行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 商业贸易 证券研究报告 2021年11月13日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《商业贸易-行业点评:完成资产置换后首披露财报，前三季度实现4亿净利已完成全年业绩承诺》 2021-10-31 2 《商业贸易-行业点评:LVMH ： 2021Q3营收同比增长29.7%，美国、欧洲旅游及餐饮业复苏带动需求反弹，亚洲维持高增长，市场份额进一步扩大》 2021-10-26 3 《商业贸易-行业点评:爱马仕 ： 2021Q3营收同比增长31%，亚洲地区继续保持活跃，美洲表现出色，欧洲强劲复苏。》 2021-10-26 行业走势图 天风问答系列：商社行业五问五答 问题一：海南免税业务未来的空间在哪？ 目前，加上2020年12月批复的6家免税店，海南全岛共有5家市场主体、10家免税店。新的竞争格局将倒逼各免税企业不断丰富产品、提升服务质量等，形成各自的竞争优势，从而促进国际旅游消费中心建设，也将进一步吸引境外消费回流。 问题二：省代模式能为黄金珠宝行业带来什么样的提升？ 借由省代模式，黄金珠宝公司可以：1）整合省代优质的客户、渠道、金融资源和运营团队等，尤其是在品牌力量较弱的区域，可以帮助公司快速进行渠道拓展；2）联合省代资源和力量，将加大对加盟商的金融政策支持和运营支持，加速公司与加盟客户的进一步融合发展，提升加盟商产品配货效率促进销售；3）相应得给予省代充分的激励机制助力其达成目标，实现双赢的良性循环。 问题三：双十一大促已经结束，今年的双十一有什么变化吗？ 相较于2020年，今年天猫双十一规则较大变化，主要发生在种草期、预售时间、优惠力度、发货时间等多个方面。 问题四：灵活用工赛道的市场规模和景气度，重点关注供给还是需求？ 目前我国灵活用工发展阶段类似欧美90年代，行业处于景气度上行周期，成长性大于周期性，此时应重点关注供给端变化。 问题五：两办发布职教高质量发展意见，对产业及上市公司有何影响？ 1）修复双减等政策对教育板块较强负面情绪影响，系统性消除此前市场对职教、高教等板块极端政策蔓延担忧，带动估值修复；2）量化职业本科规模，提出社区学院、双高计划等目标，提供可行发展路径和积极外部环境。向上打开职教学历天花板，向下对小中学进行职业启蒙教育，中间打通职业高考多元路径；中长期切实带动职业教育发展。目前港股高教资产运营多所中职高职及应用型本科，外延整合持续赋能产业发展，我们积极看好后续市场表现。 风险提示：疫情反复风险、居民消费能力下降风险、政策风险、公司经营风险 -19%-13%-7%-1%5%11%17%2020-112021-032021-07商业贸易沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 问题一：海南免税业务未来的空间在哪？ 自2020年7月1日零时起，海南离岛免税政策实施第六次调整，主要包括将免税额度调整至100000元，取消单件商品8000元免税限额规定等调整。2020年12月28日，经国务院批准，财政部、商务部、海关总署、国家税务总局等四部委正式批复，海南新设立6家离岛免税店，兼顾三亚及海口市区、机场等核心区位。目前，加上2020年12月批复的6家免税店，海南全岛共有5家市场主体、10家免税店。新的竞争格局将倒逼各免税企业不断丰富产品、提升服务质量等，形成各自的竞争优势，从而促进国际旅游消费中心建设，也将进一步吸引境外消费回流。 海南免税业务目前拥有2个主要增长点： 1）随着离岛免税政策的第六次调整，海南免税顾客的购物客单价正在不断提升。从数据上来看，2018-2019年客单价基本维持在0.35万元，2020年年初由于疫情因素有小幅提升，2020年7月起客单价出现明显增长，政策调整后从2020年7月到2021年6月客单价均值达到0.69万元。我们认为免税政策的调整，尤其是取消单价商品8000元的限额规定，通过带动顾客客单价提升进而拉动整个海南免税业务的蓬勃发展。并且随着各公司不断优化免税商品，引进顶奢品牌，客单价仍有提升空间。 图1：离岛旅客免税客单价变化 图2：海南旅客免税消费转化率 资料来源：海口海关、天风证券研究所 资料来源：Wind、海口海关、天风证券研究所 2）目前海南游客免税消费的转化率稳步提升。Wind及海口海关数据显示，2020年以前到海南旅游的游客中仅有不到5%会去免税店消费，但经过政策调整后，转化率目前已经稳定在10%左右，提升了近一倍。随着海南免税政策的不断深化，各公司不断丰富产品提升服务，完善海南国际旅游消费中心建设，我们认为，转化率有望持续增长，整个海南免税市场未来前景广阔。 2. 问题二：省代模式能为黄金珠宝行业带来什么样的提升？ 在省代模式下，省级代理商承担相应的市场拓展目标任务，在符合公司管控要求的前提下完成约定经营业务目标任务。省代模式的定位更多是服务商，主要承担门店拓展、运营、产品物流配送服务和金融担保等职能。 省代具有几大优势：1）具备丰富的客户资源与渠道资源，以及产品组织、展销服务、物流配送等方面的核心能力；2)有扎实的品牌发展和运营团队以及成熟的零售管理经验，同时由于长期专注区域市场，拥有相关供应链大数据，对渠道及供应链金融发展可以提供重要的数据支持。 