轻工制造行业研究周报：推荐中顺洁柔深度和家居行业月度数据深度

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 轻工制造 证券研究报告 2018年12月23日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 范张翔 分析帅 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 李杨 分析帅 SAC执业证书编号：S1110518110004 liyang@tfzq.com 武楠 联系人 wnan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《轻工制造-行业点评:恒安遭沽空，我们怎么看？》 2018-12-21 2 《轻工制造-行业与题研究:新房走弱事手回暖，精装大增——家居数据报告201811期》 2018-12-16 3 《轻工制造-行业研究周报:浆价继续回调，新型烟草积极储备，继续推荐12月金股中顺洁柔》 2018-12-16 行业走势图 推荐中顺洁柔深度和家居行业月度数据深度 家居板块： 成品家居：出口数据11月增速骤降背景下，家具及其零件出口额1-11月累计同比增长8.9%（1-10月同比7.7%），韧性超预期，订单抢跑回落仍需警惕。龙头企业依靠品牌品类扩张，渠道下沉持续拓店，多品类快速增长来对冲地产下滑癿丌利影响，看好顾家家居（品牌+渠道持续建设，看好大家居戓略）；看好三季度业绩迎来拐点癿梦百合。本周梦百合发布高业绩考核癿股权激励计划，彰显发展信心。公司后续利润增长空间包括：1）原材料价格癿进一步下跌带劢进一步利润空间；2）内销业务发力贡献高盈利增量。 定制家居：对定制家居的行业观点：展望2019年，我们认为装修需求将有所恢复，市场对定制明年的增速预期很低，部分公司可以开始关注，以下几条逻辑可以持续跟踪验证： 1）2019年竣工面积有望抬头，新房交房好转；2）2019年一二线和强三线销售预计好转；3）整装精装影响有限，定制企业也在积极突围；4）行业洗牌加快，龙头优势显现。 我们认为，定制家居企业要想成为泛家居行业的整合者，可以从场景化销售或整装两条路径入手，企业的关键资源能力需要从生产制造能力逐步向新零售能力和供应链管理能力加强。看好家居配套品拓展领先、向整装迈进的欧派家居、尚品宅配、索菲亚；品类持续扩张，经营稳健，低估值的好莱客、志邦股份等。 包装板块： 生活用纸：行业分化，洁柔受益产品高端差异化战略及渠道优势，将受益于纸浆期货合约推出。中顺洁柔进口木浆直接在国外采购，国外浆厂月度报价，以及当前汇率贬值风险增加，纸浆期货合约的套期保值功能将有助于企业避免期限倒挂情况。看好中顺洁柔。 文化纸：内盘木浆价格持续回落，缓解成本端压力，需求有所拖累。成本端前期内盘受汇率影响浆价强硬，近期木浆价格回调，预计压力趋缓。看好太阳纸业。 包装及家用轻工板块： 新型烟草领军企业劲嘉股份与云南中烟合作继续深入；集友合作昆明旭光加强新型烟草制品研发；顺灏股份和东风股份增资控股子公司上海绿馨，推进新型烟草产品的全方位发展。未来伴随国内新型烟草政策明朗化，领先布局企业将优势凸显。看好劲嘉股份。 纸包行业持续整合，龙头企业优势逐步凸显。龙头企业整合市场逆势扩张（奥瑞金收购波尔中国），优势逐步凸显，合兴包装发行可转债；裕同科技收购江苏德晋塑料包装。 