2021年12月28日 并购优塾 硅碳负极产业链追踪 贝特瑞VS璞泰来VS硅宝科技VS博迁新材 展望动力电池技术迭代时间表，可以发现，锂电池的发展逐渐分化成三个路径： 1）高性价比电池：将以磷酸铁锂为主打。2020年采用磷酸铁锂，预计2023年是个重要节点，开始逐步导入磷酸锰铁锂（LMFP）。 2）高压快充电池：以单晶5系三元主打。2021下半年开始，采用具备高压新能的镍55单晶三元材料，兼顾成本和快充新能。 3）高性能电池：高镍正极+硅碳负极。2021年和2025年是重要节点，2021年下半年开始导入硅碳负极，电芯能量密度提升至350Wh/kg，2025年导入固态电池，能量密度大于400Wh/kg。 综上，可以看出，未来1-2年技术路径中会发生重要变化：单晶高压三元、硅碳负极、磷酸锰铁锂。 2021年12月28日 并购优塾 图：动力电池技术路径发展时间表 天风证券 本文，我们重点来看硅碳负极。 硅碳材料，是以硅作为活性物质的新型负极材料，其相比石墨负极具备更高理论比容量，能满足动力电池更高能量密度需求。（硅基负极，主要包括硅碳负极和硅氧负极，前者是纯硅+碳，后者氧化硅+碳，两者均可用作负极材料，下文统称为硅碳负极。） 2021年12月28日 并购优塾 图：负极材料对比 贝特瑞2020年年报 今天，我们对行业代表公司，近期的报告情况做跟踪。 从产业链上的参与者近期的增长情况来看： 硅宝科技——2021年三季报，实现营业收入16.8亿元，同比增加近78.35%，归母净利润1.62元，同比增加20.15%。 博迁新材——2021年前三季度，实现营收7.09亿元，同比增长72.55%；归母净利润1.77亿元，同比增长53.27%。 璞泰来——2021年前三季度，营业收入62.95亿元，同比增长88.10%，归母净利润12.31亿元，同比增长196.38%； 贝特瑞——2021年前三季度，营业收入68.51亿元，同比增长154.18%，归母净利润10.9亿元，同比增长207.91%。 从机构对产业链景气度的预期情况来看： 2021年12月28日 并购优塾 图：wind机构一致预期增长和景气度情况 来源：塔坚研究 锂电池硅碳负极材料这条产业链的各个环节，包括： 2021年12月28日 并购优塾 图：产业链图谱 ：塔坚研究 2021年12月28日 并购优塾 上游——为石墨等碳基材料及单质硅、纳米硅颗粒等硅碳材料，代表企业有博迁新材。 中游——为硅碳负极材料制造，代表企业有贝特瑞、璞泰来、日立化成等 下游——为电池厂，代表企业有松下、LG化学、三星SDI和宁德时代 看到这里，有几个值得思考的问题： 1）行业近期的增长变化，有什么异同点，背后体现出怎样的经营逻辑？ 2）从关键经营数据看，什么样的业务布局，将在中长期更具备产业竞争力？ （壹） 首先，我们先从收入体量和业务结构入手，对各家公司有一个大致了解。 以2020年收入为例，璞泰来（52.81亿元）＞贝特瑞（44.52亿元）＞硅宝科技（15.24亿元）＞博迁新材（5.96亿元）； 从收入构成看： 一、博迁新材——主要产品是纳米级、微米级镍粉、铜粉、银粉，应用于电子元器件制造，三大金属材料占收入比重分别是83.28%、6.18%、5.05%。其主营产品镍粉、铜粉主要应用于消费类电子产品，车规级MLCC用镍粉目前仍处于评价阶段； 其研发的纳米级纯硅粉（硅碳负极），是基于博迁新材的核心技术物理气相法 2021年12月28日 并购优塾 PVD技术的外延。纳米级纯硅粉/二氧化硅，是制备硅碳负极的核心原材料，目前处于中试阶段，主要客户是负极厂商，国内有贝特瑞（间接供应松下）、杉杉股份，日本有日立化成（HITACHI）、三菱。 图：收入结构（单位：亿元）来源：塔坚研究 二、硅宝科技——主要产品是有机硅室温胶（用于建筑），偶联剂（用于光伏EVA膜生产），分别占比84%、11%。 