2021年12月20日 并购优塾 氢能源制氢产业链跟踪： 美锦能源VS宝丰能源VS华昌化工VS滨化股份VS卫星化学，产能？ 氢能，是指氢在物理与化学变化过程中释放的能量，因其资源充足、分布广泛（氢占宇宙已知物质的75%），清洁无碳（燃烧产物只有水），能量密度高（曾帮助人类登上月球），氢能被视为未来理想的能源，具有替代煤炭、天然气、石油等传统化石能源的潜力。 不过，氢能技术商业化水平比较低，产业链规模小。 全球多个发达国家和地区已经有部分氢能产业规划，规划内容较为积极的是韩国，其计划在2022年前投入23.3亿美元用于氢燃料汽车开发，170亿美元用于氢能投资；规划较为长远的是欧盟，计划到2050年投入1800-4700亿欧元。 总得来说，参照各国的战略规划，2030年是氢能大规模部署的关键节点。 2021年12月20日 并购优塾 氢能源产业链，总体分为：制氢→储运氢→加氢→用氢。 图：氢能产业链 来源：国信证券经济研究所 本次研究，我们聚焦于制氢环节。如果单从制氢环节来看，有三个事情比较重要： 首先，各种制氢方法的成本对比，从对比可见，煤制氢、工业副产氢两种路线，目前有着绝对的成本优势，其次是天然气制氢。 第二，各种主要制氢技术的碳排放当量，从“减碳”的效果来看，天然气制氢+CCS（碳捕捉技术），以及核电、光伏、风电三种清洁能源的电解水制氢，碳排放更加符合长期的产业方向。电解水制氢， 2021年12月20日 并购优塾 也就是行业里所说的“绿氢”。 综合以上两条来看，尽管煤制氢、工业副产氢、天然气制氢优点是成本低，但劣势也比较明显，就是碳排放当量较高（也就是行业里所说的“灰氢”）。而电解液制氢虽然优点是碳排放少，但缺点也很明显，就是成本高（也就是行业里所说的“绿氢”）。 因而，综合成本和碳排放当量两大要素，就演变出了第三条的中间路径。 第三，通过碳捕捉技术（CCUS），能够较大幅度降低煤制氢、天然气制氢的碳排放当量，因而能够作为未来的一种过渡路线，既能享受煤制氢、天然气制氢的低成本，又能较大程度减少碳排放当量。（这条路线，也就是行业里说的“蓝氢”） 2021年12月20日 并购优塾 图：各种制氢方法的成本 来源：《财经》、中国银河证券研究院 2021年12月20日 并购优塾 图：各种制氢方法的碳排放当量 来源：《煤炭制氢成本及碳足迹研究》、银河证券研究院 从制氢这条产业链上的参与者，近期增长情况来看： 图：财务数据 来源：塔坚研究 2021年12月20日 并购优塾 从Wind一致预期增长和景气度情况来看： 图：Wind机构一致预期增长和景气度情况 来源：Wind 制氢产业链各个环节包括： 2021年12月20日 并购优塾 图：制氢产业链 来源：塔坚研究 上游——氢的来源包括化石能源燃烧、甲烷蒸气重整、可再生能源发电进行水电解。因此，其上游为化石能源（煤炭、天然气、石油等），电解水装备（包括电解槽、质子交换膜、催化剂等）。 2021年12月20日 并购优塾 中游——制氢方法包括煤制氢、天然气制氢、工业副产氢（包括焦炉煤气、氯碱尾气、丙烷脱氧、硼氢化钠等），2020年分别占比63%、14%、22%，水电解制氢目前处于刚起步阶段。 煤制氢产能主要来自于国家能源集团； 天然气制氢产能来自于掌握天然气资源的中石化； 工业副产氢的参与者较多，根据副产方式主要有：焦炉气副产氢（美锦能源、宝丰能源等）、丙烷脱氢（卫星化学等）、氯碱工业（滨化股份等）； 电解水制氢处于刚起步阶段，目前有所布局的企业是宝丰能源、隆基股份、阳光电源、中国能建等。 