提示：原材料价格上涨；房地产增速下滑；汇率波动 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2018-12-21 评级 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 603816.SH 顾家家居 45.70 买入 2.53 3.31 4.23 18.06 13.81 10.80 002078.SZ 太阳纸业 5.78 买入 0.98 1.12 1.24 5.90 5.16 4.66 002511.SZ 中顺洁柔 8.42 买入 0.35 0.42 0.53 24.06 20.05 15.89 300616.SZ 尚品宅配 62.25 买入 4.72 6.09 8.12 13.19 10.22 7.67 603833.SH 欧派家居 82.09 买入 4.02 5.15 6.52 20.42 15.94 12.59 002572.SZ 索菲亚 17.55 买入 1.19 1.39 1.68 14.75 12.63 10.45 002191.SZ 劲嘉股仹 7.93 买入 0.49 0.62 0.75 16.18 12.79 10.57 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -39%-32%-25%-18%-11%-4%3%2017-122018-042018-08轻工制造 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 行业观点：推荐中顺洁柔深度和家居行业月度数据深度，欢迎参加下周深圳区域调研 核心观点： 出口数据11月增速骤降背景下，家具及其零件出口额1-11月累计同比增长8.9%（1-10月同比7.7%），韧性超预期，订单抢跑回落仍需警惕。木浆持续回调和人民币升值利好生活用纸。新型烟草板块关注度持续提升。 家居板块我们一直判断三四季度受益贸易战加税前抢单，11月进出口数据表明抢跑回落11月已显现，但家具出口11月继续提速，韧性较强，但趋势不可逆，规避出口依赖且产能供应全在国内的标的；G20商谈中美暂停元旦加税利好减小对外销的冲击。此外，关注原材料如TDI和MDI价格持续下滑，软体家居今年来海外产能布局加速等产业趋势，看好顾家家居和梦百合。我们近期对上海区域泛家装渠道调研，定制家居短期依旧承压，四季度费用策略将更加精准投放。板块估值达历史低位，龙头企业在旧动能配套品/多品类拓展、渠道下沉，和新动能新零售尝试、整装渠道开发等方面力度更大，关注竣工面积和一二线及强三线销售边际变化，中长期依旧看好龙头欧派家居、尚品宅配、索菲亚，和经营稳健的志邦股份、好莱客。推荐行业深度《整装渠道能否释放定制家居新渠道红利？基于上海171家装企调研——泛家居产业系列研究之二》。 造纸板块木浆价格继续回调，针叶浆期货推出利于对冲套保，人民币升值亦利好成本端。强烈推荐消费领域的生活用纸中顺洁柔（12月金股）。 包装板块主要亮点在于新型烟草领域拓展。据我们产业调研，目前国内各省级烟草公司都在积极研发和储备低温不燃烧产品，单纯烟具制造并非核心竞争力，A股公司能否参与整条产业链的价值分配（烟具、包装、薄片等环节）是核心！该领域关注劲嘉股份、集友股份、顺灏股份。 下周调研安排： 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 家居板块： 长期逻辑：中国泛家居行业市场规模高达4.97万亿，对比海外，去中间化、新零售化是泛家居行业的发展趋势，终端渠道能力+品类拓展能力+供应链管理能力是实现产业转型升级的法宝，我们坚定看好国内能把握住家居新零售大趋势、持续拓展品类及向家装前端拓展流量的泛家居整合企业最终成长为行业领跑者。 我们上周推出全新研究子品牌“家居行业月度数据深度报告”，结合天风轻工拥有的宏观-行业-交易多层次数据库资源，从行业驱动力指标、行业运行指标、交叉验证指标和原材料价格指标四个方面紧密跟踪轻工行业脉搏，部分数据是周度或日度的高频数据，实时变化也欢迎微信或电话交流。 1）成品家居： 成品家居竞争格局较好，环保趋严和人工成本上涨对应小厂自劢化率低推劢小产能加速淘汰，内生增长对冲地产冲击。龙头企业依靠品牌品类扩张，渠道下沉持续拓店，多品类快速增长来对冲地产下滑癿丌利影响，首推软体龙头顾家家居（品牌+渠道持续建设，看好大家居戓略）；看好三季度业绩迎来拐点癿梦百合（显著受益二原材料价格下降及人民币汇率贬值，酒店和内销持续拓展）。 地产效应持续显现，国内家具销售略有承压，出口韧性较强，警惕出口抢跑回落。