来自 BLOOMBERG 的更多报告：RESP CMBR <GO>和 http://www.cmbi.com.hk中国医疗保健行业吴洁，注册金融分析师(852) 3900 0842王安迪(852) 3657 6288马克帽。 (百万美元) 3,754平均3 个月 t/o（百万美元） 31.7452W 高/低（美元） 85.40/39.02已发行股份总数（百万） 78资料来源：彭博社持股结构创始人 6.7%加拿大广播公司团体17.5%高瓴首都10.8% 其他公众股东 65.0%资料来源：彭博社分享表现绝对相对1 个月 -29.9%-26.6%3 个月 -34.7%-37.2%6 个月 -37.7%-42.6%资料来源：彭博社12 个月的价格表现（美元$）9080706050403020100 IMAB我们CCMP（重新定位）Dec-20 Mar-21 Jun-21 Sep-21资料来源：彭博社审计师：普华永道网站：www.i-mabbiopharma.com相关报道：1. 与 Jumpcan 的战略合作加速长效 rhGH 的商业化 – 2021 年 11 月 30 日2.lemzoparlimab 在 NHL 中的有希望的临床结果 – 2021 年 11 月 8 日3. 与国药集团合作，为在中国的商业化做准备——2021 年 10 月 29 日4.CD73 被确认为癌症免疫治疗的有希望的靶点– 2021 年 9 月 21 日2021 年 12 月 22 日天境生物制药（IMAB US）任命全球知名肿瘤学家领导研发机构任命国际知名肝癌肿瘤学家为总裁兼董事。Andrew Zhu 博士将领导天境生物的研发组织，专注于加强管道资产的临床开发，接替 Joan Shen 博士的角色，后者将卸任以追求其他利益。朱博士曾任哈佛医学院医学教授，并担任麻省总医院 (MGH) 癌症中心肝癌研究主任。在加入天境生物之前，朱博士是上海嘉会国际医院癌症中心主任。朱博士将常驻上海，直接向公司创始人兼董事长臧敬武博士汇报。朱博士自今年 6 月起担任天境生物科学顾问委员会成员，熟悉公司的产品线和研发战略。朱博士在创新性肿瘤药物的临床开发方面拥有深厚的背景。朱博士领导并参与了与大型跨国公司合作的 50 多项全球临床试验，包括默克、礼来、罗氏和拜耳。除了主导了众多肝癌早期新药的研发，他还主导了多项获得 FDA批准的关键研究，即 pembrolizumab的KEYNOTE-224试验和ramucirumab的晚期肝癌REACH-2试验，并主导了成功的开发用于胆管癌的首个 IDH-1 抑制剂（Ivosidenib）。朱博士还曾在委员会任职，制定了许多全球 HCC 临床试验设计和实践指南，即 NCCN 肝胆癌指南和 ASCO 晚期 HCC 全身治疗指南。我们相信朱博士的强大背景将进一步加速天境生物的管道开发。强化管理团队，进一步加快业务进展。天境生物最近任命John Long先生为首席财务官，并宣布了在港交所寻求双重上市的计划。天境生物已经组建了一个商业化执行委员会，负责计划和监督公司的商业化活动。 CEC的主要成员由朱杰伦先生（首席战略官）、朱逸飞先生（首席商务官）、唐伟民博士（首席商务官）、朱伟民博士（总裁）和约翰先生组成长（首席财务官）。维持买入.我们喜欢天境生物的未来催化剂。对于抗 CD47 mAb，天境生物计划在 2022 年启动两项注册试验（一项用于 NHL，另一项用于 MDS）。对于抗CD38 mAb，公司正与CDE 商讨在年底前提交3L MM 的BLA 申请。对于抗 CD73 mAb，预计在 1H21E 将在中国进行第 2 阶段试验的数据读出和潜在的外授权交易的宣布。我们维持基于贴现现金流的目标价为 103.60 美元（WACC：9.74%，终端增长率：3.0%）。收益总结(YE 12 月 31 日)2019A2020AFY21EFY22EFY23E收入（百万人民币）301,5435468431,247净利润（百万人民币）(1,485)471(1,340)(981)(772)EPS (RMB/ADS)不适用8.07(17.42)(12.75)(10.03)共识每股收益（每广告人民币元）不适用不适用(11.12)(8.80)(7.64)研发费用（百万人民币）(840)(985)(1,200)(1,260)(1,323)行政费用（百万人民币）(655)(402)(650)(550)(578)资本支出（百万人民币）(12)(8)(100)(100)(100)资料来源：公司数据、彭博社、招银国际估计目标价 103.60 美元(之前的目标价为 103.60 美元)上行/下行 115.38%现价 US$48.10请阅读最后的分析师认证和重要披露页1招银国际证券|股票研究|公司动态买入（维持） 2021 年 12 月 22 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2图 1：风险调整 DCF 估值息税前利润(1,340)(981)(772)(309)1,8133,3135,3046,0386,6687,3688,2678,5338,9839,1148,942税率0%0%0%0%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%EBIT*（1-税率）(1,340)(981)(772)(309)1,5412,8164,5095,1325,6686,2627,0277,2537,6357,7467,601 数据分析294558687581858991939596979898- 营运资金的变化(330)(109)(39)(166)(807)(555)(370)(278)(195)(178)(144)(121)(104)(87)237- 