4 JAN 2022 Page | 1 研究部十二月研究報告回顧 Hong Kong | INVESTNOTES REPORTS REVIEW 行業: 汽車&航空 (章晶) 物流 (李浩然) 軟飲料（陳翹昕） 汽車 & 航空 于本月本人更新了敏實集團(425.HK)的公司報告。 回顧2021年，中國的汽車市場增速經歷了大起大落，一季度由於銷售熱度延續以及去年同期疫情低基數，同比大幅增加；二/三季度以來，特別是東南亞疫情嚴重導致的晶片供應緊張，疊加上游原材料價格上漲影響，增速大幅下滑；隨著負面因素逐漸好轉，四季度開始汽車銷量有所好轉，環比持續增加，但同比仍未轉正。 2021 年 前十一個月，汽車累計銷量 2348.9 萬量，同比增加 4.5%。另一方面，多重利好因素共振，新能源車受到市場青睞，產銷放量，同比大幅增長，前十一個月，全國新能源汽車累計銷量分別達到299.0萬輛，同比增長1.7 倍。我們相信汽車市場的智慧化，電動化是大勢所趨，這其中，高端零部件的國產化替代，應將關注度重點放在優質的零部件供應商，比如敏實集團。 2021年上半年敏實集團的營業額錄得66.6億元人民幣，同比+37.3%；實現歸母淨利潤9.01億元，按年升143.7%；毛利率為31.9%，同比升5.3個百分點。隨著中國、北美及歐洲等主要汽車市場從去年同期的疫情影響中逐步復蘇，加之公司主要客戶表現良好，例如在國內市場日系客戶的產銷表現總體平穩、中系客戶市場份額提升，在海外市場豪華車品牌客戶產銷增速總體高於市場，使得公司實現較為強勁的營業額增長。同時，受益於營業額增長帶來的規模效益和高毛利的鋁產品占比提升等原因，毛利率較往年同期大幅增長。公司的電池盒業務已然進入全面發力期：公司上半年獲得戴姆勒和PSA旗下eVMP平臺全部電池盒訂單，下半年電池盒有10個車型量產，營業額將大幅增長。預計今年電池盒業務收入有望達到4億，明年將突破20億，後年突破40億。上半年公司新接訂單繼續創新高，年化達到59億元，預計全年新接訂單有機會超出95億。公司手握充足訂單，客戶結構優質，新品類逐步進入量産，海外業務提升空間廣闊，都將是未来業績强勁反彈的保障因素。我們調整司目標價至41.4港元，對應21/22/23年PE/PB分別為22.9/18.0/14.8和2.5/2.3/2.1倍，買入評級。 4 JAN 2022 Page | 2 物流 本月本人發表了一篇研報，為京東物流（2618.HK）。 京東物流（02618）為國內領先的技術驅動的供應鏈解決方案及物流服務商。原身為京東集團於2007年成立的內部物流部門，公司自2017年起開始向外部客戶提供一體化供應鏈物流服務商，從倉儲到配送，從製造端到終端客戶，涵蓋普通和特殊物品。於2020年，已為超過19萬家企業客戶提供了服務，廣泛覆蓋快速消費品、服裝、家電、家具、3C、汽車和生鮮等行業。 2021年上半年，京東物流的總收入按年增長53.7%至485億元（人民幣．下同），整體毛利下降56.4%至17.7億元，毛利率減少9.2個百分點至3.7%，下跌原因主要是由於（相對於去年同期）COVID-19相關政府支持優惠減少且公司加強和擴大物流網絡，包括增加運營人員數量、倉庫面積、綜合運輸線路數量及其他物流基礎設施。期內錄得淨虧損152億元，但扣除可轉換可贖回優先股公允價值變動、上市開支、股份支付、收購產生的無形資產攤銷及以公允價值計量且其變動計入損益的金融資產的公允價值變動後的非國際財務報告準則（Non-IFRS）淨虧損為15億元（去年同期錄得經調整淨利19.282億元）。 期內，來自一體化供應鏈客戶收入按年增長29.6%至336億元。其中來自外部一體化供應鏈客戶收入按年增長65.6%至117億元。增長動力主要來自，外部一體化供應鏈客戶數按年大增58.7%至59,067名，以及上半年單客戶平均收入上漲4.4%至197,339元。來自其他客戶的收入按年增長164.8%，達到149億元，主要是由於其他客戶數增加，導致快遞、快運等標準化產品的包裹數量及重量增加以及2020年8月收購的跨越速運。 根據公司最新公布的經營數據顯示，截至今年9月底第三季，經營虧損7.27億元，去年同期則經營利潤8354.9萬元。期內，收入257.49億元，按年升43.34%。 京東物流作為中國最大的一體化供應鏈物流服務商之一，我們預測公司的收入將在 2020至2023 年間以 30% 的複合年增長率增長（而京東物流過去的收入增長為42%），預期公司明年的經調整後盈利將會扭虧，並給予目標價為41.55港元，並基於2022年1.65倍的目標市銷率（P/S），與順豐控股（SZ.002352）基本一致。 軟飲料 pOtMpPmNrQqNuNtNxPrQqM8O9RbRtRqQsQpNiNrRoPlOpPoQaQnNvMMYsRvMwMqMmQReview Report Page | 3 本月本人發表了一篇研報，為農夫山泉(9633.HK)。 農夫山泉一直追求包裝飲用水和飲料的雙引擎發展，同時滿足消費者日常的飲用需求及個性化的飲用訴求。