2019经济全面回顾与2020展望：稳字当头

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2020年01月19日 宏观点评 稳字当头—2019经济全面回顾与2020展望 事件：中国2019年GDP同比增长6.1%（预期6.1%，18年6.6%）。四季度GDP同比增长6.0%，预期6.1%，前值6.0%。12月规上工业增加值同比6.9%（预期5.7%，11月6.2%）；12月社会消费品零售总额同比8%（预期7.8%，11月8%）；19年固定资产投资（不含农户）同比5.4%（预期5.2%，18年5.9%），其中：房地产投资增长9.9%（18年9.5%）；狭义基建投资增长3.8%（18年3.8%）；制造业投资增长3.1%（18年9.5%）。 核心观点：短期经济弱企稳，至少Q1无大忧。 2019年经济总量有四大特点，预计2020年GDP名义增速升、实际增速降。回顾2019年：1）实际GDP同比下滑0.5个百分点至6.1%。2）服务业贡献最高，但四季度单季下滑，产业结构较优但未明显改善。3）需求端看，消费贡献度最高，但较2018年同期降幅最大。4）居民收入增速不及实际GDP且缺口扩大，可喜之处在于城乡差距有所减小。展望2020年，预计实际GDP增速回落至5.8%-5.9%，但通胀走高带动名义GDP增速上行。结构上，二产贡献度可能回升；消费贡献变大，出口小幅回升，投资缓降。 工业增加值：看到什么指标，才意味着经济真的好？12月工业增加值增速大幅回升，全年累计同比下滑。我们认为判断工业增加值真正好转，表层数据之下，应重视三点：1）超越季节性的部分有多少？测算显示12月超季节性部分可以解释升幅的11%。2）工业生产是否量价同升？12月量价不再背离，经济短期企稳更加确认。3）工业结构是否优化？9月以来工业结构持续优化，新兴产业同比增速显著高于传统产业和其他产业。 房地产投资继续回落但仍居高位，竣工回升持续性强。12月地产投资增速延续回落，地产融资继续收紧，销售面积和销售金额增速均回落，开工回落、施工持平、竣工持续回升。19年全年地产投资先升后降（+9.9%），韧性仍强。鉴于19年底以来各地调控陆续差异化松动，预计20年竣工将持续回升、新开工继续下滑、施工增速见顶回落，带动建安投资逐步下行，全年地产投资可能缓降至6-8%，短期内建议紧盯土地成交和房屋销售等高频数据。 基建投资微跌，专项债有望成反弹主动力（附详细数据）。19年Q4基建投资增速整体趋于回落，主因专项债支持力度下降、基数走高和交运仓储类季节性下滑。19年全年基建投资整体温和反弹，反弹幅度较小主因融资端约束，反弹节奏与政策取向密切相关。2020年，一季度专项债发力，时间、额度、投向均明显改善，预计将推动基建反弹、但空间有限（预计2020年5-7%）。 制造业投资回升，补库存将推动复苏。12月制造业投资小幅回升，非高端制造业投资也有所改善，可能与支持政策效果显现、内外需阶段性企稳预期改善有关。19年制造业投资年初回落后维持低位震荡态势，主要受前期利润回落，内外需疲弱影响。展望2020年，鉴于内外需暂时企稳、PPI回升和补库存，预计制造业投资有望温和反弹（空间要看民企信心能否明显提升）。 消费就业：2019有喜有忧。喜在消费结构持续升级，服务业消费占比提升，食品消费占比下降。忧在实物消费增速下降，结构上纺服、金银珠宝、石油制品和地产链下滑较多。同时，以失业率和PMI从业人员衡量的2019年全年就业情况有所恶化。展望2020年，中美关系缓和、收入提升、通胀走高、汽车消费修复情况下，名义社零增速预计回升，实际社零增速稳。服务消费占比仍将提升，地产竣工修复将带动地产链消费改善。 维持此前判断，经济下行压力仍大，稳就业和稳增长实属硬要求（2020年GDP目标可能定为6%左右），2020年政策将延续宽松、稳字当头、保持定力，加大逆周期调节，“松货币+宽财政+扩基建+地产边际松动”可期，我们也继续提示关注改革进展，2020年有望迎来制度红利的春天。 风险提示：中美冲突再次恶化，政策执行力度不及预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 何宁 邮箱：hening@gszq.com 研究助理 刘新宇 邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《信贷社融的2019年5大特点与2020年5大线索》2020-01-17 2、《2019年进出口均创新低，2020年会反弹么？—兼评12月贸易数据》2020-01-15 3、《2020年通胀展望及其经济信号——兼评12月物价》2020-01-10 4、《经济弱企稳，后续怎么走？-兼评11月经济数据》2019-12-17 5、《明年政策怎么看？—逐句解读中央经济工作会议》2019-12-13 6、《经济仍下，有哪些预期差？——兼评10月经济数据》2019-11-14 7、《制度红利的春天——四季度和2020年宏观展望》2019-10-23 8、《Q3经济有7大信号，Q4和2020怎么走？》2019-10-19 9、《六问8月经济》2019-09-16 10、《是什么拖累了7月经济？》2019-08-14 2020年01月19日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 2019年经济稳中有降，凸显四大特征 ...................................................................................................................... 4 工业增加值：看到什么指标，才意味着经济真的好？................................................................................................. 6 房地产投资继续回落，竣工回升持续性强，2020年仍有韧性 ..................................................................................... 7 基建投资微跌，一季度专项债发力将推动基建反弹 .................................................................................................... 9 制造业投资回升，补库存将推动复苏 ...................................................................................................................... 13 消费就业：2019有喜有忧 ..................................................................................................................................... 15 2020政策怎么看？稳增长是硬要求，制度红利是主线 ............................................................................................. 17 风险提示 .............................................................................................................................................................. 17 图表目录 图表1：2019年实际GDP降，名义GDP升 .............................................................................................................. 4 图表2：三产增加值累计同比高于一二产，但趋势下行 .............................................................................................. 4 图表3：2019年二三产贡献率趋势发生分化 ............................................................................................................. 4 图表4：2019年最终消费支出贡献率下降 ................................................................................................................ 5 图表5：GDP-居民收入增速差扩大 ........................................................................................................................... 5 图表6：城乡收入差距缩小 ...................................................................................................................................... 5 图表7：12月工业增加值同比增速好于季节性 .......................................................................................................... 6 图表8：12月工业增加值环比增速好于季节性 .......................................................................................................... 6 图表9：主要产品产量增速好于2018年同期 ............................................................................................................ 7 图表10：12月价格类指标回升 ................................................................................................................................ 7 图表11：新兴产业、传统产业和其他产业的工业增加值增速 ..................................................................................... 7 图表12：地产投资增速持续回落 ............................................................................................................................. 8 图表13：