2021经济全面回顾与2022展望：紧盯预期差

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2022年01月17日 宏观点评 紧盯预期差—2021经济全面回顾与2022展望 事件：2021年四季度GDP同比4.0%（前值4.9%），两年平均5.2%（前值4.9%），全年GDP同比8.1%（2020年2.2%），两年平均5.1%；12月工增加值同比4.3%（前值3.8%），两年平均5.8%（前值5.4%）；社零同比1.7%（前值3.9%），两年平均3.1%（前值4.4%）；1-12月固投累计同比4.9%（前值5.2%），两年平均3.9%（前值3.9%），其中：地产投资同比4.4%（前值6.0%），两年平均5.7%（前值6.4%）；狭义基建投资同比0.4%（前值0.5%）；制造业投资同比13.5%（前值13.7%），两年平均4.8%（前值4.3%）。 核心观点：12月经济数据和1月以来的高频表现，指向经济面临的“三重压力”仍大，尤其是“需求收缩”。倾向于认为，国家想全力稳增长的决心不用怀疑，一系列组合拳正在出台的路上也不用怀疑。只不过，受多重因素干扰，实际落地效果确实要边走边看。 1、稳增长的两大抓手：基建仍处低位，地产再度回落 >基建：暂时仍处低位，2022年高增可期。2021年基建投资（狭义）同比增速0.4%，较1-11月继续下跌0.1个百分点。但注意到广义基建（含电热燃水）同比回升0.4个百分点，指向电热燃水供应业投资明显提升。12月基建债务融资明显回落，Q4专项债发行约1.2万亿，有望结转2022年初使用。截止1月初，从沥青开工率等高频数据看，基建尚未明显发力。往后看，维持前期观点：2022年新老基建可能共同发力，基建投资可能高增至8%左右。 >地产：景气再次回落，短期仍处于磨底阶段。12月商品房销售面积同比-15.6%，平均增速-3.0%，跌幅均较11月再度扩大；地产投资当月平均增速明显下行至-2.9%，开工施工竣工普遍回落。综合考虑此前政策表态，地产政策趋松应是大方向，12月地产数据再度恶化，我们预计政策也将进一步松动（如降低5年期LPR），短期地产景气下行的拐点可能逐步来临。 2、“三重压力”：需求仍然低迷，供给继续缓解，预期小幅好转 >“需求收缩”压力：疫情持续冲击，消费再度回落。12月社零名义同比回落2.2个百分点至1.7%，两年平均增速回落至3.1%，西安等地的疫情持续冲击应是主因。结构看，升级类消费回落较多，餐饮消费维持负增。近期西安、天津等多地再度爆发疫情，将继续拖累消费，政策也缺乏有效抓手，叠加部分城市再度号召“就地过年”，预计Q1消费仍降低迷。 >“供给冲击”压力：工业生产延续反弹，供给压力继续缓解。12月工业增加值当月同比回升至4.3%，略高于预期，两年平均增速为5.8%，均较11月继续回升，反映工业生产企稳反弹；分行业看，基建地产产业链回升，出口产业链走弱；往后看，2022年工业生产可能维持正常水平附近，随着一系列稳增长政策发力，基建地产产业链可能延续企稳回升。 >“预期转弱”压力：企业经营预期小幅改善，制造业投资续升。12月PMI生产经营活动预期继续反弹0.5个百分点至54.3%，企业投资前瞻指数也反弹3.3个百分点，结合制造业和服务业PMI均有所回升，反映企业预期有所改善。2021年制造业投资累计同比13.5%，平均增速自年初以来连续10个月回升，分行业看，专用通用设备、汽车、电气机械提升较多。预计2022年制造业投资韧性仍强，有超预期的可能。12月调查失业率微升0.1个百分点至5.1%，16-24岁青年调查失业率高位持平于14.3%，反映就业结构性压力仍大。 3、回顾2021年：先升后降，下半年超预期下行。2021年GDP首破110万亿，全年同比8.1%，两年平均增长5.1%；Q4经济环比如期好转，同比4.0%，两年平均增长5.2%，略好于预期。节奏上：上半年经济逐步复苏，下半年超预期下行。结构上，工业生产高位回落，地产先升后降，二者是经济波动的主因；出口保持强势，制造业稳步复苏，消费基建低迷。 4、展望2022年：三重压力仍大，尤其是需求收缩。2022年主支撑是消费复苏、基建发力，主拖累是地产下行、出口回落。预计全年GDP底线目标是5%以上，但完成难度较大。 5、整体看，当前市场对稳增长“能不能落地、能在多大程度落地”分歧较大，年初以来稳增长相关股票股价大幅波动，应也是分歧的体现。基于我们稳增长进度跟踪的三大维度，最新数据显示：政府意愿（“想不想干”）较强，资金投放（“能不能干”）、实际效果（“有没有干”）明显不及预期。我们继续提示，2022年政策将全力稳增长，GDP增速5%以上应是底线，货币财政宽松、房地产放松、基建发力应是必选项，双碳不会“一刀切”等等。短期紧盯5大关注点：1）1月17日已下调MLF利率，关注1月20日会否下调5年期LPR（我们认为概率很大）；2）地方“两会”陆续召开（未来一周至少有13个省市将召开“两会”）；3）稳增长进展（尤其是房地产销售情况、专项债发行进度和项目落地情况）；4）美联储加息缩表节奏（跟踪1月27日美联储FOMC会议）；5）疫情演化和“就地过年”（目前全国多地爆发疫情）。 风险提示：疫情演化、外部环境恶化、政策力度等超预期 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 杨涛 执业证书编号：S0680120070018 邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 1、《高频与政策半月观—稳增长的“理想与现实”》2022-01-16 2、《2021年出口强势收官，2022年不必悲观》2022-01-14 3、《宽信用仍没来，再降息即将来—兼评12月社融》2022-01-12 4、《PMI连续2个月回升，关注5大信号》2021-12-31 5、《结构有亮点，“三重压力”仍大—全面解读11月经济》2021-12-15 2022年01月17日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 2021年经济先升后降，2022年三重压力仍大 ........................................................................................................... 3 稳增长的两大抓手：基建仍处低位，地产再度回落 .................................................................................................... 4 基建：暂时仍处低位，2022年高增可期 ............................................................................................................ 4 地产：景气再次回落，短期仍处于磨底阶段 ....................................................................................................... 5 三重压力：需求仍然低迷，供给继续缓解，预期小幅好转 .......................................................................................... 6 “需求收缩”压力：疫情持续冲击，消费再度回落 ................................................................................................. 6 “供给冲击”压力：工业生产延续反弹，供给压力继续缓解 .................................................................................... 7 “预期转弱”压力：企业经营预期小幅改善，制造业投资续升 ................................................................................ 8 就业端：失业率小幅反弹，结构性压力仍大 ....................................................................................................... 9 风险提示 .............................................................................................................................................................. 10 图表目录 图表1：Q4经济较Q3好转 ..................................................................................................................................... 3 图表2：二产基本持平疫情前，三产仍明显偏低 ........................................................................................................ 3 图表3：Q3工业生产和地产迅速下行 ....................................................................................................................... 4 图表4：2021年出口保持强势，制造业稳步复苏，消费基建维持低迷 ........................................................................ 4 图表5：狭义基建投资增速变动 ............................................................................................................................... 5 图表6：广义基建投资增速变动 ............................................................................................................................... 5 图表7：地方政府专项债和城投债融资 ..................................................................................................................... 5 图表8：挖掘机增速和沥青开工率变动 ..................................................................................................................... 5 图表9：商品房销售增速 .............................