投资方法论系列1：基本面投资四大门派的道与术
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 艾熊峰 分析师 SAC 执业编号：S1130519090001 (8621)61038291 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 基本面投资四大门派的道与术 导言：基本面投资四大门派预期收益来源各有不同：（1）深度价值派注重安全边际，主要寻找错误定价公司均值回归的收益；（2）赛道投资派注重行业成长曲线的拐点，主要获取戴维斯双击的beta型收益；（3）GARP价值成长派，注重公式持续稳定的盈利能力，伴随公司长期成长，获取业绩增长的收益；（4）CANSLIM趋势投资派属于基本面选股+技术分析择时的投资方式，偏向于短期投资，主要获取短期趋势的收益。 一、深度价值派：注重安全边际，获取均值回归收益 深度价值投资的理念是寻找错误定价的机会，在较强的安全边际下等待均值回归。安全边际即股票价格对内在价值的扭曲，其既可减轻投资错误风险，亦可扩大预期收益。寻找安全边际需尽量避免“价值陷阱”，等到股价均值回归时即是获利清仓之际。 定价错误可以不同的形式出现，造成定价错误的原因包括但不限于制度限制、外部宏观环境或公司内部困境造成的股价动荡以及投资者缺乏投资兴趣。在格雷厄姆活跃的年代，深度价值投资更多的是寻找便宜的股票。如今的深度价值投资有了更丰富的内涵，其更倾向于逆向投资。 二、赛道投资派：注重增长曲线拐点，获取行业戴维斯双击收益 赛道投资派可视为景气投资的极致，优秀的赛道往往具有深刻的社会特征，符合社会未来的发展趋势。行业发展大趋势总体符合以下三方面：（1）能源进步，如近几年来新能源落地应用的不断兴起；（2）技术升级，如历史上通讯手段的更新迭代；（3）生活品质提升，如消费升级及游戏渗透率的提升。 在选择一个好的赛道之后，如何判断行业向上和向下的拐点是赛道投资的关键。一般而言，在行业增长曲线进行“S”型突破时，往往是行业进入高速成长期的信号。赛道崩塌多由于行业渗透率饱和步入成熟期或技术的全新迭代，需对产业趋势进行密切跟踪，避免进入“鱼尾”行情。比如2017年后的苹果产业链公司在苹果手机出货量下行后股价出现明显回调。 三、GARP价值成长派：注重长期稳定ROE，获取企业长期增长收益 价值成长投资最关注企业的内在价值和成长性，强调长期稳定的高ROE。实际操作中，价值投资派往往选取ROE作为衡量公司内在价值的主要指标。巴菲特致股东的信中提到过，他把持仓公司ROE的标准定为15%以上，其重仓股的历史ROE均在20%以上。 价值成长投资者倾向于在相对合理时买入长期成长性的公司，不像深度价值投资者那样对估值有着苛刻的要求，价值成长投资者对估值存在一定的容忍度。相对合理价格指的标准各有不同，有些人注重PEG的相对估值，有些人注重DCF的绝对估值，这与投资者资金久期和市场环境息息相关。实际上，价值成长风格的投资者关注的是长期公司基本面，长期持有分享公司长期成长是其收益主要来源。举例来说，过去十五年投资贵州茅台年化收益率逐步趋向于公司ROE。 四、CANSLIM趋势投资派：注重短期基本面和技术分析，获取短期趋势收益 CANSLIM趋势投资派重视基本面和技术分析结合，基本面选股，技术分析择时，获取短期趋势收益。代表人物欧奈尔认为未来表现最好的股票有七个共同特征即CANSLIM。具体而言，包括较高短期EPS增速、公司展现新气象、流通股数量相对较少、领涨的龙头股、适当的机构认可度、市场大盘预兆。其择时策略在买入时点上遵守技术分析理论，买入点的选择上，倾向于图形突破，例如典型的杯柄突破等。卖出时点上有严格谨慎的止盈止损原则，具有较强的交易纪律。 风险提示：历史案例环境和当前投资环境不同；长期投资面临公司短期业绩波动压力；低估值陷入价值陷阱；技术分析胜率不确定。 2022年02月14日 投资方法论系列1 策略专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 导言：四大投资门派预期收益来源各有不同 ................................................... 4 一、深度价值派：注重安全边际，获取均值回归收益 ..................................... 5 1.1 门派心法：捕捉安全边际，等待均值回归 ............................................ 5 1.2 门派招式：寻找定价错误，静待市场纠正 ............................................ 5 1.3 经典投资案例分析——李录投资Timberland ........................................ 7 二、赛道投资派：注重增长曲线拐点，获取行业戴维斯双击收益 ................... 7 2.1 门派心法：高景气成长带来戴维斯双击 ................................................ 7 2.2 门派招式：选择最佳赛道，把握渗透率 ................................................ 9 2.3 经典投资案例分析——ARK基金 ........................................................10 三、GARP价值成长派：注重长期ROE，获取企业长期增长收益 ................. 11 3.1 门派心法：看重长稳定的高ROE ........................................................ 