2021年12月，其计划投建1万吨硅碳产线，预计一期3000吨在30个月内完成建成投产，二期产能7000吨将在一期项目建成后投产。 2021年12月28日 并购优塾 图：收入结构（单位：亿元） 源：塔坚研究 三、贝特瑞——主营业务为负极材料，占比74%，其次是正极材料（磷酸铁锂及三元高镍），占比23.41%。 正极材料方面，2021年4月（2021年Q3出表），其将磷酸铁锂相关资产和业务100%股权出售给龙蟠科技，仅留下高镍三元正极资产。 负极材料方面，其以石墨为主，硅碳负极为辅，2020年销量约2000多吨，单吨售价约20万元/吨。 2021年12月28日 并购优塾 图：收入结构（单位：亿元） 源：塔坚研究 四、璞泰来——三大主业负极材料、隔膜材料、锂电设备，分别占比73.3%、15.34%、8.79%。 负极材料方面，其基于中科院物理所研发的硅碳负极材料专利进入中试阶段，可在消费电子和汽车电池应用，计划产能1000吨，预计2022年底量产。 2021年12月28日 并购优塾 图：收入结构（单位：亿元） ：塔坚研究 目前来看，由于硅碳负极技术相对早期，已实现量产并带来收入的仅有贝特瑞。 （贰） 接下来，我们将近期季度的收入和利润增长情况放在一起，来感知增长趋势： 1）收入增速 2021年12月28日 并购优塾 图：收入增速（单位：%） ：塔坚研究 四家企业增速存在差异，其中： 贝特瑞2021年中报增速较高，主要是正负极两大材料需求放量导致。其中，负极材料销量6.28万吨，同比增长131.46%，正极材料销量 2万吨，销量同比增长327.35%。 正极材料方面，其磷酸铁锂产能1.7万吨于2021年3季度已出售给龙蟠科技；高镍三元正极销量达到1万吨，2020年全年销量0.2万吨，产销两旺驱动其当期业绩同比实现大幅增长。 博迁新材2018年为收入增速高点，是受下游MLCC市场需求驱动。其主要产品纳米级镍粉为MLCC的主要金属材料，销量随着下游 MLCC需 2021年12月28日 并购优塾 求变动。2017年Q2-2018年Q3，智能手机以及新能源汽车销量增长，带来了MLCC需求增加，驱动上游原材料需求增长。 硅宝科技2020年增速较快，大幅增长主要依靠建筑胶和工业胶销量大幅增长，2020年全年竣工面积增速较快，建筑密封胶受益于竣工复苏，销量增长。其次，环保和地产开发商精装修趋势下，地产商原材料采购模式变更为集中采购，带动建筑胶市场集中度提升。 2）归母净利润增速 图：归母净利润增速（单位：%） ：塔坚研究 2021年12月28日 并购优塾 硅宝科技，2019年一季度净利润大幅提升，主要是2018年同期净利润亏损。2018年由于室温胶上游材料有机硅价格出现大幅涨价，下游的有机硅胶生产企业的成本承压，盈利能力受损。 对有机硅产业链，之前我们做过研究，目前有机硅价格已经滑落，且未来会出现供给产能批量落地的情况，详见产业链报告库。 璞泰来，2021年1季报净利润大幅提升，得益于盈利能力改善。其中， 1）其主营石墨化的山东兴丰于2020年12月完成完全控股，石墨化自供率提升带动负极盈利能力提升。2）高毛利的隔膜涂覆加工收入占比提升，2020 年隔膜业务毛利率约为42%，高于其平均水平，占比提升带动盈利能力改善。 贝特瑞2021年中报净利润大幅提升，主要是其出售磷酸铁锂业务带来了2.4亿元的投资收益。 （叁） 对增长态势有感知后，我们接着再将各家公司的收入和利润情况拆开，看近期财报数据。 一、博迁新材——2021年前三季度，实现营收7.09亿元，同比增长72.55%，实现归母净利润1.77亿元，同比增长53.27%； 1）从单季度增速看： 2021年Q3，实现收入2.51亿 2021年12月28日