•2022 年国内游戏市场将在以下方面趋于平稳：1) 结构性增长因素（例如，潜在的重磅发布和游戏市场的扩张）； 2) 区块链技术的加入； 3) 游戏厂商进入中国。•随着新兴领导者（包括 Kakao Games、Krafton 和 Pearl Abyss）将发挥更大的市场影响力，预计市场竞争将加剧，我们认为这将是积极的，因为它将扩大整个游戏市场。•我们仍然看好该板块，推荐 NCsoft 和 Kakao Games 作为我们的首选。我们在买入时开始报道 Kakao Games 和 Krafton。游戏（超重）游戏市场的革命发生了什么？2022 年游戏行业的升级将继续：韩国游戏市场在 2022 年应该会继续扩张，因为结构性增长（考虑到明年新大片发布和市场扩张的潜力）、区块链技术的融入以及公司进入中国。韩国大型玩家在 2H21 发布的重磅游戏（Kakao Games 的 Odin 和 NCsoft 的 Lineage W）将在 2022 年吸引更多用户（和收入），因为它们将在全球发布，而 Krafton 的 PUBG：New由于逐步货币化，State 应该会实现稳定的销售增长。此外，基于区块链的P2E游戏应该从1H22开始正式发布，为整个游戏行业的扩张做出贡献。游戏市场因区块链而扩大：Axie Infinity 和 Mir 4（Wemade Entertainment）这两款基于区块链的 P2E 游戏已被证明广受欢迎，鼓励更多游戏公司采用区块链技术。 P2E 游戏的流量增长不仅在普通游戏玩家中快速增长，而且由于其特性（游戏内资产可以转换为加密货币并进行交易），因此在那些想要产生现金的玩家中也出现了快速增长。不断上升的游戏流量推高了相关加密货币的价格，吸引了更多用户，形成了良性循环。基于区块链的 P2E 游戏成功案例应该会刺激韩国的大型游戏制造商（Gamevil-Com2us Group、Kakao Games 和 NCsoft）在 2022 年将区块链技术融入他们的游戏中。中国游戏市场开放预期及相关风险：Pearl Abyss的Black Desert Mobile已获得中国游戏许可，中国媒体猜测很快将发布更多许可，从而提高了对在中国的韩国玩家的期望。虽然中国的游戏规则依然存在，但即将在中国推出的 Black Desert Mobile 表明，更多韩国游戏将获准在中国运营。当中国市场开放时，韩国大片（包括 Kakao Games 的 Odin、Krafton 的 PUBG：New State 和 NCsoft 的 Lineage W）应该会在国内大受欢迎，最终导致韩国游戏市场重新评级.传统领导者 vs 新来的孩子：游戏市场的传统领导者（NCsoft、Netmarble 和 Nexon）正受到新兴巨头（Kakao Games、Krafton 和 Pearl Abyss）的骚扰，加剧了市场竞争。这些新兴的领导者正在颠覆游戏市场，利用先进的商业模式和新的类型来取得成功。传统领导者 NCsoft 一直在努力通过推出 Lineage W 来保护其地位（它已调整其商业模式以更好地适应新的行业趋势）。随着新兴玩家越来越多地挑战现状，游戏市场整体应该会扩大。尽管如此，未能接受不断变化的行业趋势的传统参与者应该会看到他们的市场地位迅速削弱。（下一页继续） 2021. 12. 6游戏行业动态2三星证券（韩国）推荐 NCsoft 和 Kakao Games 作为首选：我们维持对游戏行业的增持评级，预计区块链技术和中国的绿灯将提升整体游戏市场一个档次。我们在买入时首次覆盖 Kakao Games 和 Krafton，并推荐 NCsoft 和 Kakao Games 作为我们的行业首选。鉴于 Lineage W 在亚洲大受欢迎以及即将推出 NFT 交易所的前景，NCsoft 的营业利润应该会在 2022 年激增，而 Kakao Games 明年应该会在 Odin 全球发行的背景下实现显着的收益增长。