2021年12月20日 并购优塾 图片：2020全国制氢产能（因大部分化工企业无相关信息披露，该图为不完全统计） 来源：公开资料整理 下游——按照当前主要应用领域看，氢气主要应用于炼油与化学工业，炼油通过加氢改善石油品质，化工用于制备甲醇与合成氨；未来应用情景还包括替代传统化石能源、氢燃料电池等。 接着，问题来了： 1）制氢的方法在未来如何演变？未来氢能的需求量级如何？ 2）目前行业的各个参与者，在制氢方面的布局如何？什么样的布局，能够在中长期获得竞争优势？ 2021年12月20日 并购优塾 （壹） 接下来，来看五家公司的收入结构。 一、卫星化学——收入主要由C3化工品（主要为丙烯、聚丙烯、丙烯酸及酯）构成，2020年及之前年度占收入比例超过82%。 2021H1收入达到107.69亿元，已经达到2020全年水平，是因主要产品量价齐升，其中，价升受益于国内丙烯酸价格上涨，量升来自于平湖基地C3项目扩产。但C3业务收入占比下滑至72%，这主要是随着连云港石化项目一阶段成功开车，C2（包括PE、EOE、ACN等）产品开始放量。 公司丙烷脱氢装置可副产氢气，具体金额未披露。 图：卫星化学收入结构（亿元） 来源：塔坚研究 2021年12月20日 并购优塾 二、华昌化工——煤化工企业，以煤为原料生产氢气、一氧化碳、二氧化碳，其中氢气用于生产合成氨（尿素原料）、一氧化碳用于生产多元醇，二氧化碳用于生产尿素（氮肥）和纯碱。 2021H1，公司多元醇、肥料、纯碱分别占收入比例为42.87%、32.95%和10.78%。 基于煤制氢能力，公司积极拓展氢能源领域，包括建设氢气充电站，具备加氢能力3*1607公斤/天（三台设备，每台1607每天的加氢能力），电堆及氢燃料电池研发。 图：华昌化工收入结构（亿元） 来源：塔坚研究 2021年12月20日 并购优塾 三、滨化股份——业务主要由环氧丙烷和氯碱两部分构成，氯碱工业副产物包括氯气和氢气，其中氯气可供环氧丙烷生产，氢气可对外销售（具体金额未披露）。 公司历年收入总值和各业务占比较为稳定，但2021H1实现收入65.39亿元，超过2020全年水平，因主要产品（包括环氧丙烷、三氯乙烯等）的涨价，其中环氧丙烷占比47.29%，氯碱占比33.72%。 图：滨化股份收入结构（亿元） 来源：塔坚研究 四、美锦能源——是煤化工企业，形成了“煤-焦-气-化-氢”一体化产业链，具有煤炭和煤层气资源，2017年转型发展氢能源主业， 2021年12月20日 并购优塾 向下游延伸至氢气大规模制造，并具有5000台/年氢燃料电池客车生产能力。 目前，公司的收入波动仍与焦炭价格有较大关联，2018-2020年收入下滑是因焦炭量价齐跌，2021H1收入同比增长70%，是因焦炭量价齐升。 图：美锦能源收入结构（亿元） 来源：塔坚研究 五、宝丰能源——煤化工企业，以煤为起点，煤→焦化产品（副产氢气）→甲醇→烯烃（聚乙烯、聚丙烯）→精细化工产品（MTBE、苯、工业萘等产品）。美锦能源与宝丰能源的工艺较为类似，但宝丰能源向下游延伸的更具深度。 2021年12月20日 并购优塾 2021H1，烯烃、焦化产品、精细化工产品各占比52%、38%、10%。 基于制氢能力积极布局氢能产业，包括：建设太阳能电解水制氢储能及综合应用示范项目（2X100 MWp/年太阳能发电配套2万标立方/小时电解水制氢），2021年底建成，是国内少数尝试电解水制氢的上市企业。 图：宝丰能源收入结构（亿元） 来源：塔坚研究 综上： 上述企业中，华昌化工制氢属于煤制氢路线（煤气化路线）； 2021年12月20日