2020经济全面回顾与2021展望：超预期的表与里

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2021年01月18日 宏观点评 超预期的表与里—2020经济全面回顾与2021展望 事件：2020年四季度GDP同比6.5%（预期6.2%，前值4.9%），全年GDP同比2.3%（预期2.2%，19年6.1%）；12月工业增加值同比7.3%（预期7.0%，前值7.0%）；1-12月固定资产投资同比2.9%（预期3.0%，前值2.6%），其中：房地产投资增长7.0%（前值6.8%）；狭义基建投资同比0.9%（前值1.0%）；制造业投资同比-2.2%（前值-3.5%）。12月社零同比4.6%（预期5.4%，前值5.0%）。 核心观点：超预期主因出口、地产拉动，一季度经济预计仍强。 1、2020年经济有两大支撑、两大拖累，2021年走势可能明显分化。2020年GDP首破百万亿，Q4当季增速略超预期，主因出口、地产拉动，三产修复快于二产，未完全体现冬季疫情影响。全年看，疫情影响延续，2020年经济有两大支撑、两大拖累，2021年走势可能明显分化：1）2020年疫情冲击剧烈、影响持久，2021年全球群体免疫难以实现，疫情约束仍在；2）经济两大支撑:“出口-工业生产”和“政策-地产”链条，2021年前者动力仍足，后者逐步退出。3）经济两大拖累：消费和制造业投资，2021年前者可能仍弱，后者有望超预期回升。短期看，2021一季度出口支撑仍强，需关注冬季疫情发展及原地过春节的影响。 2、生产端：工业生产高位上行，服务业修复小幅放缓。12月工业生产高位上行，再度好于预期，主因应是内外需求强劲，服务业放缓体现疫情影响。分行业看，采矿业和高新技术产业，运输设备、医药、电子增加值增速升幅较大。2020年工业生产高增主要是受到出口带动，2021年内外需求复苏下有望保持高位。 3、消费端：增速回落，疫情扰动将再度显现。12月社零再度低于预期，主要应是受到冬季疫情和“双十一”透支等因素影响。分项看，汽车增速回落，石油类、地产系消费回升较多。2020年疫情对消费构成持续压制，2021年冬季疫情将进一步拖累消费复苏节奏，但预计影响可控，全年居民消费在去除基数效应后仍然偏弱。 4、就业端：持续好转，2020年新增就业规模仍下降。12月调查失业率走平于5.2%，2020年年均城镇调查失业率为5.6%，低于6%左右的预期目标，但全年新增就业较2019年少增166万人，农民工减少517万人，整体新增就业规模仍下降。 5、投资端：地产景气仍高，制造业保持强势，基建持续回落 >地产销售量跌价涨，土地购臵费拖累投资下行，开发环节增速回升。12月地产销售量跌价涨，市场需求坚挺。地产投资增速高位回落，应是受到土地购臵费回落的拖累。开发环节全面回升，竣工升幅最大。2020年地产政策、货币环境整体偏松，推动地产景气维持高位，2021年货币环境要“转弯”，融资端长效调控机制建立，我们仍预计地产市场景气度可能趋于回落。 >制造业投资仍强，本轮回升有望超预期。12月制造业投资当月增速小幅回落主因基数跳升，企业经营投资预期仍在高位。2020年制造业投资成为经济的主要拖累之一，但年末开始加速修复。2021年以及后续一段时期，制造业投资的外生环境好转，其背后是中国制造业在全球竞争优势显现、地位提升；内生动力提升，其背后是过去几年中国制造业投资持续低迷，累计投资需求旺盛。总体看，2021年制造业投资有望延续修复，且回升时间和幅度可能超预期，将成为中国经济的主要支撑之一。 >基建投资持续放缓，2021年可能将维持低位。12月广义、狭义基建投资均回落。2020年基建增速与2019年基本持平，狭义基建投资甚至小幅回落，大幅低于预期。事后看，主因应是我国疫情迅速受控，出口、地产带动经济复苏态势良好，基建发力的必要性不断下降。2021年，基建投资发力的必要性仍低，叠加货币政策“转弯”、财政刺激大概率减弱，基建投资增速可能将维持低位。 6、整体看，2020年Q4GDP略超预期主因“出口-工业生产”和“政策-地产”链条拉动。2021年Q1经济预计仍强，主因出口拉动、地产韧性有望保持，需关注冬季疫情发展及原地过春节的影响。维持前期观点，2021年政策将不急转弯（要转弯+不能急），尤其是国内疫情近期超预期扩散，对经济的拖累将加大，政策更不能急转弯。短期继续跟踪各地各部委的“十四五”规划细则、陆续召开的地方“两会”。 风险提示：疫情演化超预期，外部环境恶化超预期，政策力度不及预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongy uan@gszq.com 研究助理 杨涛 邮箱：y angtao3123@gszq.com 相关研究 1、《高频与政策半月观—疫情加剧，价格分化，货币政策“稳”字当头》2021-01-17 2、《2020年进出口强势收官，2021年有望延续强势》2021-01-14 3、《12月社融显著不及预期，2021年呢？》2021-01-13 4、《12月PMI的5大信号》2021-01-03 5、《从资本开支看，哪些行业可能加速修复？》2020-12-24 6、《11月经济的5大关注点》2020-12-15 7、《重塑与重估——2021年宏观经济展望》2020-12-06 2021年01月18日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 2020年经济有两大支撑、两大拖累，2021年走势可能明显分化 ................................................................................3 生产端：工业生产高位上行，服务业修复小幅放缓 ....................................................................................................4 消费端：增速回落，疫情扰动将再度显现 .................................................................................................................5 就业端：持续好转，2020年新增就业规模仍下降 ......................................................................................................7 投资端：地产景气仍高，制造业保持强势，基建持续回落 ..........................................................................................7 地产销售量跌价涨，土地购臵费拖累投资下行，开发环节增速回升 ......................................................................7 制造业投资仍强，本轮回升有望超预期 ..............................................................................................................9 基建投资持续放缓，2021年可能将维持低位 .................................................................................................... 10 风险提示 .............................................................................................................................................................. 11 图表目录 图表1：三大产业当季增速均超2019年同期 ............................................................................................................3 图表2：Q4经济未充分体现冬季疫情影响 ................................................................................................................3 图表3：世界主要国家疫苗接种比例.........................................................................................................................4 图表4：出口>工业生产>固投>消费 ........................................................................................................................4 图表5：工业增加值增速超预期上行.........................................................................................................................5 图表6：服务业修复小幅放缓...................................................................................................................................5 图表7：分行业工业增加值当月同比.........................................................................................................................5 图表8：消费增速回落.............................................................................................................................................6 图表9：社零分项当月同比：汽车增速回落...............................................................................................................6 图表10：餐饮消费小幅反弹 ....................................................................................................................................6 图表11：12月城镇调查失业率走平 .........................................................................................................................