收购 Lionheart Studio，并推出 Uma Musume。 3三星证券（韩国）1)不断发展的商业模式2)季票模式越来越受欢迎报告内容 01 区块链催化游戏市场4p1)Mir 4 的流行使 P2E 游戏成为主流2)P2E 游戏：将资金从加密货币市场引入游戏市场3)P2E游戏也在全球市场扩张4)谁是国内区块链游戏市场的领头羊？ 02 开拓中国市场11p1)韩国游戏获批 燃起中国市场重新开放的希望2)对中国市场仍持谨慎态度3)磨练销售来源多元化的大玩家 商业模式改变13p 04 传统领袖与黑马的较量15p1)市场领导者发生变化2)NCsoft——传统龙头仍值得关注3)Kakao Games-具备坚实基础和动力的新兴领导者 05 公司分析17pKakao Games（买入，目标价：120,000 韩元）：后起之秀KRAFTON（买入，目标价：610,000 韩元）：作为全球顶级玩家值得溢价 2021. 12. 6游戏行业动态4三星证券（韩国）游戏市场革命区块链催化游戏市场Mir 4 的流行使 P2E 游戏成为主流Mir 4（由Wemade Entertainment开发）的流行使P2E游戏成为游戏市场的新增长点。 Mir 4 是一款融合区块链技术的 MMORPG，允许用户通过将 Darksteel（他们可以在玩游戏时积累）转换为 Draco（一种加密货币），然后将其转换为 Wemix 代币（一种在多个加密货币交易所），然后交易为法定货币。由于P2E游戏固有的优势（即边玩游戏边赚钱），全球玩和平精英4的用户数量迅速增加。 Wemade目前运行207台Mir 4服务器，11月并发用户数突破130万。Darksteel 最终可以通过 Wemix 代币交易为法定货币。随着 Mir 4 全球用户数量的增加，Wemix（在韩国加密货币交易所 Bithumb 开始以 150 韩元/代币交易）的价格持续上涨，目前接近 18,000 韩元（而近期高点为 30,000 韩元） ）。 Wemix 的市值已达到 KRW2.3t（或在对其 1b 代币的完全稀释进行调整后的 KRW18t）。Wemade 通过三种方式从 P2E 游戏中获利。首先，它通过销售游戏内物品产生收入。以盈利为目标的用户必须：1) 耕种（狩猎或收集物品；他们需要购买游戏内物品以升级——即耕种更多）；或 2）向其他用户征税（通过赢得围攻）。用户在游戏中花费的钱越多，游戏物品的价格就越高。其次，公司在以下情况下收取佣金： 1) 实用币（例如 Draco）通过 Wemix 钱包进行交易； 2) 物品在其 NFT 交易所交易； 3）游戏开发商（使用Wemix平台）发行的币被兑换成Darksteel。 Wemade 通过出售代币将 Wemix 转换为法币。这种与佣金相关的收入不是传统盈利模式的一部分，但通过运营区块链平台获得的利润是一种收入多元化的形式。Wemade 为不同的游戏发行不同的实用代币，并将它们转换为 Wemix 代币。通过这样做，该公司将 Wemix 的价格波动降至最低。该公司计划通过定期在 Wemix 平台下推出新游戏来保持对 Wemix 的需求稳定。按照这样的计划，Wemix 的价值将随着 Wemix 平台上上市游戏数量的增长而上升。 2021. 12. 6游戏行业动态5三星证券（韩国）类别细节Mir 4 Global：服务器数量和并发用户数 Wemix 代币市值趋势（服务器）（'000 个用户）250200150100500八月 26 九月 10 九月 30 十月 14 十月 27 十一月 121,4001,2001,0008006004002000资料来源：公司数据注：基于循环供应资料来源：CoinMarketCapWemix 代币交换结构 Wemade：Mir4/Wemix 平台收入流Mir 4 游戏内物品将公用事业代币（例如 Draco）兑换为 Wemix Credit 的佣金 (0.9%)微信平台Wemix NFT 市场佣金 (2.5%)公用事业硬币交换委员会资料来源：公司形象 （例如，德拉科）到黑钢资料来源：公司数据、媒体微信区块链标题来到 Wemix 平台来源：公司形象 来源：公司形象服务器 (LHS) 并发用户 (RHS)8月30日 9月17日 10月5日 10月23日 11月10日 11月28日 2021. 