资本支出(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)(100)FCFF(1,742)(1,144)(853)(508)7092,2424,1244,8435,4656,0786,8777,1297,5287,6577,835终值119,830FCF 终值(1,742)(1,144)(853)(508)7092,2424,1244,8435,4656,0786,8777,1297,5287,657127,665企业PV（百万人民币）48,258净负债（百万人民币）(3,012)股权价值（百万人民币）51,270股权价值（百万美元）7,974ADS 数量76,962,633每股 DCF（美元）103.60终端增长率3.0%华商会9.74%股本成本12.5%债务的成本4.0%股票 Beta0.90无风险利率3.0%市场风险溢价10.5%目标债务资产比率有效公司税率30.0%15.0%资料来源：CMBIS 估计图 2：敏感性分析（美元）8.74%9.24%华商会9.74%10.24%10.74%2.0%116.17104.9795.3386.9679.642.5%122.00109.6899.1890.1382.28终端增长率3.0%128.86115.16 103.6093.7585.263.5%137.02121.59108.7497.9088.664.0%146.91129.24114.77102.7292.55资料来源：公司数据，招银国际估计图 3：CMBIS 估计与共识百万人民币FY21E招商银行FY22EFY23EFY21E共识FY22EFY23EFY21E差异 (%)FY22EFY23E收入5468431,2476231,0491,171-12.46%-19.69%6.53%毛利5468371,2186109911,053-10.54%-15.59%15.63%营业利润(1,360)(993)(778)(1,116)(959)(1,001)不适用不适用不适用净利(1,340)(981)(772)(1,135)(914)(984)不适用不适用不适用每股收益（人民币）(17.42)(12.74)(10.03)(11.12)(8.80)(7.64)不适用不适用不适用毛利率100.00%99.31%97.61%97.86%94.48%89.93% 2.14 ppt 4.83 ppt 7.69 ppt资料来源：公司数据、彭博社、招银国际估计DCF估值（百万人民币）2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 2034E 2035E 2021 年 12 月 22 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3财务报表收入证明现金流量汇总叶 12 月 31 日（人民币米)2019A2020AFY21EFY22EFY23EYE 12 月 31 日（百万人民币）2019A2020AFY21EFY22EFY23E收入 301,5435468431,247税前利润(1,452)471(1,340)(981)(772)销售成本 000(6)(30)折旧和1622294558摊销等毛利 301,5435468371,218营运资金变动185(241)(330)(109)(39)已缴税款00000行政费用 (655)(402)(650)(550)(578)其他384182000研发费用 (840)(985)(1,200)(1,260)(1,323)经营所得净现金(868)434(1,642)(1,044)(753)活动销售费用 000(19)(96)其他损益 (15)304(55)00资本支出(12)(8)(100)(100)(100)营业利润(1,480)460(1,360)(993)(778)出售所得款项净额(32)12000短期投资其他投资活动257(206)000财务费用，净额282319127投资净现金212(202)(100)(100)(100)活动税前收益(1,452)483(1,340)(981)(772)股份所得款项净额1843,518000所得税0(12)000银行净借款(30)(50)000少数人权益及其他(33)0000发行的收益00000可转换本票应占净利润（净亏损）(1,485)471(1,340)(981)(772)其他融资活动(1)(28)000融资净现金1533,440000活动外汇变动15(107)000现金净变动(503)3,672(1,742)(1,144)(853)年初现金1,6811,1934,7593,0171,873年底现金1,1934,7593,0171,8731,020资产负债表关键比率YE 12 月 31 日（百万人民币）2019A2020AFY21EFY22EFY23E叶 12 月 31 日2019A2020AFY21EFY22EFY23E非流动资产3769901,0611,1161,158盈亏率 (%)个人防护用品302596151193毛利率1001001008586经营租赁资产使用权1615151515EBITDA 利润率不适用不适用不适用不适用不适用无形资产149120120120120净利润率不适用不适用不适用不适用不适用善意163163163163163有效税率（%）不适用不适用不适用不适用不适用其他非流动资产18667667667667当前资产1,3615,3443,4722,3391,537资产负债表比率库存000210流动比率 (x)293012852应收贸易账款和应收票据013001052应收账款周转率不适用不适用909090预付款、其他应收款136195195195195贸易应付账款周转天数不适用不适用180180180其他金融资产88259259259259总资产负债率 (%)3811546现金和银行结余1,1374,7593,0171,8731,020流动负债5885761161830回报 (%)短期借款500000鱼子(136)8(31)(30)