请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2021年12月03日 盛屯矿业（600711.SH） 再扩4万吨高冰镍项目，镍资源控制能力、一体化能力进一步增强 持股70%，再扩4万吨火法高冰镍项目。12月2日晚间，公司公告称，公司全资子公司宏盛国际拟与Extension在印尼合资设立盛迈镍业，在印尼西亚纬达贝工业园（IWIP）投建年产4万吨镍金属量高冰镍项目，宏盛国际和Extension分别持股70%和30%。项目建设总投资为3.5亿美元，根据公司所占股权比例计算，公司本次对外投资金额为2.45亿美元，折合人民币15.66亿元。项目的建设期为 18 个月。 公司镍资源规划总产能达7.4万吨，友山高冰镍项目成功运营积累成熟经营。2019年8月，公司穿透持股35.75%，与华友、青山合资建设首个3.4万吨高冰镍项目，总投资4.07亿美元，于2020年9月顺利投产。1）项目同样位于纬达贝工业园（IWIP）园区，可产生较好协同管理效应；2) 充分利用已有建设生产运营经验，优化现有冶炼工艺，确保项目顺利投产；3)项目投产后，公司镍产能总量达到7.4万吨，权益4.02万吨，资源控制和保障能力进一步增强；4) 高冰镍单吨成本约1万美金，1.6万美元镍价假设下，4.02万吨权益量有望贡献2.4亿美金，约合人民币15.8亿元。 镍中间品项目集中规划投放，公司成功抢占市场先发优势。新能源电池带动硫酸镍需求快速增长，印尼红土镍矿冶炼项目成兵家必争之地。2020年9月，公司首个3.4万吨火法项目即成功投产，抢占市场先发利润优势；2021年5月，宁波力勤首个湿法MHP项目投放。未来规划看，华友6万吨华越湿法项目已于近日成功试生产；格林美青美邦项目计划2022年初投入运行；华友4.5万吨华科火法高冰镍项目计划于2022年中投产。另外，青山7.5万吨镍铁转高冰镍项目打破镍铁与硫酸镍之间的壁垒，增加硫酸镍潜在原料来源。 聚焦海外优质锂电资源，向下延伸一体化布局。公司聚焦镍钴铜锌金属，积极开拓境内外优质能源金属资源，并适度向下游锂电原材料延伸。目前已形成刚果金铜钴业务、印尼镍业务以及国内金属冶炼加工业务协同发展局面。 未来三年公司业绩或将围绕CCR&CCM铜钴冶炼项目、卡隆威铜钴资源冶炼一体化项目以及印尼友山、盛迈火法高冰镍项目展开，新材料业务初具规模。 投资建议：公司聚焦新能源上游镍钴铜资源赛道，并向下延伸至新能源加工领域，新能源锂电材料一体化布局渐入佳境，公司盈利能力有望持续增长。 我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为15.94、20.14、23.49亿元，对应PE分别为19.5、15.4、13.2倍，PB分别为2.6、2.2、1.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：镍价格波动风险、合资项目进展不确定性风险。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 35,903 39,236 46,446 50,750 54,954 增长率yoy（%） 9.9 9.3 18.4 9.3 8.3 归母净利润（百万元） 300 59 1,594 2,014 2,349 增长率yoy（%） -38.6 -80.3 2597.5 26.4 16.6 EPS最新摊薄（元/股） 0.11 0.02 0.58 0.73 0.86 净资产收益率（%） 3.4 1.9 13.9 15.1 15.1 P/E（倍） 103.6 525.8 19.5 15.4 13.2 P/B（倍） 3.5 2.9 2.6 2.2 1.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年12月2日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 稀有金属 前次评级 买入 12月2日收盘价(元) 11.31 总市值(百万元) 31,069.86 总股本(百万股) 2,747.11 其中自由流通股(%) 94.86 30日日均成交量(百万股) 118.10 股价走势 作者 分析师 王琪 执业证书编号：S0680521030003 邮箱：wangqi3538@gszq.com 研究助理 刘思蒙 邮箱：liusimeng@gszq.com 相关研究 1、《盛屯矿业（600711.SH）：镍铜钴多金属资源布局强者，一体化规模渐入佳境》2021-10-26 -23%0%23%46%69%91%114%137%160%2020-122021-042021-072021-11盛屯矿业 沪深300 2021年12月03日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 10549 10781 15691 15821 21768 营业收入 35903 39236 46446 50750 54954 现金 1954 1357 3764 5203 8601 营业成本 34624 37609 43264 46960 50679 应收票据及应收账款 855 795 1140 975 1315 营业税金及附加 65 121 100 109 126 其他应收款 283 337 397 405 464 营业费用 164 29 170 178 184 预付账款 2491 2247 3061 2739 3542 管理费用 355 440 489 504 549 存货 3848 3479 4762 3934 5280 研发费用 52 39 46 51 55 其他流动资产 1116 2566 2566 2566 