12. 6游戏行业动态6三星证券（韩国）价格上涨导致用户增加P2E 游戏：将资金从加密货币市场引入游戏市场传统的网络游戏通常允许用户通过用游戏内商品换取现金来赚钱。例如，Lineage 玩家已经精通通过交易来获利：1) 游戏内物品；或 2) 游戏帐户（私人）。在这种情况下，游戏内物品的价值由供需曲线决定（与物品和游戏玩家有关）。如果一款游戏拥有大量忠实用户，游戏物品往往会以高价交易，反之亦然。因此，整个游戏市场的规模取决于玩家愿意花多少钱玩游戏。然而，与加密货币相关的 P2E 游戏的规模取决于游戏玩家的需求和加密货币投资者的投资。即使不玩游戏的投资者也可以轻松购买与游戏相关的加密货币（在加密交易所），我们预测对这类资产（投资者寻求资本收益的地方）的需求将会激增。交易所对（游戏相关）代币的更大需求应该会提升加密货币的价格，而更高的加密货币价格应该会增加游戏内农业奖励的价值，从而吸引更多用户（良性循环）。维持这样的良性循环需要：1）控制代币的排放（以免与供应的交换压倒性的）； 2) 在游戏中不断提供有趣的元素（以留住玩家）。市场规模比较 全球加密货币市值注：基于 11 月 28 日的市值来源：CoinMarketCap、NewZoo资料来源：CoinMarketCap良性循环：更高的代币价格吸引更多新用户 Wemix 分配计划营销：7%团队：9%私人：10%生态系统：74%资料来源：三星证券来源：Wemix 白皮书2.4 吨美元0.2 吨美元用户加密-货币更多用户导致加密货币价格上涨全球游戏市场（2021E）全球加密货币市值 2021. 12. 6游戏行业动态7三星证券（韩国）P2E游戏也在全球市场扩张越来越多的 P2E 游戏正在全球市场上发布。到目前为止，大多数P2E游戏有：1）以人物收集类游戏等简单流派为中心； 2) 由初创公司或中小企业游戏开发商发布。然而，随着越来越多的 P2E 游戏成为人们关注的焦点——事实证明 P2E 代币经济学很受欢迎——因此 P2E 游戏一直在改进（在质量和数量方面）。Axie Infinity 是一款基于 NFT 技术的大型 P2E 游戏。 Axie Infinity 是一款策略对战游戏，用户可以在其中收集 Axies。每个 Axie (NFT) 的能力是随机确定的，并且 Axie 在市场上自由交易。玩家可以通过以下方式获利： 1）出售光滑的爱情药水（SLP；在加密货币交易所），他们可以通过玩游戏赚取；或 2) 培育新的 Axies 并出售它们。玩家至少需要三个 Axies 才能玩游戏，他们需要 SLP 和 AXS 代币来繁殖 Axies。因此，当游戏玩家数量增加时，对 Axies 的需求（及其价格）会增加，从而鼓励更多的 Axies 繁殖以及 SLP 和 AXS 代币价格上涨。代币价格上涨吸引更多P2E用户，形成良性循环。Sandbox 是一个主要的 P2E 元节平台。 Sandbox（于 2012 年推出）预计将作为基于 NFT 的元节平台重新发布。它目前处于 alpha 测试阶段（11 月 29 日至 12 月 20 日）。沙盒由虚拟房地产 LAND（所有权可以通过 NFT 证明）组成，每个 LAND 都可以用作游戏或社区活动的空间。使用内部开发的软件，The Sandbox： 1) 是一个类似于 Roblox 的用户生成内容 (UGC) 平台； 2) 支持想要制作自己的 3D 游戏或制作自己的基于 NFT 的体素资产的创作者。用户可以通过以下方式赚钱：1) 投资和出租 LAND：2) 制作游戏（在沙盒内）并将其货币化； 3) 生产和