11 3.2 门派招式：强调相对合理价格，长期持有与公司共成长 ......................13 3.3 经典投资案例分析——巴菲特投资苹果公司 ........................................14 四、CANSLIM趋势投资派：注重短期基本面和技术分析，获取短期趋势收益 ....................................................................................................................15 4.1 门派心法：基本面+技术面，择时获取短期收益 ..................................15 4.2 门派招式：CANSLIM法则选股，技术分析决定买卖时点 ....................15 4.3 经典投资案例分析——吉尔·莫拉雷斯投资甲骨文 ................................16 9ZgVmU8YbWiYkVaXnU8OaO6MmOnNtRnPeRnNmOkPpOtObRmMvNxNqQrOuOpNsO专题报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表1：基本面投资四大门派 ......................................................................... 4 图表2：不同投资门派预期收益率的来源不同 ................................................ 4 图表3：本杰明·格雷厄姆十条选股准则的原始表述 ........................................ 5 图表4：贵州茅台被错杀后迎来了估值修复 .................................................... 6 图表5：企业增长模式及竞争格局 .................................................................. 6 图表6：Timberland在市场纠正定价错误后带来丰厚回报 .............................. 7 图表7：赛道投资派更专注于抓住成长期的行业Beta..................................... 8 图表8：美股各行业历史走势与社会发展趋势紧密相关 .................................. 8 图表9：新能源汽车渗透率与板块相对表现 .................................................... 9 图表10：苹果指数超额收益与iPhone出货量相关性强 ................................10 图表11：ARK确定的14项革命性技术 ........................................................10 图表12：ARK相信五大创新平台拥有广阔的市场空间.................................. 11 图表13：标准化后ARKK超额收益一度十分亮眼 ......................................... 11 图表14：价值成长派兼顾价值和成长 ...........................................................12 图表15：不同企业保持长期盈利能力的核心驱动因素不同 ............................13 图表16：长期投资收益趋向于企业ROE：以贵州茅台为例 ..........................13 图表17：苹果2011年至2019年销售净利率、年化ROE ............................14 图表18：苹果2015年至2020年股价表现...................................................14 图表19：威廉·欧奈尔CANSLIM法则 ..........................................................16 图表20：欧奈尔K线择时——带柄茶杯形态 ................................................16 图表21：1999年9月初甲骨文公司首次突破杯柄形态 .................................17 图表22：甲骨文公司从步步为营形态中突破后股价飙升 ...............................17 专题报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 导言：四大投资门派预期收益来源各有不同 基本面投资领域，可以总结为四大不同风格的投资门派，分别是“深度价值、赛道投资、GARP价值成长、CANSLIM趋势投资”。其中：（1）深度价值派注重安全边际，主要寻找错误定价公司均值回归的收益；（2）赛道投资派属于偏自上而下的投资思路，注重行业成长曲线的拐点，主要获取戴维斯双击的beta型收益；（3）GARP价值成长派，注重公式持续稳定的盈利能力，伴随公司长期成长，获取业绩增长的收益；4）CANSLIM趋势投资派属于基本面选股+技术分析择时的投资方式，偏向于短期投资，主要获取短期趋势的收益。 图表1：基本面投资四大门派 来源：国金证券研究所 每一个投资门派获取收益的方式不同，没有绝对的好坏之分，只有方法论适不适合自己的区别。从业绩（ROE）、估值（P/B）和持股期限（t）的角度来看：（1）深度价值主要是获取估值均值回归的收益，持仓期限取决于市场均值回归的时间。当然前提是业绩稳健，公司低估值不会沦
