宏观快评10月通胀数据点评：PPI同比见顶意味着什么？

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 【宏观快评】10月通胀数据点评 PPI同比见顶意味着什么？ 事 项 2021年10月，CPI同比1.5%，前值0.7%；PPI同比13.5%，前值10.7%。 主要观点  石油和煤炭相关行业继续推动PPI同环比大幅上行 同比来看，原油、煤炭相关和高耗能等8个行业就拉动PPI同比约11.4个百分点，超过总涨幅的八成。按六个产业链条看，煤炭、原油、黑色、有色产业链条对PPI同比的拉动大约为4.6、3.4、3、1.5个百分点。 环比来看，受国际输入性因素（油价）叠加国内主要能源和原材料供应偏紧影响（煤炭和能耗双控），PPI环比涨幅较9月明显扩大，创有数据以来新高。受国际油价上涨影响，原油相关的4个行业拉动PPI环比约0.76个百分点。煤炭供需偏紧，煤价大幅上涨，煤炭采选和加工2个行业拉动PPI环比约0.74个百分点。能耗双控压力带来部分高耗能产品供给收缩，非金属矿物制品、黑色和有色冶炼加工共3个行业拉动PPI环比0.81个百分点。上述9个行业合计拉动PPI环比上涨2.31个百分点，贡献了总涨幅的92.4%。  本轮PPI上行周期顶部或已现 煤价上涨是近期PPI同比快速上行的主要贡献力量，8-10月，煤价分别贡献PPI同比额外上行幅度的84%、63%、51%。 预计10月份PPI同比大概率是此轮上行周期的顶点。目前煤炭保供稳价政策发力，供需格局改善，价格快速下降，对PPI的拖累或将于11月显现。预计煤炭产业链条对11月PPI环比的拖累可能在0.5百分点以上，再额外考虑油、铜、钢等大宗价格走势，11月PPI环比或下跌0.4%左右。叠加翘尾因素回落0.5个百分点，11月PPI同比或将回落12.5%以下。  PPI同比见顶意味着什么？可能的两个宏观影响 一是PPI与CPI的价格剪刀差将开始收敛，意味着上游企业的利润份额或将见顶，叠加上游利润增速已有见顶回落趋势，对应到权益市场就是，狭义周期股的利润大爆发期可能即将过去，狭义周期股的相对走势或难有确定性行情。 二是经济核心矛盾从“胀”切换到“滞”，对通胀的关注点从见顶切换到回落速率，这可能关系到用于解决“滞”的宏观政策的发力时点。在PPI同比见顶前，市场的关注点可能不是绝对值的高低而是何时见顶回落的问题，这关系到在“类滞胀”环境中，经济核心矛盾什么时候从“胀”切换到“滞”，因为就宏观调控而言，解决滞胀的顺序一般是先解决胀再解决滞，相反的顺序可能会导致社会资源错配压力过大。在PPI同比大概率见顶之后，关注点可能应该从何时回落转变为回落速度有多快、能不能转负的问题，这可能对应着通胀对宏观政策的制约能多快缓解，关系到解决“滞”的宏观政策的发力时点。  CPI：同比大幅上行，供给端影响明显 CPI同比快速上行主要来自供给端影响。从供需两侧看，核心CPI同比1.3%，仅回升0.1个百分点，服务和核心CPI环比走势基本符合季节性，需求端无明显变化；而受鲜菜价格和成品油价快速上涨的影响，供给端对CPI的拉动作用较为明显，单是鲜菜价格的上涨，就额外拉动CPI同比上行约0.4个百分点。  CPI趋势预判：四季度温和回升 预计蔬菜价格的超季节性上涨难以持续，对四季度CPI影响有限。1）推动菜价上涨的因素在边际好转，包括天气、疫情和限电等问题。2）各地多举措发力，强化蔬菜市场保供稳价。3）蔬菜生产周期短，供给调节速度快，比如2018年寿光水灾带来的菜价上涨也只持续了一个月左右。预计四季度CPI同比温和回升，下个月可能破2%，四季度均值在1.9%左右。  风险提示：蔬菜价格走势超预期，经济下行超预期。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 联系人：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创宏观】消费回落与“缺芯”下的美国经济——美国三季度GDP点评》 2021-10-29 《【华创宏观】“碳达峰”明确路线图——政策观察双周报第25期》 2021-10-30 《【华创宏观】“滞”的变局未现——10月PMI数据点评&每周经济观察第42期》 2021-10-31 《【华创宏观】时薪涨幅放缓压低美联储加息预期——10月非农数据点评》 2021-11-07 《【华创宏观】Q3以来出口的再提速动力来自哪里？——10月进出口数据点评》 2021-11-08 华创证券研究所 宏观研究 宏观快评 2021年11月10日 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、PPI同比见顶的两个宏观影响.......................................................................................... 4 （一）PPI总体情况：同比再超预期，续创历史新高 ................................................... 4 （二）PPI行业情况：石油和煤炭相关行业继续推动PPI同环比上行 ....................... 4 （三）本轮PPI上行周期顶部或已现 ............................................................................. 5 （四）PPI同比见顶可能带来的两个宏观影响 ............................................................... 5 二、CPI：同比大幅上行，供给端影响明显 .......................................................................... 6 （一）CPI总体情况：同比大幅上行 .............................................................................. 6 （二）CPI分项情况：食品价格企稳反弹，核心CPI走势符合季节性 ...................... 7 （三）CPI趋势预判：四季度温和回升 .......................................................................... 8 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 10月PPI同比13.5%，续创历史新高 ..................................................................... 4 图表 2 生产资料价格同比涨幅继续扩大 ............................................................................. 4 图表 3 原油相关行业的价格同比走势 ................................................................................. 5 图表 4 煤炭采选和加工行业价格同比走势 ......................................................................... 5 图表 5 六大产业链条对10月PPI同比的拉动估算 ............................................................ 5 图表 6 六大产业链条对10月PPI环比的拉动估算 ............................................................ 5 图表 7 价格剪刀差与上游利润占比 ..................................................................................... 6 图表 8 价格剪刀差与周期相对走势 ..................................................................................... 6 图表 9 10月CPI同比上涨1.5% ........................................................................................... 7 图表 10 10月CPI 环比0.7% ................................................................................................ 7 图表 11 10月食品与非食品同比 .......................................................................................... 7 图表 12 10月食品和交运价格环比涨幅最大 ...................................................................... 7 图表 13 菜果价格上涨，肉蛋水产品价格下跌 ................................................................... 8 图表 14 鲜菜价格涨势明显超出季节性 ............................................................................... 8 图表 15 水电燃料价格环比涨幅创历史新高 ....................................................................... 8 图表 16 核心CPI环比基本符合季节性 ............................................................................... 8 图表 17 蔬菜价格的超季节性上涨趋势或难以持续 ........................................................... 9 图表 18 2021Q4CPI同比趋势预测 ....................................................................................... 9 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、PPI同比见顶的两个宏观影响 （一）PPI总体情况：同比再超预期，续创历史新高 PPI同比再超市场预期，续创历史新高。10月PPI同比13.5%，前值10.7%，预期12%，继续创1996年以来新高。PPI环比上涨2.5%，前值1.2%。生产资料价格同比上涨17.9%，环比上涨3.3%；生活资料价格同比上涨0.6%，环比上涨0.1%。 图表 1 10月PPI同比13.5%，续创历史新高 图表 2 生产资料价格同比涨幅继续扩大 资料来