2566 财务费用 242 473 378 389 356 非流动资产 9040 12453 13290 13565 13769 资产减值损失 -169 -97 0 0 0 长期投资 421 341 441 541 641 其他收益 9 55 0 0 0 固定资产 2703 5541 6313 6486 6533 公允价值变动收益 81 29 37 39 41 无形资产 3274 3784 3902 4066 4215 投资净收益 -20 -254 100 100 100 其他非流动资产 2641 2787 2634 2473 2380 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计 19589 23233 28981 29386 35537 营业利润 309 29 2136 2699 3145 流动负债 9157 9704 13650 12024 15774 营业外收入 27 90 0 0 0 短期借款 2230 2918 3502 3957 4353 营业外支出 2 6 5 6 5 应付票据及应付账款 3864 4019 4634 4758 5378 利润总额 334 113 2131 2693 3141 其他流动负债 3064 2767 5514 3309 所得税 24 -100 320 404 471 非流动负债 1300 2320 2229 2083 1923 净利润 310 214 1811 2289 2670 长期借款 117 969 839 651 447 少数股东损益 11 155 217 275 320 其他非流动负债 1183 1351 1390 1432 1476 归属母公司净利润 300 59 1594 2014 2349 负债合计 10457 12024 15879 14106 17697 EBITDA 701 749 2751 3341 3778 少数股东权益 147 529 747 1021 1342 EPS（元） 0.11 0.02 0.58 0.73 0.86 股本 2308 2639 2747 2747 2747 资本公积 4935 6263 6263 6263 6263 主要财务比率 留存收益 1704 1666 2978 4620 6402 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 8985 10680 12355 14259 16498 成长能力 负债和股东权益 19589 23233 28981 29386 35537 营业收入(%) 9.9 9.3 18.4 9.3 8.3 营业利润(%) -49.3 -90.7 7306.3 26.3 16.6 归属于母公司净利润(%) -38.6 -80.3 2597.5 26.4 16.6 获利能力 毛利率(%) 3.6 4.1 6.9 7.5 7.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 0.8 0.2 3.4 4.0 4.3 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 3.4 1.9 13.9 15.1 15.1 经营活动现金流 690 1052 3356 2292 4262 ROIC(%) 3.2 3.8 11.1 12.1 12.3 净利润 310 214 1811 2289 2670 偿债能力 折旧摊销 283 436 472 532 574 资产负债率(%) 53.4 51.8 54.8 48.0 49.8 财务费用 242 473 378 389 356 净负债比率(%) 13.3 30.1 11.5 2.4 -15.8 投资损失 20 254 -100 -100 -100 流动比率 1.2 1.1 1.1 1.3 1.4 营运资金变动 -153 -295 831 -779 803 速动比率 0.4 0.3 0.4 0.6 0.7 其他经营现金流 -12 -30 -37 -39 -41 营运能力 投资活动现金流 -1074 -2685 -1172 -667 -637 总资产周转率 2.0 1.8 1.8 1.7 1.7 资本支出 592 1600 853 281 149 应收账款周转率 46.9 47.5 48.0 48.0 48.0 长期投资 50 -730 -100 -100 -100 应付账款周转率 10.6 9.5 10.0 10.0 10.0 其他投资现金流 -432 -1815 -419 -486 -588 每股指标（元） 筹资活动现金流 330 1789 223 -185 -227 每股收益(最新摊薄) 0.11 0.02 0.58 0.73 0.86 短期借款 263 688 584 455 396 每股经营现金流(最新摊薄) 0.25 0.38 1.22 0.83 1.55 长期借款 -556 852 -130 -188 -204 每股净资产(最新摊薄) 3.27 3.86 4.43 5.12 5.93 普通股增加 477 331 108 0 0 估值比率 资本公积增加 295 1327 0 0 0 P/E 103.6 525.8 19.5 15.4 13.2 其他筹资现金流 -149 -1410 -337 -452 -419 P/B 3.5 2.9 2.6 2.2 1.9 现金净增加额 -57 126 2407 1439 3398 EV/EBITDA 45.8 45.6 11.8 9.5 7.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年12月2日收盘价 2021年12月03日 P.3