证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 其他化学制品II 2022年01月27日 贝泰妮（300957）2021年报预告点评 强推 （维持） 高速增长持续，精细化运营管理 目标价：200元 当前价：162.46元 事项：  公司业绩预告显示，2021年归母净利润8.2-8.9亿元，中枢8.55亿元；比上年同期增长50.87%-63.75%；扣非后增长50.20%-63.85%至7.7-8.4亿元。非经常性损益0.45-0.55亿元，主要是公司利用闲置资金进行现金管理取得的投资收益和收到的政府补助。  按此计算公司Q4归母净利润增长41.59%-62.92%，对应4.65亿-5.35亿元。扣非归母净利润增长37.8%-59.9%至4.37-5.07亿元。 评论：  公司业绩符合预期。我们此前预计公司2021年实现归母净利润8.4亿元，与业绩预告中枢接近。业绩增长主要是产品和品牌知名度进一步提升，促进市场开拓。公司电商占比重，双十一依然销售集中，Q4业绩占比全年的55-60%（20年Q4占比约60.4%，基本稳定），预计Q4收入占全年比例也几乎与上年同期持平约在45%-50%左右。  双十一重视力度大。相较2020年公司加大了对双十一的重视力度，参与了《所有女生的offer》，Q3也显示备货增加，存货增长98.82%至5.05亿元。尽管实际折扣有所增加，但2020年同期公司礼盒包材成本相对较高，而2021年公司精简包装，预计毛利率无较大变化（会计准则同口径）消费者实际受益。防晒乳、冻干面膜成为接力的潜力大单品，双十一超头主播的带货流量也溢出至店播内，目前薇诺娜天猫旗舰店粉丝量1022.6w，抖音直播间粉丝量119.9w。随着行业热钱衰弱、超头主播受查税影响、平台调整流量分配机制等，包括公司在内拥有较强店铺运营能力的公司流量成本预计将有所下行。  内生外延并举。2022年主品牌基础上高端品牌（暂主攻专业渠道）、beauty answer及baby预计将开始发力，构建多品牌矩阵雏形；渠道精细化运营把握各抖快、新零售等新兴渠道机会。此外公司终止港股上市后2021.10.25以自有资金4000万元出资设立“海南贝泰妮私募基金管理有限公司”（持股100%），以打造专业化的皮肤大健康产业股权投资机构。  盈利预测、估值及投资评级。我们维持原预测2021-2023年收入约39、52、70亿元，净利率基本维持稳定，预计归母净利润分别约8.4、11.5、15.1亿元。考虑目前市场环境，给予2023年50-60倍市盈率中枢55倍（中期复合增速约25-30%，2倍peg），对应目标价至200元，维持“强推”评级。  风险提示：消费流量迁移未能及时应对、行业竞争加剧、获客成本急剧提升、新品牌/品类拓展不力等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 2636 3867 5235 6992 同比增速(%) 35.6% 46.7% 35.4% 33.6% 归母净利润(百万) 544 839 1154 1505 同比增速(%) 31.9% 54.3% 37.7% 30.4% 每股盈利(元) 1.51 1.98 2.72 3.55 市盈率(倍) 108 82 60 46 市净率(倍) 49 14 12 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年1月26日收盘价 证券分析师：胡琼方 电话：010-66500993 邮箱：huqiongfang@hcyjs.com 执业编号：S0360519090004 证券分析师：王薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com 执业编号：S0360517040002 公司基本数据 总股本(万股) 42,360.00 已上市流通股(万股) 5,724.00 总市值(亿元) 682.29 流通市值(亿元) 92.20 资产负债率(%) 14.19 每股净资产(元) 10.03 12个月内最高/最低价 284.50/160.60 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《贝泰妮（300957）2021年三季报点评：持续高速增长，双十一重视度加大》 2021-10-26 《贝泰妮（300957）2021年半年报点评：优化费用，把握渠道变迁》 2021-08-11 《贝泰妮（300957）2020年报及2021年一季报点评：增长强劲，线上提升》 2021-04-29 -5%22%48%75%21/0321/0521/0721/0921/1122/012021-03-25~2022-01-25贝泰妮沪深300华创证券研究所 贝泰妮（300957）2021年报预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 752 3825 4274 5134 营业收入 2636 3867 5235 6992 应收票据 0 0 0 0 营业成本 626 825 1174 1648 应收账款 187 257 345 441 税金及附加 46 66 89 119 预付账款 29 39 55 73 销售费用 1107 1641 2167 2834 存货 254 578 800 1069 管理费用 169 251 314 406 合同资产 0 0 0 0 研发费用 63 135 157 224 其他流动资产 169 244 333 443 财务费用 -1 -50 -39 -29 流动资产合计 1391 4943 5807 7160 信用减值损失 -5 