................................... 5 2.3、 同步储备L4级纯电动平台，目标2023年量产 ..................................................................................................... 7 3、 竞品对比: 主打性价比，注重高续航、安全性、智能化体验.......................................................................................... 8 4、 产品方向: 智能座舱先行，辅以L2.5自动驾驶，完善软件交互体验 ............................................................................ 9 4.1、 短期: 智能座舱为主，自动驾驶为辅 ...................................................................................................................... 9 4.2、 长期: 软件定义汽车，持续投入智能化系统 ........................................................................................................ 11 4.2.1、 自动驾驶: 目前提供L2.5，规划于2022/2024年分别实现L3/L4量产应用 ......................................... 11 4.2.2、 智能座舱: 智能化升级，提升安全性、软件质量及用户体验 ................................................................. 11 5、 生产环节：设计面向成本，尽快实现规模经济 .............................................................................................................. 12 6、 销售模式: 采取直销+数字化，提升销售效率 ................................................................................................................. 13 7、 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 14 8、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 16 附：财务预测摘要 (单位 : 百万人民币) .............................................................................................................................. 17 图表目录 图1： 理想汽车三大股东兼具互联网及汽车领域创业经验 .................................................................................................... 3 图2： 新能源汽车销量渐增，增程式电动车增速高于平均 .................................................................................................... 4 图3： 理想One交付量稳步提升 ............................................................................................................................................... 4 图4： 乘用车换购及增购用户占比持续抬升 ........................................................................................................................... 5 图5： SUV销量占比于2015-2017年间明显提升、而后稳中有升 ....................................................................................... 5 图6： 2018年以来紧凑型及小型SUV销量疲软，中型及以上SUV销量逐年抬升(单位: 百万辆) ................................. 5 图7： 新能源汽车公共车桩比变化不大 ................................................................................................................................... 6 图8： 充电站保有量南北分布不均 .