C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t. 2019年1月24日 廖晨凯 C0069@capital.com.tw 目标价(RMB/ HK$) 32.0/36.0 公司基本资讯 产业别 银行 A股价(2019/1/23) 27.16 上证指数(2019/1/23) 2581.00 股价12个月高/低 34.23/23.92 总发行股数(百万) 25219.85 A股数(百万) 20628.94 A市值(亿元) 5602.82 主要股东 香港中央结算(代理人)有限公司(18.03%) 每股净值(元) 21.42 股价/账面净值 1.27 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 6.7 -6.5 -17.6 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2018-12-17 28.33 买入 产品组合 利息净收入 64.5% 非利息净收入 35.5% 机构投资者占流通A股比例 基金 4.2% 一般法人 47.5% 股价相对大盘走势 招商银行(600036/3968.HK) Buy买入 业绩快报点评：4Q业绩依旧保持较快增长，资产质量改善显著 结论与建议： 招商银行发布业绩快报，预计2018年实现营收2487亿，YOY增12.6%，实现净利806亿，YOY增14.8%，对应4Q净利132亿，YOY增16.2%，业绩基本符合我们预期。收入端方面，非息收入在投资收益带动下表现不错，利息收入增长稳健，且4Q边际提升。资产品质方面，招商不良率及不良余额继续实现“双降”。作为中国零售银行领头羊，招行目前零售业务占比半成左右，幷通过金融科技方面的发力，进一步助力其轻型银行转型。我们看好公司零售业务继续深化，目前估值相对合理，给与“买入”的投资建议。  业绩基本符合我们的预期：招商银行发布业绩快报，预计2018年实现营收2487亿，YOY增12.6%，实现净利806亿，YOY增14.8%，对应4Q净利132亿，YOY增16.2%，业绩基本符合我们预期。  收入端较快增长，4Q利息净收入边际提升：收入端来看，全年整体增12.6%。细分来看，非息收入快速增长，YOY增16.1%，我们预计一方面为受I9影响投资收益大幅度增长，另一方面手续费净收入增长稳健。利息净收入方面，YOY增10.7%，预计为生息资产规模稳健提升及息差继续改善共同推动。4Q单季来看，源于利息净收入边际改善，YOY增13.2%，推动整体收入端增9.5%，另外我们测算4Q实际所得税率YOY有所降低，带动单季净利增16.2%。  不良继续实现“双降”，资产质量不断改善：2018年招商银行延续资产质量改善趋势，不良率和不良余额继续实现“双降”。以不良率来看，4Q2018录得1.36%，较3Q降0.06pct，已较年初下降0.25pct；以不良贷款余额来看，4Q2018录得535亿，较3Q减少28亿，较年初减少39亿。整体来看公司资产质量改善显著。截止3Q2018公司拨备覆盖率已达到300%以上，随着资产质量的不断向好，拨备计提的压力将会减缓，幷对未来的利润有一定的反哺作用。  盈利预测与投资建议：预计公司2018、2019、2020年实现净利806亿、908亿、1062亿，对应A股PE8.5X、7.5X、6.5X，PB1.35X、1.19X、1.04X，对应H股PE8.5X、7.6X、6.5X，PB1.35X、1.19X、1.04X，估值合理，公司零售业务领先，资产质量扎实且不断改善，A股和H股均给与“买入”的投资建议。  风险提示：宏观经济超预期下行 年度截止12月31日 2016 2017 2018E 2019E 2020E 纯利 (Net profit) RMB百万元 62,081 70,150 80,560 90,832 106,244 同比增减 ％ 7.6% 13.0% 14.8% 12.8% 17.0% 每股盈余 (EPS) RMB元 2.46 2.78 3.19 3.60 4.21 A股市盈率(P/E) X 11.0 9.8 8.5 7.5 6.5 每股净资产（EVPS） RMB元 15.95 17.69 20.07 22.77 26.03 A股市净率（P/B） X 1.70 1.54 1.35 1.19 1.04 股利 (DPS) RMB元 0.74 0.84 0.90 0.95 0.97 股息率 (Yield) ％ 3.94% 2.77% 3.31% 3.50% 3.57% C o m p a n y U p d a t e China Research Dept. 2 2019年1月24日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 图：招商银行4Q单季利息净收入增速继续提升（%） 图：招商银行不良率和不良贷款余额双降（%，亿元） 6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%13.0%14.0%1Q20182Q20183Q20184Q2018利息净收入YOY 资料来源：公司公告，群益证券整理 资料来源：公司公告，群益证券整理 图：招商银行PBband 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.002014-01-242014-04-242014-07-242014-10-242015-01-242015-04-242015-07-242015-10-242016-01-242016-04-242016-07-242016-10-242017-01-242017-04-242017-07-242017-10-242018-01-242018-04-242018-07-242018-10-242019-01-24收盘价（左轴，RMB元）2.0x1.7x1.5x1.1x0.8x 资料来源：Choice，群益证券整理 C o m p a n y U p d a t e China Research Dept. 3 2019年1月24日 附一：合幷损益表 (人民币百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 209,025 220,897 248,655 282,360 312,494 净利息收入 134,595 144,852 160,384 180,030 199,524 净手续费及佣金收入 60,865 64,018 68,687 78,094 89,353 营业支出 131,307 130,357 141,965 167,229 175,541 业务及管理费用 58,538 66,772 74,973 83,878 92,266 资产减值损失 66,159 59,926 62,402 77,806 77,345 营业利润 77,718 90,540 106,691 115,131 136,953 净利润 62,081 70,150 80,560 90,832 106,244 附二：合幷资产负债表 (人民币百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 发放贷款及垫款 3,151,649 3,414,612 3,767,000 4,158,063 4,589,724 证券投资 1,394,950 1,513,560 1,436,311 1,547,383 1,666,589 现金及存放央行款项 597,529 616,419 550,984 604,156 662,488 存放同业款项 103,013 76,918 102,570 112,468 123,327 同业拆出资金 200,251 154,628 248,299 272,261 298,548 买入返售金融资产 278,699 252,550 173,169 189,880 208,213 生息资产总计 5,726,091 6,028,687 6,278,333 6,884,211 7,548,888 资产总计 5,942,311 6,297,638 6,745,838 7,396,831 8,111,002 客户存款 3,802,049 4,064,345 4,400,674 4,726,181 5,075,764 向中央银行借款 330,108 414,838 388,642 420,767 459,325 同业存放 555,607 439,118 425,391 460,554 502,758 同业拆入 248,876 272,734 193,886 209,913 229,149 应付债券 275,082 296,477 376,532 445,909 570,288 卖出回购资产 162,942 125,620 103,602 112,166 122,445 付息负债总计 5,374,664 5,613,132 5,888,727 6,375,489 6,959,729 负债总计 5,538,949 5,814,246 6,202,180 6,784,639 7,416,114 股本 25,220 25,220 25,220 25,220 25,220 所有者权益总计 403,362 483,392 543,658 612,192 694,888 负债和所有者权益总计 5,942,311 6,297,638 6,745,838 7,396,831 8,111,002 附三：合幷现金流量表 (人民币百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动产生的现金流量净额 -120,615 -5,660 91,382 -11,631 24,697 投资活动产生的现金流量净额 13,720 -84,471 -147,451 -72,734 -101,552 筹资活动产生的现金流量净额 -3,996 22,663 47,851 22,173 30,895 现金及现金等价物净增加额 -103,731 -71,687 -3,682 -59,700 -45,023 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会