研发效率铸就核心壁垒，获新加坡REC 400MW HJT整线订单

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 迈为股份(300751.SZ) 2021年12月01日 增持（维持） 所属行业：机械设备 当前价格(元)：705.00 证券分析师 倪正洋 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn 研究助理 杨云逍 邮箱：yangyx＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -7.84 13.85 -10.71 相对涨幅(%) -6.28 14.56 -11.26 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《迈为股份（300751）：21Q3业绩高速增长，HJT新单保障公司在手订单充裕》，2021.10.29 2.《迈为股份（300751.SZ）：中标华晟二期2GW HJT电池设备，强化HJT市占率》，2021.9.3 3.《光伏设备：光伏装机、补贴利好频出，华晟HJT 2期项目动工》，2021.8.31 4.《迈为股份（300751.SZ）：提速HJT产业化进程的突击者》，2021.8.15 迈为股份（300751.SZ）：研发效率铸就核心壁垒，获新加坡REC 400MW HJT整线订单 投资要点  事件：据迈为股份官方微信公众号，迈为股份收到来自REC的HJT异质结整线电池设备订单，订单包含PECVD、PVD、丝网印刷等核心设备，用于REC位于新加坡的400MW异质结电池生产线。  国产HJT整线设备首次出口，迈为股份实现HJT设备国产替代到国货输出。2019年10月10日，REC宣布其位于新加坡的600MW异质结电池产线开始量产，量产线主要使用梅耶博格的PECVD、PVD以及迈为的丝网印刷设备，项目投资约1.5亿美元（含组件设备等投资额，实际HJT电池设备投资额为8-10亿元人民币/GW）。据迈为股份官方微信公众号，基于前期的良好合作和后续REC长期的调研、测试和研究结果，REC本次400MW HJT产线选择了迈为股份的HJT整线方案，并采用了210半片技术，设计产能约为11200半片/H。本次出口新加坡REC进一步验证了迈为股份HJT设备竞争实力领先行业。  海外市场偏好HJT等高效技术路线，促进REC HJT扩产持续加码。HJT等高效电池技术转化效率、输出功率及发电量较PERC技术有明显提升，在一些温度较高或者地形较为复杂的地区，比如北美、中东、日本、印度，HJT组件市场需求较高。受益于需求提升及HJT度电成本的进一步下降，国内外厂家纷纷加码HJT电池产能。预计REC将在2022年新增投产6GW（包括印度4GW，新加坡1.8GW)，并筹备在 2023 年达到 15GW 的 HJT 产能（其中印度10GW，新加坡5GW）。未来REC电池中心主要布局在新加坡和印度，组件中心将在法国、美国、印度和新加坡。迈为股份有望持续受益REC等国内外厂家HJT扩产。  研发效率铸就核心壁垒，受益HJT及泛半导体设备拓展。2019年迈为立项HJT设备，并于年底实现通威合肥HJT产线设备交付。复盘迈为股份自PERC丝网印刷国产替代，到HJT整线设备批量出货，到面板、半导体封装设备验证，我们认为强大的研发效率和执行力是推动公司发展的核心壁垒。2021年前三季度公司研发费用达2.0亿元，研发费用率达9.1%，研发投入比重在光伏设备公司中处于领先地位。随着HJT度电成本降低，下游扩产节奏加速，以及公司在面板、半导体封装设备布局推进，公司业绩与订单有望迎来高速释放。  盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润达5.6/8.6/11.9亿元，对应PE 129/84/61倍，维持“增持”评级。  风险提示：光伏技术迭代不及预期，新技术研发不及预期，市场竞争加剧风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 103.37 流通A股(百万股)： 67.02 52周内股价区间(元)： 211.42-796.83 总市值(百万元)： 72,873.58 总资产(百万元)： 6,492.48 每股净资产(元)： 26.85 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,438 2,285 3,157 4,625 6,088 (+/-)YOY(%) 82.5% 59.0% 38.1% 46.5% 31.6% 净利润(百万元) 248 394 562 862 1,190 (+/-)YOY(%) 44.8% 59.3% 42.4% 53.4% 38.1% 全面摊薄EPS(元) 2.40 3.83 5.45 8.36 11.54 毛利率(%) 33.8% 34.0% 38.8% 39.8% 40.0% 净资产收益率(%) 18.2% 22.6% 19.8% 24.5% 26.7% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -40%0%40%80%120%160%200%2020-122021-042021-08迈为股份沪深300 公司点评 迈为股份（300751.SZ） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 2,285 3,157 4,625 6,088 每股收益 3.83 5.45 8.36 11.54 营业成本 1,508 1,932 2,783 3,650 每股净资产 16.94 27.53 34.14 43.26 