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -9 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 69 207 474 526 投资收益 3 0 0 0 在建工程 41 91 41 11 其他收益 35 0 0 - 无形资产 55 50 45 40 营业利润 650 999 1374 1791 其他非流动资产 46 39 35 34 营业外收入 1 0 1 2 非流动资产合计 211 387 595 611 营业外支出 3 0 0 0 资产合计 1602 5330 6402 7771 利润总额 648 999 1375 1793 短期借款 0 0 0 0 所得税 104 160 220 287 应付票据 18 6 11 19 净利润 544 839 1155 1506 应付账款 117 194 273 364 少数股东损益 0 0 1 1 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 544 839 1154 1505 合同负债 37 58 68 84 NOPLAT 543 797 1121 1482 其他应付款 62 62 62 62 EPS(摊薄)（元） 1.51 1.98 2.72 3.55 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 157 239 313 408 主要财务比率 流动负债合计 391 559 727 937 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 35.6% 46.7% 35.4% 33.6% 其他非流动负债 9 9 9 9 EBIT增长率 29.2% 46.7% 40.7% 32.1% 非流动负债合计 9 9 9 9 归母净利润增长率 31.9% 54.3% 37.7% 30.4% 负债合计 400 568 736 946 获利能力 归属母公司所有者权益 1199 4759 5662 6821 毛利率 76.3% 78.7% 77.6% 76.4% 少数股东权益 3 3 4 4 净利率 20.6% 21.7% 22.1% 21.5% 所有者权益合计 1202 4762 5666 6825 ROE 45.2% 17.6% 20.4% 22.1% 负债和股东权益 1602 5330 6402 7771 ROIC 45.6% 18.7% 22.1% 24.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 25.0% 10.6% 11.5% 12.2% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 0.7% 0.2% 0.2% 0.1% 经营活动现金流 431 425 840 1187 流动比率 3.6 8.8 8.0 7.6 现金收益 568 810 1157 1561 速动比率 2.9 7.8 6.9 6.5 存货影响 -55 -324 -222 -269 营运能力 经营性应收影响 -81 -80 -104 -113 总资产周转率 1.6 0.7 0.8 0.9 经营性应付影响 59 65 84 99 应收账款周转天数 20 21 21 20 其他影响 -59 -46 -74 -91 应付账款周转天数 59 68 72 70 投资活动现金流 -86 -200 -250 -100 存货周转天数 130 181 211 204 资本支出 -82 -204 -253 -103 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.51 1.98 2.72 3.55 其他长期资产变化 -4 4 3 3 每股经营现金流 1.02 1.00 1.98 2.80 融资活动现金流 -121 2848 -141 -227 每股净资产 2.83 11.23 13.37 16.10 借款增加 -15 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -104 -252 -346 -452 P/E 108 82 60 46 股东融资 0 2884 0 0 P/B 49 14 12 10 其他影响 -2 216 205 225 EV/EBITDA 125 87 61 46 资料来源：公司公告，华创证券预测 贝泰妮（300957）2021年报预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 商社组团队介绍 组长、首席分析师：王薇娜 美国密歇根大学安娜堡分校理学硕士。曾任职于光大永明资产管理、国寿安保基金。2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖餐饮旅游第四名。 高级分析师：胡琼方 清华大学工学硕士。2017 年加入华创证券研究所。2017年金牛奖餐饮旅游第四名团队成员。 研究员：姚婧 南京财经大学经济学硕士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：尚静雅 意大利博科尼大学管理学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：吴晓婵 上海财经大学会计学硕士。2021年加入华创证券研究所。 贝泰妮（300957）2021年报预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-632146