投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 能源化工组 研究员 潘翔  0755-82767160  panxiang@htfc.com 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 陈莉  020-83901030  cl@htfc.com 从业资格号：F0233775 投资咨询号：Z0000421 梁宗泰  020-83901005  liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 投资咨询号：Z0015616 康远宁  0755-23991175  kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404 投资咨询号：Z0015842 华泰期货|燃料油周报 2022-01-09 原油维持强势，我国今年首批低硫油配额发放 ⚫ 投资逻辑 近期原油价格表现较为强势，12月以来呈现震荡上行走势，截至目前Brent原油已重新站上80美元/桶关口，而WTI也逼近这一水平。在近期油价的反弹背后，一方面是对疫情担忧的消退，虽然全球感染人数在急剧攀升，但新增住院与死亡人数暂时还相对可控，主要消费国家并未启动大规模的封锁措施，这一点可以反映在陆上交通指数与航班数等高频指标上。在消费大幅滑坡的担忧减退后，市场重新回到现实基本面与低库存的交易上，对前期超跌的油价进行了修复。此外，近期地缘政治的不稳定性也在增加，助推了石油潜在的风险溢价。其中，利比亚由于油田停产问题导致产量下降近50万桶/日，而哈萨克斯坦方面，民众抗议燃料价格上涨引发国内暴乱，迫使雪佛龙暂时改变Tengiz油田的产量，虽然实际产量降幅还不明确，但作为欧洲地区重要的产油国（产量月160万桶/天），哈萨克斯坦政局的动荡加深了市场对局部断供的担忧。总体来看，短期消息面对油价存在利好支撑，但中期视角上原油供应大概率会逐步恢复，一季度可能会迎来去库到累库的拐点，且目前的高油价也对全球带来较大的通胀压力，从政治与宏观角度也会面临潜在的管控，因此我们认为油价在短期的地缘不确定性消除后会面临一定的下行风险，不建议过度乐观。 从燃料油自身基本面的角度，近期没有太显著的变化。现实角度依然是“低硫燃料油强于高硫燃料油”的格局，且短期来看高企的天然气价格将继续从供需两端利好低硫油市场，另外汽柴油溢价近期又有回升的迹象，对低硫燃料油供应的分流效应有望加强。高硫燃料油方面，目前市场仍然承压，一方面天然气推高的加氢成本对高硫市场利空，另一方面短期需求缺乏驱动。具体而言，除了巴基斯坦由于天然气紧缺产生的替代增量外，主要（发电用）消费地区的需求仍处于淡季。此外，虽然近期的高低硫价差水平对脱硫塔的安装存在较好的刺激，但考虑到从订单到实际安装完毕的周期，预计短期增量不会太显著。不过由于高硫燃料油裂差处于相对低位区间，部分炼厂对其进料需求有所增加，对市场形成下方的支撑。最后需要注意的是，如果单从我国的视角来看，高低硫市场的驱动强弱与全球有所不同。其中，低硫燃料油受到供应持续放量的压制，根据市场消息，2022年第一批低硫燃料油出口配额已经下发，共计650万吨：其中中石化384万吨，中石油203万吨，中海油50万吨，中化工3万吨，浙石化10万吨。配额分配基本与国内各集团低硫燃料油生产及出口量占比相当，且较去年第一批下放量增加30%，相比之下近期下发的成品油出口配额则同比减少56%。反映当下我国更倾向于低硫油出口（供应保税区）的政策，而在当前国内产能充足、低硫油价格尚可的情况下，配额的发放进一步保障了产能到产量的释放，预计近期我国低硫国产供应量保持偏高水平。与此同时，我国石油政策对高硫燃料油存在边际上的利好，近期国家下发了2022年第一批原油配额，数量同比减少了11%左右，相关部门对于原油非国营贸易进口配额使用与管理要求日趋严格，部分独立炼厂仍未获得配额，这部分炼厂或转而寻求直馏燃料油、稀 华泰期货|燃料油周报 2022-01-09 2 / 10 释沥青作为替代，这一点也反映在申领2022年非国营贸易的企业数量上，目前达到117家，与去年比较增加26家，增幅达到29%。总体来看，在现行政策环境下我国地方炼厂对于燃料油需求偏强的局面或许将常态化，这将在一定程度利好高硫燃料油市场。 总体来看，我们认为在原油价格到达高位、且潜在风险因素较多的背景下，对于FU、LU单边价格建议保持谨慎，以观望为主。而从燃料油自身市场角度来看，我们维持对冬季结束前低硫油基本面强于高硫的预期，外盘低硫裂差以及高低硫价差短期有望偏强运行，但考虑到低硫油国产量在逐步增加，预计内盘价格将弱于外盘， LU-FU价差在当前位置缺乏明显的上行驱动。最后，考虑到市场趋势未来的转向，我们认为可以在一季度找寻高位空LU-FU价差（LU2204-FU2205）的机会。 