0.000.200.400.600.801.000100000200000300000400000500000600000201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104离岛旅客免税购物金额（万元）客单价(万/人)0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 借由省代模式，黄金珠宝公司可以：1）整合省代优质的客户、渠道、金融资源和运营团队等，尤其是在品牌力量较弱的区域，可以帮助公司快速进行渠道拓展；2）联合省代资源和力量，将加大对加盟商的金融政策支持和运营支持，加速公司与加盟客户的进一步融合发展，提升加盟商产品配货效率促进销售；3）相应得给予省代充分的激励机制助力其达成目标，实现双赢的良性循环。 3. 问题三：双十一大促已经结束，今年的双十一有什么变化吗？ 相较于2020年，今年天猫双十一规则较大变化，主要发生在种草期、预售时间、优惠力度、发货时间等多个方面。 1）新增种草期：今年10月1日起，淘宝逛逛启动“种草期”并覆盖整个双11周期，是今年天猫双11贯穿全链路的玩法，其中有提前20天（10月1日—10月20日）的独占期，将联动淘宝首页、淘宝直播等内容化阵地，升级从种草到成交的产品链路。 具体来看，平台内，淘宝逛逛中新增种草机，每浏览15篇内容/邀请1人访问种草机即可参与抽奖，同时淘宝逛逛内新增直播入口形成联动，部分店铺新增双11种草专场，以小视频形式展现，可以查看提到的种草产品。平台外，李佳琦推出综艺《所有女生的offer》，揭秘李佳琦双11谈OFFER的台前幕后。对品牌来说，参与节目录制同样是一次高曝光营销机会，节目中李佳琦将品牌理念、精神和价值传递给观众和消费者，短片在国庆放假前夕开始播出，观看趣味性十足，在不知不觉中从产品和价格两方面进行种草。 2）直播： 本次双十一中天猫在直播方面的举措包括：1）新入口：淘宝首页将为直播新增一级入口，提供沉浸式短视频观看体验； 2）新产品：淘宝直播推出了全新的内容商业化平台“热浪引擎”能够实现线上选品、线上招商、线上匹配达人主播；3）新投入：将投入大量资源帮助商家和主播快速成长，邀请了来自大快消、大服饰、消费电子、国际进口、医美等5大行业60多个核心品牌参加，探讨交流商家的直播解决方案；针对商家直播间，平台推出了“领投”扶持政策。直播作为一种内容形式，由于其具有从种草到下单链路短平快的特点，不断创造出大促节点的销量大涨，成为近年来收到消费者、商家和平台高度关注的方式。 3）预售提前至晚八点：延续今年天猫618的做法，双11两个预售开启时间选在晚上8：00，这是直播最活跃的时间，也是眼下消费的黄金时段，“预售看直播”因为省钱又省心已成为人们618、双11期间的必选动作。 4）优惠力度满200减30：延续今年618，设置全网天猫+C店“跨店满200减30”，玩法简单易懂。 5）退款通道开启：过往因系统承压能力问题双11开售后当天的退款功能会被暂时关闭，今年双11两波开售日当天8点以后可随时申请退款。 6）发货规则：11月11日-14日的订单商家须在11月16日结束前完成发货，不仅商家更清晰，也尽最大努力减少消费者等待发货之苦。 4. 问题四：灵活用工赛道的市场规模和景气度，重点关注供给还是需求？ 以灵活用工市场规模≈劳动人口数量*渗透率*人均派遣费估测中国灵活用工市场空间，中国劳动人口数量约为日本的11.2倍，假设市场成熟时渗透率能达到2%，考虑日本服务费率水平较高，人均工资已达到天花板开始下行，而国内工资仍呈显著上升趋势。若中国人均派遣费为日本1/4，则市场空间为日本的2.4倍，约1280亿欧元，略超过美国市场；若人均派遣费达到日本1/2，则市场空间约2561亿欧元。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 目前我国灵活用工发展阶段类似欧美90年代，行业处于景气度上行周期，成长性大于周期性，此时应重点关注供给端变化。建议跟踪指标：①技术驱动内部运营效率的提升情况、交付率的变化，反映在客户端表现为客户集中度、新增客户的数量和质量；②招聘服务能力的强弱、产业链议价力的变化，反映在报表端表现为服务费加价率变化、垫资周期长短和现金流情况；③市占率提升情况，反映在经营端表现为外包人头数量、外延并购和全球化扩张速度。 5. 问题五：两办发布职教高质量发展意见，对产业及上市公司有和影响 整体来说，本次文件： ①修复双减等政策对教育板块较强负面情绪影响，系统性消除此前市场对职教、高教等板块极端政策蔓延担忧，带动估值修复； ②量化职业本科规模，提出社区学院、双高计划等目标，提供可行发展路径和积极外部环境。向上打开职教学历天花板，向下对小中学进行职业启蒙教育，中间打通职业高考多元路径；中长期切实带动职业教育发展。目前港股高教资产运营多所中职高职及应用型本科，外延整合持续赋能产业发展，我们积极看好后续市场表现。 具体来看： ① 到2025年职业本科教育招生规模不低于高等职业教育招生规模的10% 【点评】职业本科系近几年为推动普通高等教育+职业高等教育双规教育体系逐步构建的学历层次，目前在全国逐步开设并招生，政策将直接带动相关院校建设审批进度以及学额投放。 ②强化职业教育类型特色 【点评】细化职业（学历）教育目标，逐步探索出普通高考+职业高考升学路径。 就办学主体，a.通过支持有条件的中等职业学校根据当地经济社会发展需要试办社区学院，扩大覆盖群体；b.通过双高计划，切实提升目前高等职业教育办学品质；c.鼓励应用型本科学校开展职业本科教育，快速丰富职业本科教育供给主体。 ③促进不同类型教育横向融通 【点评】可见我国构建中长期、一体化双规教育体系蓝图， 从中小学、特色综合高中及高教学分互认等，完善职教体系，避免片面及阶段化功利化职业教育。 ④鼓励上市公司、行业龙头企业举办职业教育。 【点评】不同于中小学学科培训，国家明确鼓励资