多元化的產品種類衍生靈活的產品組合，使公司及經銷商可以在不同市場及渠道都達成差異化優勢，提升業務規模、分銷效率及盈利能力。 農夫山泉品牌的包裝飲用水產品，包括飲用天然水及天然礦泉水。以包裝飲用水銷量計算，公司是全球位列第二的包裝飲用水企業，亦是中國前5大包裝飲用水企業中唯一一家只利用天然水源生產包裝飲用水的企業。2020年，公司在中國包裝飲用水的市場份額達到20.9%（以零售額計算），是第二名企業的1.5 倍。於2018年、2019年及2020年，包裝飲用水產品所產生的收益分別佔公司總收益的57.5%、59.7%及61%。 公司2020年的毛利率高達59.1%，遠超同行的康師傅飲料(33.2%)，統一飲料(34.4%)，並與在全球軟飲料行業中位居第一的可口可樂(59.3%)相當。淨利水平亦遠高於同期中國及全球軟飲料行業的平均水平，於2018年、2019年及2020年，達至17.6%、20.6%及23%，預計高盈利水平保持長期穩定。 農夫山泉的銷售網絡可謂是全國性，佔全中國2200萬個終端零售網點的約11%，且深度下沉。公司與於軟飲料產品經銷方面擁有豐富經驗的本地經銷商合作，藉經銷商本身具備的資金實力、專業團隊及設施等等打進當地的終端零售網點。配置在接近50萬個終端零售網點的「農夫山泉」品牌形象冰櫃尤其提高了公司的品牌展示和貨架份額，繼而提升銷量。公司每年度對經銷商的評估和篩選，都促使經銷商提升自身業務能力，讓合作經銷商整體的質量與業務能力逐步穩定及成熟。 考慮到農夫山泉為軟飲料行業龍頭，各品類產品增速顯著快於行業平均，加上果汁、茶及功能飲料產品為公司帶來新發展重點，給予公司2022年目標市盈率63x，並預計公司2021/2022/2023年每股盈利為人民幣0.7/0.8/1.0元。2022年目標價預測為64.59港元，對應2021/2022/2023每股盈利74.1x/ 63x/ 53.5x市盈率。首次覆蓋，給予買入評級。 Review Report Page | 4 Fig 1.本月推薦公司股票一覽 日期代碼公司分析師投資建議建議時股價目標價預期回報率 該 月收盤價 該 月回報率上一月收盤價該月股票漲跌幅20211223425 HK敏實集團ZJ買入3341.425.45%34.354.09%36.1-4.85%202112022618 HK京東物流EL買入24.7541.5567.88%26.456.87%24.756.87%202112139633 HK農夫山泉CC買入47.3564.5936.41%51.458.66%44.715.10% Source: Phillip Securities Research Review Report Page | 5 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd (“Phillip Securities”). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and limitations set out below. This publication shall not be reproduced in whole or in part, distributed or published by you for any purpose. Phillip Securities shall not be liable for any direct or consequential loss arising from any use of material contained in this publication. The information contained in this publication has been obtained from public sources which Phillip Securities has no reason to believe are unreliable and any analysis, forecasts, projections, expectations and opinions (collectively the “Research”) contained in this publication are based on such information and are expressions of belief only. Phillip Securities has not verified this information and no representation or warranty, express or implied, is made that such information or Research is accurate, complete or verified or should be relied upon as such. Any such information or Res