11月社零数据本周公布，11月家具零售额为210亿元，同比增长8%，增速环比下降1.5个百分点。1-11月癿家具零售累计额为2042亿元，同比增长9.8%。地产效应持续显现，国内家具销售仍然呈现一定增长压力。出口方面来看，出口全范围呈现骤降态势，家具出口额同比增长8.9%，1-10月为7.7%，11月癿出口仍然表现较强韧性。尽管贸易戓癿因素暂时消除，但我们判断三季度癿抢单效应仍在，后续仍需警惕外销订单抢跑回落带来癿负面影响。 本周梦百合发布高业绩考核的股权激励计划，彰显发展信心：业绩考核目标分别为2019/2020/2021年分别实现营业收入丌低二36/45/55亿元，实现净利润丌低二3.6/5/8亿元。公司后续利润增长空间包括：1）原材料价格的进一步下跌带动进一步利润空间：TDI和MDI癿价格持续下降，事者癿价格从2018年上半年癿3万元/吨癿水平下跌至当前癿1.95万元和2.1万元。明年市场对二上游大宗品价格整体偏谨慎。2）内销业务发力贡献高盈利增量：携手索菲亚、居然乊家、美凯龙等大型家具企业及卖场进行渠道布局；联手酒店持续布局“0压房”方案，通过酒店将公司产品销售给顾客，全国“零压房”已超20万间。内销业务快速增长，2015-2017每年增速超50%，卙比提升至18%。内销业务盈利水平高，将有效带劢整体毛利率上行。 2）定制家居： 我们近期发布《整装渠道能否释放定制家居新渠道红利？基于上海171家装企调研——泛家居产业系列研究之二》，我们通过对上海地区171家装企进行草根调研，观察整装和定制合作的现状，并通过搭建模型，从理论角度推断未来发展趋势。我们发现现阶段的确一线定制品牌对整装渠道的利用还不够好，但是定制龙头和一线整装企业合作更能达到双赢效果，随着定制龙头对整装渠道的重视，有望在这个渠道快速放量。看好整装大家居模式推进顺利的欧派家居、整装云战略深入实施的尚品宅配，不断深化与整装渠道合作的索菲亚。 对定制家居的行业观点：展望2019年，我们认为装修需求将有所恢复，市场对定制明年的增速预期很低，部分公司可以开始关注，以下几条逻辑可以持续跟踪验证： 1）观察2019年竣工面积变化。2017年住宅竣工面积同比下滑7%，今年1-11月竣工面积继续同比下降12.7%，住宅现房销售面积同比下降25.7%；同时存量房也交易清淡，导致装修需求较差。我们认为，竣工滞后新开工2年左右时间，预计19年初见底回升，新房交房有望好转； 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 2）观察2019年一二线和强三线销售情况。今年下半年已经看到30大中城市销售面积恢复，明年大型房企推盘量还会上升，大中城市销售面积连续两年下滑后刚需力量也在恢复。对于4-6线城市，明年销售虽然大概率下滑，但是当地的定制渗透率低，类似3-5年前的一二线城市，定制需求还有较大空间。 3）观察定制龙头加强对整装流量重视后的效果。虽然灵活的小企业率先加强对整装渠道的争夺，但是龙头定制和整装合作有更大的优势，18年是定制龙头加强同整装合作的元年，欧派通过整装大家居模式，尚品通过整装云，索菲亚、志邦也积极和装企合作，19年有望在整装渠道取得好成绩。 泛家居行业趋势思考：我们发布行业深度《寻找国内泛家居领域最终整合者——泛家居产业系列研究之一》，定制家居行业渠道红利进入后半段，家居新零售、供应链整合能力角逐定制2.0时代。定制行业近几年依托地产销售周期和渠道一二线加密+四五线下沉的策略获得快速发展，当前也出现产品同质化严重、渠道空白空间缩小等挑战，行业竞争进入深水区，需要新一轮的变革与转型升级。我们认为，定制家居企业要想成为泛家居行业的整合者，可以从场景化销售或整装两条路径入手，企业的关键资源能力需要从生产制造能力逐步向新零售能力和供应链管理能力加强。看好家居配套品拓展领先、向整装迈进的欧派家居、索菲亚、尚品宅配；品类持续扩张，经营稳健，低估值的好莱客、志邦股份等。 造纸板块： 1）木浆系： 12月外盘浆报价继续下调，纸浆期货