房地产行业点评：关于地产行业最关切问题的解答

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 杜昊旻 王祎馨 分析师 SAC执业编号：S1130521090001 duhaomin＠gjzq.com.cn 联系人 wangyixin＠gjzq.com.cn 关于地产行业最关切问题的解答 核心观点  Q1：怎么看待全国性商品房预售资金监管办法出台？  A1：我们在1月26日外发的《安徽发改委引导降首付，需求侧积极信号明显》这一报告中指出，考虑到近期工程款纠纷事件频发，预售资金监管合理化调整有必要性。当前全国各地对预售资金的监管比例和执行的严格程度差异较大，在这方面给予统一指示更有利于短期维稳。2022年2月10日，财联社报道全国性商品房预售资金监管办法的出台，正好印证了我们此前的判断。我们认为这一调整对地产行业是实质性利好，也是短期缓解众多房企现金流压力的最有效办法。从受益对象来看，这一调整对部分尚未暴雷但现金流极其紧张的民营房企改善最大。我们认为后续市场的关注重心会从稳健为主的国企切换到高弹性的民企。根据我们的调研，近期部分省份已经在预售资金监管的执行层面出现了点对点口头放松，不再像此前那样超额监管，开始允许部分企业按照施工进度提取监管资金去支付工程款。随着本次全国性商品房预售资金监管办法的出台，我们预计后续会有更多城市在执行层面跟进落地，调整监管方式。  Q2：怎么看地产行业的销售情况？  A2：整体销售仍未企稳，百强房企2022年1月全口径销售金额同比-41%。不同能级城市之间销售已有分化。今年春节期间一二线城市销售同比转正，三线城市则保持大幅下滑态势。我们认为这主要是因为一二线城市库存相对不足，部分城市去年12月下调房贷利率带动需求回升，叠加按揭发放提速，因而销售有所好转。而三线城市当前购房信心依然不足，我们认为主要因为当前政策力度尚且不够扭转信心。我们预计需求侧实质性改善政策还会陆续出台，诸如下调房贷利率、放开限购限贷、下调首付比例等方面会有更多政策落地。  Q3: 为什么改善政策的效果似乎还不明显？  A3：因为合力尚未形成。具体内容详见正文。  Q4：怎么看地产债的后续走势？  A4：本次全国性预售资金监管意见的出台，对房企短期的现金流改善有直接利好，地产债或有一波反弹机会。但根本解决债务困境，还需销售回暖。如果后续需求端政策落地速度不够快，或是力度不够，我们认为房企的债务违约风险还没有解除。  Q5：民企地产公司如何破局？  A5：①现金流状况相对较好的民企正常运营。②现金流紧张，但仍具有运营能力的民企，可以通过变卖资产熬到销售转暖后度过本轮危机，或者寻求国企入股变成混合所有制企业的方式脱困，我们认为后者或是一个见效更快的出路。③现金流已很紧张甚至出现债务违约，逐渐丧失运营能力的民企，可能会在不断变卖资产后瘦身为一个小公司，或者最终破产重组。  Q6：地产行业“国进民退”会到什么程度？  A6：民企不会“团灭”，存活概率和数量会超市场预期。主要因为：第一，仅40家上市民营房企的2020年销售金额占全国的比重35%。第二，国企地产商受限于杠杆率和运营能力，无法填补民企全部份额。  Q7：对下游产业链的影响是什么？  A7：①部分下游公司对中国恒大以外的房企客户应收账款计提金额的估计可能不足。②与地产销售关联较大的产业链下游公司，短期收入方面或仍承压。③基于稳增长的目标，预计一季度基建将有明显发力，叠加预售监管资金的调整，大宗商品的需求较有支撑。 投资建议  我们认为市场关注重心会逐渐从稳健为主的国企切换到高弹性的民企，比如融创中国。此外，我们也依然看好以绿城中国为代表的2021-22年销售实现逆势增长的房企。物业板块，我们看好拥有管理规模或密度，在增值服务方面发展较好的优质民营物管公司，比如碧桂园服务、金科服务和建业新生活。 风险提示  房地产改善政策出台速度不及预期；房地产改善政策落地效果不及预期 证券研究报告 2022年02月11日 资源与环境研究中心 房地产行业研究 买入 (维持评级) 行业点评 行业点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 Q1：怎么看待全国性商品房预售资金监管办法出台？.....................................3 Q2：怎么看地产行业的销售情况？.................................................................3 Q3：为什么改善政策的效果似乎还不明显？...................................................6 Q4：怎么看地产债的后续走势？ ....................................................................7 Q5：民企地产公司如何破局？........................................................................8 Q6：地产行业“国进民退”会到什么程度？ .......................................................8 Q7：对下游产业链的影响是什么？.................................................................8 投资建议 ......................................................................................................10 风险提示 ......................................................................................................12 图表目录 图表1：百强房企2022年销售同比下滑41% .................................................3 图表2：全国商品房销售金额同比增速和房贷利率走势 ...................................4 图表3：2021年12月50城房贷利率 .............................................................4 图表4：春节期间30大中城市中一、二、三线商品房成交面积情况 ...............5 图表5：部分城市在2021年12月首套房利率下调 .........................................6 图表6：2021年Q4定金及预收款和按揭贷款同比增速走势背离 ....................6 图表7：2022年房企境内外到期债务规模 ......................................................7 图表8： 2020年40家上市民企销售额占全国的比例达35% ..........................8 图表9：地产产业链公司对恒大的应收账款情况..............................................9 图表10：建材家居景气指数同比增速与商品房销售同比增速走势基本一致 .....9 图表11：部分省份2022重大项目投资计划出台时间早于去年 ......................10 图表12：南华商品指数一路走高 ..................................................................10 图表13：A股地产公司PE走势 ................................................................... 11 图表14：港股地产公司PE走势 ................................................................... 11 图表15：港股物业公司PE走势 ................................................................... 11 图表16：覆盖公司估值情况 .........................................................................12 sMpPmMtR9PaOaQtRrRpNtRjMoOoMiNqRrQ8OqQvMNZrRxONZnPyQ行业点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 Q1：怎么看待全国性商品房预售资金监管办法出台？  A：我们在1月26日外发的《安徽发改委引导降首付，需求侧积极信号明显》这一报告中指出，短期供给端政策调整仍有必要，考虑到近期工程款纠纷事件频发，预售资金监管合理化调整有必要性。当前全国各地对预售资金的监管比例和执行的严格程度差异较大，在这方面给予统一指示更有利于短期维稳。2022年2月10日，根据财联社报道，全国性商品房预售资金监管办法的出台正好印证了我们的判断。  我们认为这一调整对地产行业是实质性利好，也是短期缓解众多房企现金流压力的最有效办法。从受益对象来看，这一调整对部分尚未暴雷但现金流极其紧张的民营房企改善最大。我们认为后续市场的关注重心会从稳健为主的国企切换到高弹性的民企。  根据我们的调研，近期部分省份已经在预售资金监管的执行层面出现了点对点口头放松，不再像此前那样超额监管，开始允许部分企业按照施工进度提取监管资金去支付工程款。随着本次全国性商品房预售资金监管办法的出台，预计后续会有更多城市在执行层面跟进落地，调整监管方式。 Q2：怎么看地产行业的销售情况？  A：整体销售仍未企稳，预计需求侧实质性改善政策还会陆续出台。百强房企2022年1月销售数据仍保持大幅下行趋势。克而瑞数据显示，2022年1月，百强房企全口径销售金额5,849亿元，绝对值回落至2020年1月疫情期间的体量，相较2021年同比增速为-41%，相较2020年1月小幅增长1.4%。我们预计全国今年1月销售情况也仍会是负增长。也就是说，自2021年7月以来，全国销售已连续7个月负增长。从历史上来看，连续这么长时间的销售负增长阶段（比如2008年和2014年），房贷利率都会迎来一段连续下降周期。2022年1月公布的5年期LPR已下调5BP，我们预计最近会有更多的城市的房贷利率加入下调行列。此前我们预判南京这类首套房利率还维持在6.15%高位的城市，大概率会下调。2022年2月9日，365淘房网报道了南京多家银行下调了房贷利率，平均下调了20BP，印证了这一判断。我们依然认为，后续在下调房贷利率、放开限购限贷、下调首付比例等方面会有更多政策落地。 图表1：百强房企2022年销售同比下滑41% 来源：克而瑞，国金证券研究所 5,771 5,849 -13% -41% -100%-50%0%50%100%150%200%0200004000060000800001000001200001400002020-1 2020-2 2020-3 2020-4 2020-5 2020-6 2020-7 2020-8 2020-9 2020-10 2020-11 2020-12 2021-1 2021-2 2021-3 2021-4 2021-5 2021-6 2021-7 2021-8 2021-9 2021-10 2021-11 2021-12 2022-1 百强单月全口径销售金额（亿元） 同比增速（右轴） 行业点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表2