单边价格策略：中性，暂时观望为主 风险：无 华泰期货|燃料油周报 2022-01-09 3 / 10 燃料油区域价差数据(注：下图中套利成本仅考虑贴水和运费，未包含其他成本)： 图1：SHFE FU内外盘价差 单位：美元/吨 图2：SHFE FU进口套利窗口 单位：美元/吨 数据来源：Platts Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Platts Bloomberg 华泰期货研究院 图3：INE LU内外盘价差 单位：美元/吨 图4：INE LU进口套利窗口 单位：美元/吨 数据来源：Platts Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Platts Bloomberg 华泰期货研究院 图5：高硫燃料油东西套利窗口 单位：美元/吨 图6：低硫燃料油东西套利窗口 单位：美元/吨 数据来源：Platts Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Platts Bloomberg 华泰期货研究院 -40-2002040608010001002003004005006002019/112020/52020/112021/52021/11内外盘价差(右轴)SHFE FU主力结算价(换算为美元)新加坡高硫380掉期M-1(40)(20)0204060801002019/112020/032020/072020/112021/032021/072021/11进口套利成本（运费+贴水）内外盘价差-20-1001020304001002003004005006007002021/72021/82021/92021/102021/112021/12内外盘价差INE LU主力合约结算价（换算为美元）新加坡Marine 0.5%掉期M-1(20)(15)(10)(5)051015202530352021/102021/112021/12进口套利成本（运费+贴水）内外盘价差-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.002021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/01运费新加坡-鹿特丹HSFO价差(经月差结构调整)01020304050602021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/01运费新加坡-鹿特丹VLSFO价差(经月差结构调整) 华泰期货|燃料油周报 2022-01-09 4 / 10 燃料油远期曲线： 图7：新加坡180cst掉期远期曲线 单位：美元/吨 图8：新加坡380cst掉期远期曲线 单位：美元/吨 数据来源：Platts 华泰期货研究院 数据来源：Platts 华泰期货研究院 图9：新加坡Marine 0.5%远期曲线 单位：美元/吨 图10：新加坡粘度价差远期曲线 单位：美元/吨 数据来源：Platts 华泰期货研究院 数据来源：Platts 华泰期货研究院 图11：380cst东西价差远期曲线 单位：美元/吨 图12：新加坡380cst对Brent裂差 单位：美元/桶 数据来源：Platts 华泰期货研究院 数据来源：Platts 华泰期货研究院 2002503003504004505002022/022022/072022/122022/1/72021/12/312021/12/81001502002503003504004505002022/022022/072022/122022/1/72021/12/312021/12/82503003504004505005506006502022/2/12022/7/12022/12/12022/1/72021/12/312021/12/8024681012142022/022022/072022/122022/1/72021/12/312021/12/80510152025302022/022022/072022/122022/1/72021/12/312021/12/8-12-10-8-6-4-202022/022022/072022/122022/1/72021/12/312021/12/8 华泰期货|燃料油周报 2022-01-09 5 / 10 燃料油供需数据： 图13：俄罗斯燃料油产量 单位：千吨 图14：沙特燃料油产量 单位：千桶 数据来源：俄罗斯能源部 Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：沙特中央统计局 Bloomberg华泰期货研究院 图15：巴西燃料油产量 单位：桶 图16：墨西哥燃料油产量 单位：千桶/天 数据来源：ANP Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Pemex Bloomberg 华泰期货研究院 图17：印度燃料油产量 单位：千吨 图18：韩国Bunker C产量 单位：千桶 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：KNOC Bloomberg 华泰期货研究院 200025003000350040004500500055001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202020192018201720160200004000060000800001000001200001400001600001800002000001962/121970/121978/121986/121994/122002/122010/12沙特燃料油产量200000220000042000006200000820000010200000122000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120202019201820172016501001502002503003501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120202019201820172016400500600700800900100011001200130014004-Jan2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212020201