毛利率% 34.0% 38.8% 39.8% 40.0% 每股经营现金流 3.64 4.45 6.56 9.93 营业税金及附加 13 19 28 37 每股股利 1.50 3.00 1.75 2.43 营业税金率% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 价值评估(倍) 营业费用 114 155 224 292 P/E 184.28 129.38 84.36 61.09 营业费用率% 5.0% 4.9% 4.9% 4.8% P/B 41.62 25.61 20.65 16.30 管理费用 100 126 183 239 P/S 16.07 22.99 15.70 11.92 管理费用率% 4.4% 4.0% 4.0% 3.9% EV/EBITDA 89.26 117.07 75.24 53.83 研发费用 166 328 476 578 股息率% 0.2% 0.4% 0.2% 0.3% 研发费用率% 7.3% 10.4% 10.3% 9.5% 盈利能力指标(%) EBIT 385 597 930 1,292 毛利率 34.0% 38.8% 39.8% 40.0% 财务费用 14 3 -2 2 净利润率 17.3% 17.8% 18.6% 19.5% 财务费用率% 0.6% 0.1% -0.0% 0.0% 净资产收益率 22.6% 19.8% 24.5% 26.7% 资产减值损失 -14 -9 -14 -18 资产回报率 8.5% 8.3% 10.0% 11.2% 投资收益 -0 0 0 0 投资回报率 17.4% 16.9% 21.6% 23.8% 营业利润 389 636 983 1,363 盈利增长(%) 营业外收支 62 18 27 44 营业收入增长率 59.0% 38.1% 46.5% 31.6% 利润总额 451 654 1,010 1,407 EBIT增长率 79.6% 55.2% 55.8% 38.9% EBITDA 405 607 940 1,302 净利润增长率 59.3% 42.4% 53.4% 38.1% 所得税 64 100 153 211 偿债能力指标 有效所得税率% 14.1% 15.3% 15.1% 15.0% 资产负债率 62.7% 58.1% 59.6% 58.2% 少数股东损益 -8 -8 -4 6 流动比率 1.5 1.6 1.6 1.6 归属母公司所有者净利润 394 562 862 1,190 速动比率 0.7 0.9 0.8 0.9 现金比率 0.3 0.4 0.4 0.4 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 763 1,659 2,037 2,663 应收帐款周转天数 93.7 95.0 85.0 80.0 应收账款及应收票据 1,196 1,514 2,027 2,418 存货周转天数 507.7 540.0 490.0 450.0 存货 2,097 2,858 3,736 4,500 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 其它流动资产 156 168 189 207 固定资产周转率 12.3 8.2 9.9 10.0 流动资产合计 4,212 6,198 7,989 9,788 长期股权投资 4 4 4 4 固定资产 186 384 467 610 在建工程 131 14 51 79 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 39 54 62 66 净利润 394 562 862 1,190 非流动资产合计 440 535 664 838 少数股东损益 -8 -8 -4 6 资产总计 4,652 6,733 8,652 10,626 非现金支出 70 20 24 29 短期借款 65 65 65 65 非经营收益 2 -12 -21 -38 应付票据及应付账款 930 1,560 2,287 2,700 营运资金变动 -83 -102 -185 -164 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 375 459 676 1,023 其它流动负债 1,800 2,167 2,681 3,296 资产 -153 -88 -111 -141 流动负债合计 2,794 3,791 5,033 6,061 投资 -5 0 0 0 长期借款 91 91 91 91 其他 0 0 0 0 其它长期负债 31 31 31 31 投资活动现金流 -158 -88 -111 -141 非流动负债合计 122 122 122 122 债权募资 213 0 0 0 负债总计 2,917 3,914 5,156 6,183 股权募资 11 51 0 0 实收资本 52 103 103 103 其他 -308 473 -187 -257 普通股股东权益 1,746 2,839 3,520 4,460 融资活动现金流 -84 524 -187 -257 少数股东权益 -11 -19 -24 -18 现金净流量 116 896 378 626 负债和所有者权益合计 4,652 6,733 8,652 10,626 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为11月30日 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 mNrMqOrRwOsNuMpNpRoMsObRcM9PnPoOoMqRlOnMnPeRrRrQ9PqRqMMYqRnRNZtPsN 公司点评 迈为股份（300751.